业绩高增略超预期，量价共振期待再创佳绩

HeaderTable_User 5017336 1195152594 1798949017 HeaderTable_Stock 600519 买入 investRatingChange.same 13022200 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 38,862 58,218 76,749 89,433 106,079 同比增长 19.0% 49.8% 31.8% 16.5% 18.6% 营业利润（百万元） 24,266 38,940 53,140 61,642 73,393 同比增长 9.5% 60.5% 36.5% 16.0% 19.1% 归属母公司净利润（百万元） 16,718 27,079 37,121 43,052 51,280 同比增长 7.8% 62.0% 37.1% 16.0% 19.1% 每股收益（元） 13.31 21.56 29.55 34.28 40.83 毛利率 91.2% 89.8% 90.3% 90.4% 91.3% 净利率 43.0% 46.5% 48.4% 48.1% 48.3% 净资产收益率 24.4% 33.0% 36.0% 33.6% 32.4% 市盈率（倍） 53.7 33.2 24.2 20.9 17.5 市净率（倍） 12.3 9.8 7.8 6.3 5.1 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 业绩高增略超预期，量价共振期待再创佳绩 公司公布年报，2017年公司实现营收582.18亿元，同比增长49.81%。实现归母净利润270.79亿元，同比增长61.97%，略超业绩预告增速，对应EPS21.56元/股。其中Q4收入157.67亿元，同比增长28.92%。归母净利润70.96亿元，同比增长66.84%。每10股分红109.99元。 核心观点 茅台酒提价放量，非标占比提升，系列酒高速增长。17年茅台酒实现收入524亿，同增43%，全年销售3.02万吨，其中非标产品占比提升显著，年初提价后Q1放量预计在8500吨左右，18年预计茅台量增10%至3.3万吨以上，叠加提价及结构升级因素收入增速有望在30%以上，17年系列酒实现收入58亿，同增172%,销量2.99万吨，同增113%，主要受益于公司配售政策及费用倾斜，非标及系列酒放量有助于实现多价位带的品牌力延展。 收入高增摊薄费用，盈利能力提振锦上添花，公司全年销售费用率4.89%，同比上升0.7pct。主要由于系列酒推广加强，管理费用率7.73%，同比下降2.7pct，归因于收入高增及管理精细化。公司毛利率/净利率分别为89.8%/49.82%，同比增速分别为-1.43pct/3.68pct，产品结构升级提升净利率。年末预收账款144.29亿元，环比下降30.4亿，打款较实际发货时间领先1月有余，公司市场及渠道控制能力卓越。公司全年营业税金及附加占收入比重13.76%，同比下降2.45pct。税费影响趋于稳定。 基酒产量稳步提升打开长期增量空间，稳价措施成效凸显。17年公司生产茅台基酒4.28万吨，同增9%，系列酒基酒2万吨。基酒产量稳增，新建产能逐步扩容，长期放量空间打开，同时渠道价格管控加强，加大云商供给，控制经销商利润在合理范围，避免市场过热出现投机行为，目前稳价措施已取得显著效果，预计全年批价徘徊在1500-1600元。 财务预测与投资建议 我们小幅上调预测公司2018-2020年每股收益分别为29.55、34.28、40.83（原27.94、31.26、--）元，根据可比公司估值给予公司2018年26倍市盈率，对应目标价为780.12元，维持买入评级。 风险提示：基酒产能不足的风险、社会库存增多风险、环境恶化风险  投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2018年03月27日） 714.74元 目标价格 780.12元 52周最高价/最低价 788.42/378.82元 总股本/流通A股（万股） 125,620/125,620 A股市值（百万元） 897,855 国家/地区 中国 行业 食品饮料 报告发布日期 2018年03月28日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -4.4 -3.2 7.6 88.7 相对表现（%） -0.4 0.4 9.6 76.2 沪深300（%）% -4.0 -3.6 -2.0 12.5 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 肖婵 021-63325888*6078 xiaochan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512070002 叶书怀 021-63325888-3203 yeshuhuai@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517090002 联系人 蔡琪 021-63325888-6079 caiqi@orientsec.com.cn 相关报告 提价靴子落地，来年开启高速新征程 2017-12-28 双节放量叠加预收账款释放，收入业绩增速再次大超预期 2017-10-26 二季度缺货情况下仍录得高增速，需求旺盛Q3旺季放量可期 2017-07-28 -38%0%38%76%114%152%17/0317/0417/0517/0617/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/02贵州茅台沪深300贵州茅台 600519.