亚洲科技硬件：龙光影通讯光学（CPO）市场深度解析，评级上调至跑赢大盘，目标价5150新台币

拉格朗：通信光学（CPO）市场深度分析；评级上调至“跑赢大盘”；目标价新台币5,150元 许多光学公司正拓展至通信光学领域，以捕捉光收发器和CPO日益增长的需求。本报告回顾了技术和产品格局，我们认为朗新科技（Largan）已为把握这一机遇做好了充分准备。 +852 2123 2613alex.wang@bernsteinsg.com王磊，CFA持证人 通信领域的光学器件正强劲发展，这得益于平均售价（ASP）的提升和销量增长。我们预计800G DR收发器的光学器件成本为25美元以上，1.6T CPO为45美元以上，分别约占其物料清单（BOM）的10%-15%。CPO中光学器件成本较高，主要得益于FAU中使用的先进组件，如玻璃/硅透镜和棱镜，以及ELS中的隔离器。未来两年对800G/1.6T收发器和CPO交换机的强劲需求将扩大整体市场容量（TAM）。 +852 2123 2634ethan.xu@bernsteinsg.com徐 Ethan +852 2123 2660shirley.yang@bernsteinsg.com杨莉，CFA 收发器/CPO中的关键光学产品包括透镜、棱镜、隔离器和滤光片。未来五年，CPO光学将成为消费光学参与者们争夺的关键领域。透镜用于聚焦和耦合光线，棱镜实现紧凑的光路切换，隔离器防止反向反射，滤光片支持WDM模块中的波分复用。约10家供应商正进入该市场，包括消费光学参与者（丽晶、舜宇光学等）和上游公司（华工科技、华灿光电等，均未覆盖）。在光收发器领域，Suna（私营）引领透镜市场，而华工科技和Lante（未覆盖）今年正在追赶。CPO产品大多处于认证或抽检阶段；丽晶的试点线将于今年9月准备就绪，供客户评估。 我们将 Largan 的评级从 "市场表现" (Market-Perform) 升级为 "超越预期" (Outperform)，因为它可以将其在消费光学领域的专业知识拓展至 CPO（通信光学）领域。此前，由于 Largan 对智能手机收入的高度依赖，我们曾将其评级为 "市场表现"。然而，通信光学业务的引入将在 2028 年起为其带来一个有意义的新的潜在市场总额 (TAM)。Largan 在消费和通信应用领域，在镜头和棱镜设计方面具有强大的协同效应。其内部自动化和工装能力也使其能够很好地应对高精度制造带来的挑战，特别是对于多层光纤阵列(FA)。从结构上看，随着行业从 2028 年起从 NPO 转向 CPO，像 Largan 这样的台湾供应商应能从与台积电 (TSMC) 的更紧密合作中获益。 评估收入机会。我们预测 Largan 在 2028 年将占据 CPO 光学领域 15% 的市场份额，并产生 40 亿元人民币的收入（或占 2026 年预期总收入 的 6%）。受规格升级和更广泛采用推动，到 2030 年，收入规模有可能增长五倍。（收入模型可应要求提供） 我们预测 Largan 在 2025-28 年预期中将实现 9%/15% 的营收/每股收益复合年均增长率。我们的每股收益预测分别比 2027 年和 2028 年的市场共识高 3% 和 25%。由于 Largan 正在开拓新的增长领域，且我们预期其 2028 年的每股收益将大幅超越市场共识，我们将市盈率上调至 23倍（原为 14 倍），并应用于 2027-28 年平均每股收益 NT$224。我们的目标价上调至 NT$5,150（原为 NT$2,600）。增持。 伯恩斯坦行情表 投资影响 我们评级Largan超越，PT=新台币5,150.00元。 我们给阳光光学评级为跑赢，目标价HK$76.00。 细节 许多光学公司正拓展至通信光学领域，以捕捉光模块和CPO日益增长的需求。本报告回顾了技术和产品格局，我们认为Largan已准备好把握这一机遇。请注意，在本报告的领域部分，我们使用“CPO”作为通用产品术语，涵盖NPO（PCB上的光引擎）和CPO（基板上的光引擎）。