转型仍是基础前提——7月政治局会议精神学习

【宏观快评】 转型仍是基础前提——7月政治局会议精神学习 ❖一、动能向新，结构向优 华创证券研究所 政治局会议通稿全篇着重强调了经济的向新向优。上半年经济数据多个维度来看，均呈现结构上的向新向优特征，新旧动能正加快转换。结合政治局会议的部署来看，预计这一趋势仍将持续。1）产业层面：在2025年新动能体量超过旧动能的基础上，2026年上半年新动能继续保持高增长，我们测算达到9.9%，大幅高于旧动能的-0.3%。根据统计局，“新动能对经济增长的直接贡献超过40%”。2）消费层面：服务增速好于商品，服务零售额增长5.3%，商品零售额增长1.1%。3）投资层面：设备购置、知识产权产品投资保持较快增长。上半年，全国知识产权产品投资同比增长9.4%，设备工器具购置投资同比增长8.1%。4）出口层面：机电产品出口增速更快。 证券分析师：张瑜邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：陆银波邮箱：luyinbo@hcyjs.com执业编号：S0360519100003 ❖二、总量基调：发挥存量政策效能，加大逆周期调节 相关研究报告 总量层面，考虑到2季度GDP增速低于目标区间，在表述上既强调用好存量政策，“充分发挥各项存量政策效能”，也强调增量政策的推动，“及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度”。在消费层面，预计存量政策的执行有助于提升社零补贴类相关商品的增速。在投资层面，存量政策是“六张网”的规划建设、8000亿的政策性金融工具。可能的增量政策或是十五五重大工程的加力等。重点关注项目端是否会出现积极变化。 《【华创宏观】不一样的利润高增——6月工业企业利润点评》2026-07-28《【华创宏观】资本市场兼顾稳市、改革与监管——政策周观察第89期》2026-07-27《【华创宏观】地方财政自给率低于100%意味着什么——6月财政数据点评》2026-07-23《【华创宏观】消费民生规划密集落地——政策周观察第88期》2026-07-20《【华创宏观】电池消费税调整的四点理解》2026-07-19 ❖三、财政：加快财政支出和债券资金使用进度 财政方面，通稿强调，“加快财政支出和债券资金使用进度”。从发行使用进度来看，今年上半年进度不及去年同期。支出方面，我们基于税收、政府性基金收入的全年增速预测，在不调整预算的前提下，预计全年两本账支出增速在-0.5%左右，考虑到上半年两本账支出增速为-2.9%，预计下半年财政支出增速将同比转正。 ❖四、货币：综合运用并适时调整货币政策工具 货币方面，强调“综合运用并适时调整货币政策工具，优化实施财政金融协同促内需政策。”未直接强调“降息降准”。结合央行7月15日的新闻发布会，可能调整的政策工具或是结构性工具，“下一步，人民银行将继续发挥结构性货币政策工具的激励引导作用，还会持续做好对结构性货币政策工具的评估和完善优化。” ❖五、供给侧：继续综合整治“内卷式”竞争 供给侧方面，通稿继续强调，“制定实施全国统一大市场建设条例，继续综合整治‘内卷式’竞争”。从产能利用率数据来看，2季度为73%，处于2013年以来偏低水平。进一步整治‘内卷式’竞争，有助于改善工业企业产能利用率，提升企业盈利水平。预计制造业投资的增长将会保持克制，稳投资的主要抓手或将在基础设施的建设上。 ❖六、稳预期：提升资本市场韧性和信心 稳预期方面，强调“稳定房地产市场，……深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心。”与4月相比，表述变化主要在资本市场层面，强调“韧性”与“投融资综合改革”。 ❖风险提示：美伊冲突反复。投资偏弱。 目录 一、动能向新，结构向优.........................................................................................................4二、总量基调：发挥存量政策效能，加大逆周期调节.........................................................5三、财政：加快财政支出和债券资金使用进度.....................................................................6四、货币：综合运用并适时调整货币政策工具.....................................................................7五、供给侧：继续综合整治“内卷式”竞争.............................................................................7六、稳预期：提升资本市场韧性和信心.................................................................................8 图表目录 图表1经济：新旧动能体量对比.........................................................................................4图表2经济：新旧动能增速对比.........................................................................................5图表3存量项目增速仍在回落.............................................................................................5图表4政府债发行进度对比.................................................................