摩根士丹利宏观策略：全球流动性与AI、中资市场分析

摩根士丹利研报分析了全球流动性与AI、中资市场的关系。报告指出美债长端利率上行由企业端AI融资抽水、政府端赤字高企等结构性力量共振导致，美国财政部回购是期限腾挪，治标不治本，或引发财政看跌期权与美元走软。AI投资已从商业周期升级为科技竞争，中美及全球多国为算力自主、数据安全推进主权AI，导致全球AI资本开支规模扩大。中资配置层面，建议转回A股，因A股与全球周期关联度提升，且IPO流动性冲击逐步消化，同时国家队支撑、新质生产力板块表现强劲。美国企业与居民债务水平相对健康，AI资本开支具备25%-50%投资回报率，美股盈利增长或支撑高风险资产吸引力，需关注未来季度业绩放缓风险。7月中国经济数据显示房地产、传统基建下行压力仍存，财政支出偏慢，政策以托底为主，无大幅刺激计划，需关注下半年财政增量工具落地。亚洲资本开支超级周期稳固，与美国融资结构差异显著，企业杠杆可控，利率上升多由内生增长驱动，储蓄与出口可支撑投资，银行信贷是核心融资渠道，长期利率上行不冲击亚洲投资。

AI行业发展趋势呈现科技竞争加剧和主权化特征。AI投资已从商业周期升级为科技竞争，中美及全球多国为算力自主、数据安全推进主权AI，导致全球AI资本开支规模扩大，牺牲部分配置效率但强化基建投资。主权AI和科技竞争将推动全球AI投资总盘子扩大。全球AI体系的碎片化和主权化可能成为市场情绪的风险点。美国可能进一步出台对华AI、芯片的限制措施，包括限制模型进入美国市场、卡住先进芯片出口、封堵海外云算力通道、限制资本和技术流向中国、扩大科技管制体系等。各国可能宁愿接受一定程度的重复建设和阶段性的过剩，也不愿意承担掉队的风险。中美两国在AI领域的竞争形成相互强化的投资循环，这将促使美国加大自身的AI投入。

报告重点分析了全球流动性、AI投资趋势、中资市场配置建议、中国经济与政策。在全球流动性方面，报告指出美债长端利率上行由企业端AI融资抽水、政府端赤字高企等结构性力量共振导致，美国财政部回购是期限腾挪，治标不治本，或引发财政看跌期权与美元走软。在AI投资趋势方面，报告强调AI投资已从商业周期升级为科技竞争，主权AI和科技竞争将推动全球AI投资总盘子扩大。在中资市场配置建议方面，报告建议将配置重心从港股转向A股，因A股与全球周期关联度提升，且IPO流动性冲击逐步消化，同时国家队支撑、新质生产力板块表现强劲。在中国经济与政策方面，报告指出7月经济数据显示房地产、传统基建下行压力仍存，财政支出偏慢，政策以托底为主，无大幅刺激计划，需关注下半年财政增量工具落地。

当前市场现状呈现多空因素交织。美债长端利率上行由企业端AI融资抽水、政府端赤字高企等结构性力量共振导致，美国财政部回购是期限腾挪，治标不治本，或引发财政看跌期权与美元走软。美国企业与居民债务水平相对健康，AI资本开支具备25%-50%投资回报率，美股盈利增长或支撑高风险资产吸引力，需关注未来季度业绩放缓风险。7月中国经济数据显示房地产、传统基建下行压力仍存，财政支出偏慢，政策以托底为主，无大幅刺激计划，需关注下半年财政增量工具落地。亚洲资本开支超级周期稳固，与企业杠杆可控，利率上升多由内生增长驱动，储蓄与出口可支撑投资，银行信贷是核心融资渠道，长期利率上行不冲击亚洲投资。中资配置层面，建议转回A股，因A股与全球周期关联度提升，且IPO流动性冲击逐步消化，同时国家队支撑、新质生产力板块表现强劲。

研报提示的主要风险包括美债利率上行、中东地缘政治引发油价波动，全球AI体系碎片化，美国或加强对中国AI、芯片的出口限制，冲击中资科技板块。美股季度业绩放缓或引发资金向美债、黄金等资产迁移，港股9月中下旬政策与科技消息窗口存在不确定性，需观察中美关系、国内政治局会议动向。美债期限溢价上升由不确定性驱动，并非流动性或财政危机，但财政约束或倒逼美国政策调整。主权AI重复建设或牺牲全球资源配置效率，引发资本市场情绪波动。美国可能进一步出台对华AI、芯片的限制措施，包括限制模型进入美国市场、卡住先进芯片出口、封堵海外云算力通道、限制资本和技术流向中国、扩大科技管制体系等。全球AI体系的碎片化和主权化可能成为市场情绪的风险点。