欲了解更多关于CPO技术的讨论，请参阅《人工智能：AI数据中心连接战之内幕》。 在800G光收发器和CPO中对光学组件的美元含量进行测算 光模块和CPO中的关键光学元件包括透镜、棱镜、光隔离器和滤光片。根据传输距离，数据中心内的光模块可分为SR（<100米）、DR（100–500米）、FR（500米–2公里），其中DR和FR产品是AIDC的重点，分别约占总出货量的60%+和20%+。光学元件对光学系统至关重要，我们估计它们在800G DR光模块的BOM中约占11%，在采用滤光片技术的800G FR光模块中则上升到约16%。 • 镜片：在光收发器中，镜片充当光的精密“交通指挥官”，确保光信号能高效地从激光器传输到光纤（在TOSA（发射光子组件）中），或从光纤传输到光电二极管（在ROSA（接收光子组件）中）。对于离散镜片，每个光通道需要一个镜片。例如，一个8×100G收发器有16个通道，因此需要16个镜片。相比之下，微透镜阵列（MLA）将数量减少到仅两个单元——一个用于发射，一个用于接收。我们估计800G模块中镜片的成本为6-7美元。 • 光隔离器：每个光芯片需要一个隔离器。例如，一个使用8个EML芯片的常规800G EML-based DR光模块需要8个隔离器；一个使用4个光子芯片的800G硅光子DR模块需要4个隔离器；相比之下，一个800G FR模块只需要一个隔离器。在ASP方面，隔离器的价格是2-3美元，其中法拉第旋转器占成本的三分之一。 • 光学滤波器：光学滤波器通常用于FR收发器，但不用于DR收发器（有关详细信息，请参阅技术部分）。FR8 800G光学模块在收发路径上总共需要16个滤波器。我们假设每个单元1美元，每个模块的滤波器总成本约为16美元。 在共封装光学（CPO）中，硅透镜的应用推高了平均售价（ASP），使每通道透镜成本提升至1-2美元。与玻璃透镜相比，硅透镜更适合CPO，因为其对超紧凑尺寸和卓越热可靠性有严格要求。外部激光源（ELS）也需要玻璃透镜和光隔离器来为多通道连续波激光光学引擎供能。总体而言，我们预计在1.6T CPO解决方案中，光学元件/光学引擎的总价值将达到45美元以上。 光学元件技术 Lens 在光通信中，透镜主要用途包括：(1) 光束聚焦：微透镜能精确地将激光源发出的发散光束聚焦到光纤（微米级）的极小纤芯中，显著提高光功率利用率，并减少因光束发散引起的损耗。(2) 光束准直与整形：微透镜对激光光束进行准直，将发散光束转化为平行光束，以利于传输或进行后续的波长选择与切换。 透镜可以根据多种方式进行分类：按几何形状（球面透镜与球面透镜）、按材料（玻璃、塑料或硅）、以及按集成和封装形式（例如独立透镜与微透镜阵列）（图7-图9）。在800G和1.6T光收发器中，玻璃透镜和硅透镜都在使用，但硅透镜将成为CPO的主流。 棱镜 棱镜是由多个相交的平面表面构成的光学元件。在光通信中，棱镜用于改变光路方向，使激光源发出的光线能够高效地弯曲并导入光纤。它们允许“折叠”光路，使得相同的光学距离可以容纳在更小的物理空间内，将模块尺寸缩小高达一半（与iPhone潜望式相机设计的功能相同）。此外，棱镜可以整形和准直激光束，优化发散角，减少插入损耗，提升通信性能。在CPO FAU（光纤阵列单元）中，棱镜或反射镜将光纤的光束重新导向光引擎中的PIC（ Exhibit 10-Exhibit 11）。 聚光灯 光隔离器 光隔离器是一种无源元件，它只允许光沿一个方向通过，防止反射光重新进入激光器。在光收发器中，连接器、光纤接口或下游光学元件的反射可能会使激光器不稳定（例如，模式跳变、强度噪声），并降低比特误码率（BER）。光隔离器利用马吕斯定律和法拉第磁光效应来抑制反射光，从而缓解反射问题。它通常由一个输入偏振器、一个法拉第旋转器（磁光晶体）和一个输出偏振器（分析器）组成（见附图12）。 光学滤镜 光学滤波器为收发器提供波长选择性。