................................6图表5全年财政支出增速预测.............................................................................................6图表6央行上半年货币政策工具使用回顾.........................................................................7图表7产能利用率对比.........................................................................................................7图表8政治局会议对资本市场的表述对比.........................................................................8图表9政治局会议对地产的表述对比.................................................................................8 一、动能向新，结构向优 政治局会议通稿全篇着重强调了经济的向新向优。 1）上半年回顾：“我国经济呈现动能向新、结构向优的发展态势”。2）下半年工作部署整体思路：“加快推动新旧动能转换，……推动经济持续向新向优向好发展，努力实现‘十五五’良好开局”。3）产业部署；“深入实施‘人工智能+’行动，发展智能经济新形态，完善人工智能治理体系。积极推动前沿技术突破和未来产业发展，着力打造新兴支柱产业，持续推动传统产业改造升级。” 上半年经济数据多个维度来看，均呈现结构上的向新向优特征，新旧动能正加快转换。结合政治局会议的部署来看，预计这一趋势仍将持续。1）产业层面：在2025年新动能体量超过旧动能的基础上，2026年上半年新动能继续保持高增长，我们测算达到9.9%，大幅高于旧动能的-0.3%。根据统计局，“新动能对经济增长的直接贡献超过40%”。2）消费层面：服务增速好于商品，服务零售额增长5.3%，商品零售额增长1.1%。3）投资层面：设备购置、知识产权产品投资保持较快增长。上半年，全国知识产权产品投资同比增长9.4%，设备工器具购置投资同比增长8.1%。4）出口层面：机电产品出口增速更快。 资料来源：Wind，华创证券测算 资料来源：Wind，华创证券测算 二、总量基调：发挥存量政策效能，加大逆周期调节 总量层面，考虑到2季度GDP增速低于目标区间，在表述上既强调用好存量政策，“充分发挥各项存量政策效能”，也强调增量政策的推动，“及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度”。 在消费层面，预计存量政策的执行有助于提升社零补贴类相关商品的增速。从补贴金额来看，上半年的补贴金额为1250亿，去年同期为1846亿，补贴金额下滑较多。但下半年来看，补贴金额为1250亿（假设补贴不加力），去年同期为1154亿，补贴金额同比有所回升。预测社零有望从上半年的1.3%提升至下半年的2.6%。详见《经济短期将如何回升？——6月经济数据点评》。 在投资层面，存量政策是“六张网”的规划建设、8000亿的政策性金融工具。可能的增量政策或是十五五重大工程的加力等。重点关注项目端是否会出现积极变化。上半年，本年施工项目计划总投资额累计同比为-4.3%，本年新开工项目计划总投资额累计同比为-29.4%，两项指标均低于去年同期。 资料来源：Wind，华创证券 三、财政：加快财政支出和债券资金使用进度 财政方面，通稿强调，“加快财政支出和债券资金使用进度”。从发行使用进度来看，今年上半年进度不及去年同期。发行方面，上半年，社融口径，政府债发行6.4万亿，低于去年同期的7.6万亿。使用方面，计算两本账的收支缺口（视为使用的政府债），今年上半年为4.5万亿，低于去年同期的5.2万亿。 财政支出方面，我们基于税收、政府性基金收入的全年增速预测，在不调整预算的前提下，预计全年两本账支出增速在-0.5%左右，考虑到上半年两本账支出增速为-2.9%，预计下半年财政支出增速将同比转正。 资料来源：Wind，华创证券 四、货币：综合运用并适时调整货币政策工具 货币方面，强调“综合运用并适时调整货币政策工具，优化实施财政金融协同促内需政策。”未直接强调“降息降准”。结合央行7月15日的新闻发布会，可能调整的政策工具或是结构性工具，“下一步，人民银行将继续发挥结构性货币政策工具的激励引导作用，还会持续做好对结构性货币政策工具的评估和完善优化。” 五、供给侧：继续综合整治“内卷式”竞争 供给侧方面，通稿继续强调，“制定实施全国统一大市场建设条例，继续综合整治‘内卷式’竞争”。从产能利用率数据来看，2季度为73%，处于2013年以来偏低水平。进一步整治‘内卷式’竞争，有助于改善工业企业产能利用率，提升企业盈利水平。预计制造业投资的增长将会保持克制，稳投资的主要抓手或将在基础设施的建设上。 资料来源：Wind，华创证券 六、稳预期：提升资本市场韧性和信心 稳预期方面，强调“稳定房地产市场，……深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心。”与4月相比，表述变化主要在资本市场层面，强调“韧性”与“投融资综合改革”。 宏观组团队介绍 首席经济学家、首席宏观分析师：张瑜 研究方向：长期从事国内外宏观经济、大类资产配置、人民币汇率及金融市场等方面研究。现任华创证券研究所副所长、宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人。目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，中国人民大学财税研究所兼职研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员，中国金融四十人论坛（CF40）