mRNA肿瘤疫苗：III期首次验证，关注国内资产价值重估

INTerpath-001研究达到RFS及DMFS终点，首次完成个体化新抗原mRNA疗法的III期验证，提升市场对该技术路线的临床成功率预期。V940联合Keytruda在完全切除IIB-IV期黑色素瘤患者中达到主要终点及关键次要终点，研究共入组1,137例患者，按2:1随机分组。此前IIb期长期随访显示RFS HR 0.51、DMFS HR 0.41，III期进一步确认临床获益，但公司尚未披露HR、绝对获益、亚组及OS数据。

mRNA肿瘤疫苗从早期免疫原性验证迈向注册性临床验证，行业成功率预期有望提升。INTerpath-001首次跨过III期门槛，预计行业研发投入、BD及资本市场关注度均有望提升，国内相关资产及平台亦有望迎来阶段性重估。

辅助及围术期或是个体化mRNA疫苗较优的切入场景，跨瘤种复制决定长期空间。V940根据患者肿瘤突变谱定制，并联合PD-1用于术后辅助治疗；术后患者肿瘤负荷较低，具备完成测序及个体化生产的时间窗口，与疫苗建立持续性T细胞免疫、降低复发风险的机制较为匹配。预计辅助及围术期仍将是个体化mRNA疫苗优先拓展的治疗场景，后续RCC、膀胱癌及NSCLC等数据将检验跨瘤种复制能力。INTerpath-012及INTerpath-013两项II期正在推进，晚期疾病中的疗效表现将进一步检验该技术路径是否能够突破低肿瘤负荷场景。

国内上市公司已有多项临床布局，云顶新耀、康方及恒瑞相关资产与本次读出关联度较高。云顶新耀EVM16与V940技术路径最为接近，AACR 2026首次人体研究中9例患者有8例产生新抗原特异性T细胞应答，并观察到1例确认PR；康方AK154已进入I期，选择胰腺癌术后辅助治疗，并探索与卡度尼利及依沃西联合，开发场景与V940较为接近；恒瑞通过持股38%的参股公司瑞宏迪布局RGL-270，但考虑集团体量较大，短期估值弹性相对有限。本次事件现阶段更偏向技术路线及平台价值重估，国内管线兑现仍需自身临床数据。

RGL-270已有可切除胰腺癌早期人体数据，并进一步推进术后高风险实体瘤及NSCLC辅助治疗。考虑V940已完成千例规模随机III期验证，而国内核心项目整体仍以I期/IIT为主，本次数据读出对国内资产的影响，在现阶段更多体现为成功率预期及平台价值提升，进一步重估仍需自身人体疗效兑现。

关注技术路径重估，现阶段尚未进入国内管线现金流兑现阶段。后续重点关注：1）INTerpath-001完整RFS/DMFS效应量及OS；2）RCC、NSCLC等跨瘤种复制及NSCLC中长期验证；3）国内项目能否从免疫原性进一步转化为可重复的临床疗效；4）个体化生产周期、成本及规模化能力。从上市公司映射看，云顶的技术路线与V940最为接近，康方具备个体化疫苗与自有IO组合的协同，恒瑞相关RGL-270临床布局相对领先但仅享有部分经济权益。