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 贵州茅台年报点评 —— 业绩高增略超预期，量价共振期待再创佳绩 2 盈利预测 收入分类预测表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 53度茅台 销售收入（百万元） 28,302.9 40,259.5 52,256.9 60,356.7 73,031.6 增长率 13.3% 42.2% 29.8% 15.5% 21.0% 毛利率 91.6% 92.8% 94.0% 94.0% 94.0% 年份酒 销售收入（百万元） 5,656.1 9,345.0 14,335.2 17,345.6 20,034.2 增长率 11.7% 65.2% 53.4% 21.0% 15.5% 毛利率 96.5% 96.0% 97.0% 97.0% 97.0% 低度茅台 销售收入（百万元） 2,612.4 2,802.9 3,545.7 4,095.2 4,594.8 增长率 74.2% 7.3% 26.5% 15.5% 12.2% 毛利率 86.0% 85.0% 86.0% 86.0% 86.0% 系列酒 销售收入（百万元） 2,126.6 5,800.6 6,610.9 7,635.6 8,418.2 增长率 91.9% 172.8% 14.0% 15.5% 10.3% 毛利率 66.4% 62.8% 49.0% 49.0% 49.0% 合计 38,862.2 58,217.9 76,748.6 89,433.1 106,078.8 增长率 19.0% 49.8% 31.8% 16.5% 18.6% 综合毛利率 91.2% 89.8% 90.3% 90.4% 90.6% 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测 我们小幅上调预测公司2018-2020年每股收益分别为29.55、34.28、40.83（原27.94、31.26、--元），根据可比公司估值给予公司2018年26倍市盈率，对应目标价为780.12元，维持买入评级。 风险提示  基酒产能不足的风险。由于酿造工艺限制，19年可能出现基酒产能瓶颈。如果需求延续高增长，基酒可能出现产能不足的风险。  社会库存增多风险。茅台的涨价预期促使很多货进入社会库存，这部分社会库存可能会冲抵未来的消费需求形成一定风险。  环境恶化风险。如果赤水河环境出现恶化，有可能对酒质造成负面影响。。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 贵州茅台年报点评 —— 业绩高增略超预期，量价共振期待再创佳绩 3 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 66,855 87,869 110,711 136,338 173,426 营业收入 38,862 58,218 76,749 89,433 106,079 应收账款 0 0 0 0 0 营业成本 3,410 5,940 7,433 8,609 9,189 预付账款 1,046 791 1,043 1,215 1,441 营业税金及附加 6,509 8,404 10,745 12,521 14,851 存货 20,622 22,057 27,601 31,967 34,120 营业费用 1,681 2,986 3,897 4,541 5,386 其他 1,657 1,532 2,012 4,868 5,711 管理费用 4,187 4,721 6,175 6,857 8,122 流动资产合计 90,181 112,249 141,367 174,388 214,698 财务费用 (33) (56) (397) (494) (620) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 12 (8) (2) 0 0 固定资产 14,453 15,244 16,407 17,113 17,538 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 2,746 2,016 2,334 1,982 1,800 投资净收益 0 0 0 0 0 无形资产 3,532 3,459 3,380 3,301 3,223 其他 1,170 2,710 4,243 4,243 4,243 其他 2,023 1,642 1,639 1,638 1,623 营业利润 24,266 38,940 53,140 61,642 73,393 非流动资产合计 22,754 22,361 23,761 24,034 24,183 营业外收入 9 12 12 12 12 资产总计 112,935 134,610 165,128 198,421 238,881 营业外支出 316 212 262 236 238 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 23,958 38,740 52,890 61,418 73,168 应付账款 1,041 992 1,241 1,438 1,535 所得税 6,027 9,734 13,398 15,536 18,456 其他 35,980 37,583 42,176 45,319 49,445 净利润 17,9