东财宏观：AI时代宏观范式重构与资产定价新逻辑

一、核心要点
本次会议聚焦AI时代宏观范式重构与资产定价新逻辑，指出当前AI产业呈现三大特征：基础设施建设为重心，资本开支超常规周期且流向半导体；债务融资规模抬升、与经济周期敏感度降低，产业链形成资金需求双循环网络；已进入回报验证期，2026年Q1季度收入250亿美元，对应折旧210亿美元勉强达标。

二、AI驱动的K型分化拆解

1. 产业周期维度：宏观表现为制造业回暖、服务业走弱，微观上游半导体光模块等高景气，下游受需求弱、成本高挤压。
2. 需求维度：外需偏强，2024-2025年进出口对中国GDP贡献率升至30%以上，AI相关出口为重要拉动；内需偏弱，居民风险偏好下降，新增贷款净偿还，消费信心承压。
3. 资本形成维度：核心驱动力转向AI数据中心及算联网络，美国知识产权投资升至固定投资首位；中国房地产、建筑业投资6月两位数同比下滑。
4. 通胀维度：上游PPI受AI基建拉动抬升，下游CPI仅1%左右，二者背离。
5. 要素分配维度：AI颠覆劳动资本初次分配，类似恩格斯停顿现象，美国高收入群体享受财富效应，低收入群体仅持有3%净资产，实际工资增速转负。
6. 资金流向维度：资金加速向AI及算力基础设施集中，消费、金融、地产受挤出，债券市场也受AI融资挤占，实际无风险利率抬升。

三、各经济体AI发展差异

1. 美国：占据AI模型核心区，资本密集型特征明显，但AI资本繁荣未传导至民生，国内有K型分化。
2. 中国：依托完整制造优势承接AI基建零部件，Deepseek以低成本训练出顶尖开源模型，Kimi 3.0对标国际模型，成为国内K型分化主线。
3. 韩国、中国台湾地区：凭借先进晶圆代工、高带宽存储芯片嵌入AI资本开支周期，出口强劲，经济结构单一化存在脆弱性，韩国股市曾多次触发熔断。
4. 欧洲：缺乏创新资本与商业化生态，在AI竞赛中掉队，受能源危机、人口老龄化、生产力停滞影响，陷入微滞胀。

四、中长期AI驱动K型收敛路径

1. 生产率影响：AI呈现K型畸形曲线，类似索洛悖论，中长期生产率提升1%-2%。
2. 就业影响：短期替代、中期复原、长期中性，AI资本偏向性可能加剧收入不平等，存恩格斯停滞风险。
3. 通胀影响：短期通胀、中期通缩，传统菲利普斯曲线或异化。
4. 收敛路径：包括良性（AI普及、高增长低通胀低利率）、政策性（政府调节分配）、破坏性（泡沫破灭后出清）三种路径。
5. 宏观调控范式：货币政策或弱化CPI、非农就业等传统指标，需重构政策监测与反应函数；财政政策税基转向资本利得、数据要素等，支出从投物转向投人。

五、AI时代资产定价变化

1. 资产折现公式重构：分子端盈利分化（上游AI相关提升，中下游传统行业下行），分母端短期通胀推高无风险利率，压制高估值资产；风险溢价因地缘政治、监管提升而上升。
2. 配置逻辑变化：40%/10%/40%范式失效，股债分散效应减弱、同涨同跌频现；需降低对低成本资金、高杠杆低回报资产的依赖；实物资产配置地位提升。
3. 投资建议：短期采用AI硬件生态与传统红利蓝筹的杠铃策略，固定收益关注国内信用债，另类与大宗商品聚焦核心品种；中长期尾部估值传统企业有数字化转型机会，久期国债价值凸显；需建立动态应对机制，追踪高频信号，保留抗通胀资产。