在发射器端，它们有助于塑造和稳定发射光谱以满足信道规范。在接收器端，它们通过允许所需波长通过同时抑制带外噪声和邻近信道，从而提高灵敏度和误码率。 这些功能支持光束的分割与合并，使得多个波长能够复用到单根光纤上，并在接收端进行解复用，同时实现精确的信道对准。因此，在依赖波分复用（WDM）技术的FR收发器中，光学滤波器是核心组件。相比之下，DR收发器（单波长链路）通常除了基本的谱线控制外，并不需要此类滤波器。 公司部分 光学元件领域的参与者大致可分为两类：1）寻求新的增长动力的下游、专注于消费电子的公司；2）涉及多个领域的上游光学元件和材料供应商。 并且，其在光通信领域的长期存在，现在正受益于人工智能需求的激增。 • 在下游，专注于消费电子产品的企业，包括蓝宝石、舜宇光学、惠科、晶瑞光学和蓝特光学，通常拥有比上游供应商更大的营收规模和更强的财务资源。其中，舜宇光学业务覆盖面广，提供垂直整合解决方案，约65%的收入来自模组组装。虽然它正在拓展苹果业务，但安卓仍占其智能手机业务的约80%。相比之下，蓝宝石、惠科电子、晶瑞光学和蓝特光学专注于光学元件，包括镜头和棱镜，其总收入中超过60%来自苹果。 • 上游光学元器件和材料供应商，如Castech、Focuslight、DOTI Micro和Optowide，通常收入规模较小且行业覆盖面更广。其中大部分已确立了在光通信领域的地位，Optowide和DOTI Micro引领行业，预计到2025年其收入分别占80%以上和30%。从产品线来看，这些企业通常提供广泛的产品组合，Castech在法拉第旋转器领域领先，Focuslight在微透镜阵列（MLA）领域领先，DOTI Micro在光学隔离器领域领先，而Optowide则以其钒酸钇晶体而闻名。 Largan (OP, TP TWD 5,150.00) • 拉格朗（Largan）是全球领先的塑料镜片制造商。该公司约90%的收入来自消费电子领域，据我们估计，苹果公司预计将在2025年贡献约60%的收入。公司正在向客户试产其CPO光学产品，我们认为其产品组合包括用于FAU的棱镜和镜片，以及光纤阵列（FA）。管理层将这项业务视为所有非智能手机业务中的优先事项，并认为大规模生产还需要再花一年时间。 Sunny Optical (OP, TP HK$76.00) • 晴圆是全球最大的智能手机相机和模块公司。智能手机和汽车业务分别约占公司收入的65%和15%以上，其余归因于AR/VR及其他业务。在光学连接领域，公司已组建专门团队，并近期任命郭博博士为首席技术官（CTO），他是加拿大工程院的院士以及中国光学学会副秘书长。我们认为该公司正处于产品开发和客户接触的早期阶段，预计将在其投资者日（6月下旬）或2026年第一季度财报（8月下旬）期间，就其光学通信领域的进展发布更多信息。 • 与其他专注于组件或上游材料的企业不同，阳光公司超过一半的收入来自摄像头模组组装，这导致其平均售价（ASP）较高，但与组件公司相比，毛利率较低。因此，在随后的光学公司财务比较中，我们将排除阳光公司。 智优电子光学 (3406 TT, 不在覆盖范围内) • 智能手机和VR镜头的主要供应商Genius，与蓝宝石和舜宇光学竞争。该公司已宣布计划进入CPO领域，开发V型槽和棱镜等组件。管理层表示，CPO产品的样品制作和客户验证正在进行中，预计2027-28年开始批量出货。 兰特光学（688127 CH 股票，未覆盖） • 该公司主要供应棱镜和透镜，2025年分别贡献了约60%和约25%。作为iPhone棱镜的主要供应商，消费电子代表了公司收入>60%，其余收入来自汽车、通信、AR及其他领域。Lante在通信光学领域的核心产品是玻璃透镜，服务于一家新兴的光收发模块公司。他们还在探索用于CPO的Si透镜以及其他光学组件。与行业领导者Sun Optoelectronics（私营）相比，Lante在Si透镜方面仍处于早期阶段。 晶科能