对8月份工业增加值等数据的点评：不必过于悲观

主要观点 工业增加值增长低于预期，去产能已经影响到采矿业； 制造业同比增速较上月增加说明经济内生性仍然比较强； 房地产业投资旺盛，但更多可能是投资性需求； 民间投资回落值得关注； 消费未来有可能企稳； 宽松货币政策难言宽松，积极财政政策有望更加积极。 前言 9 月 14 日，国家统计局公布：8 月规模以上工业增加值同比增长 6.0%，前值6.4%；1-8 月城镇固定资产投资总额累计同比增长 7.8%，前值 8.3%；8 月社会消费品零售总额同比增长 10.1%，前值 10.4%。由于大幅低于预期，在数据发布之后，股市出现小幅下跌，周期股跌幅居前。 不必过于悲观 ——对8月份工业增加值等数据的点评 宏观经济研究报告 2017年09月15日 分析师 王剑辉 电话 010-56511920 邮箱 wangjianhui1@sczq.com.cn 执业证书 S0110512070001 2 宏观经济研究报告 Page 2  去产能效应明显，工业生产出现结构分化 工业增加值增速 6.0%，比 7 月份回落 0.4 个百分点，低于市场预期。分大类行业看，制造业增速略升 0.2个百分点、采矿业降幅扩大 2.1 个百分点，创近年来新低，电力、燃气及水的生产和供应业增速回落 1.1 个百分点。 采矿业增速大幅回落，说明去产能的效应进一步显现，上游产业的产能进一步削减，行业集中度进一步提高。 制造业同比增长6.9%，较7月份提高0.2个百分点，与制造业PMI回升一致。制造业的回升，一方面说明上游价格上涨对下游的冲击相对有限，另一方面说明无论是外需还是内需，都还较为强劲。制造业增速提升，一定程度上证明经济仍处在景气周期，也部分抵消整体工业增加值回落所带来的市场冲击。 图1 工业增加值增长速度 资料来源：Wind资讯、首创证券研发部  投资放缓，房地产投资保持平稳增长 1-8 月固定资产投资累计增速 7.8%、较 1-7 月下降 0.5 个百分点、低于预期，7 月当月增速 3.8%、 较上月回落 2.7 个百分点。无论是累计增速还是当月增速，均为近年来新低。1-8月，房地产业投资累计增长7.9%，较上月持平。在一二线城市实行严厉的房地产调控情况下，房地产投资的企稳主要数据来源:Wind资讯工业增加值:当月同比工业增加值:采矿业:当月同比工业增加值:制造业:当月同比工业增加值:电力、燃气及水的生产和供应业:当月同比14-Q114-Q214-Q314-Q415-Q115-Q215-Q315-Q416-Q116-Q216-Q316-Q417-Q117-Q217-Q314-Q1-4-4-2-200224466881010%%%% 3 第3页 Page 3 源于三四线城市的火爆，对房地产投资起到了明显的支撑作用。鉴于目前新房开工面积虽有下降，但仍保持一个较高增速，预计年内房地产投资有可能出现下滑，但不至于大幅跳水。 制造业投资累计增长4.5%，较上月回落0.3个百分点，当月增长2.3%，较上月回升约1个百分点。尽管制造业仍处于较低增速，但已部分摆脱7月份高温天气的不利影响，出现投资复苏的势头。但考虑到目前去产能仍在继续，加之近期环保督查力度加大，未来制造业投资将有所恢复，但不会超过上半年的水平。 基建投资累计增长16.1%，较上月回落0.6个百分点，拖累整体投资增幅放缓0.2个百分点，是整体投资出现放缓的主要因素。基建投资放缓主要是由于下半年积极财政政策重点开始转向，减税让利成为积极财政政策的核心。在此情况下，鉴于经济整体向好，基建投资出现放缓也就不足为奇怪。 民间投资累计增长6.4%，较上月回落0.4个百分点。如果从当月来看，增长3.0%，是去年七月以来的最低点。单月民间投资下滑，有可能是去产能和环保督查的效应发挥。短期来看，民间投资仍有大概率保持弱增长格局，10月份以后才有望出现更高增长。 图 2：固定资产投资完成额增速变动 资料来源：Wind资讯、首创证券研发部 数据来源:Wind资讯固定资产投资完成额:累计同比房地产开发投资完成额:累计同比民间固定资产投资完成额:累计同比固定资产投资完成额:制造业:累计同比14-Q114-Q214-Q314-Q415-Q115-Q215-Q315-Q416-Q116-Q216-Q316-Q417-Q117-Q217-Q314-Q1003366991212151518182121%%%% 4 宏观经济研究报告 Page 4  消费保持平稳，网购是亮点 8 月份社会消费品零售总额同比名义增长 10.1%，较上月回落0.3 个百分点，扣除价格因素后实际同比增长 8.9%，回落 0.7 个百分点。按经营单位所在地分，城镇和农村消费增速均有所回落，但农村消费增速仍比城镇高 1.6 个百分点。1-8 月份，全国网上零售额 42511 亿元，同比增长 34.3%，比 1-6 月份加快 0.6 个百分点。 消费主要受经济总体情况和居民收入影响，总体上保持平稳，但单月出现一定的波动属于正常情况，很难就此断言需求端出现萎缩或者扩张。我们认为，随着居民收入继续保持平稳，9月份以后消费大概率继续保持平稳增长，不会出现快速萎缩的情况。值得关注的是，尽管房地产市场投资保持稳定，但家具、家电和建筑装潢类等与房地产相关消费分别同比增长 11.3%、8.4%和 8.8%，较前值分别下降 1.1、4.7 和4.3 个百分点，这说明当前三四线城市的房地产市场火爆可能更多的是投资而非自住，因而这些地区的房地产市场火爆并未带动下游消费的增长。 图 3：社会消费品零售总额同比增长变动 资料来源：Wind资讯、首创证券研发部 数据来源:Wind资讯社会消费品零售总额:当月同比社会消费品零售总额:城镇:当月同比社会消费品零售总额:乡村:当月同比14-Q114-Q214-Q314-Q415-Q115-Q215-Q315-Q416-Q116-Q216-Q316-Q417-Q117-Q217-Q314-Q19.09.09.69.610.210.210.810.811.411.412.012.012.612.613.213.213.813.8%%%% 5 第5页 Page 5  总体评价 较上半年较为高速的增长态势，7、8月份的相关数据均不及预期，也引发了上半年经济景气可能昙花一现的担忧。我们认为短期经济数据确实显示经济有向下的态势，三季度增速有可能低于一、二季度增速。但对经济也不必过于悲观，制造业增加值增速提升、房地产投资平稳等指标也显示，经济的内生动力仍自。四季度，随着欧美市场进入传统的消费旺季，出口有可能带动经济继续保持较高增速，预计全年经济增长保持在6.9%左右的水平。 在政策方面，由于近期价格显著回升，货币政策仍将保持“削峰填谷”的操作方式，定向降准大概率不会出现。在财政政策方面，考虑到投资出现放缓，支出力度有可能加强，随着雄安新区等重点建设展开，基建投资有可能出现反弹。 6 宏观经济研究报告 Page 6 分析师简介 免责声明 评级说明 王剑辉，宏观策略分析师，北京大学文学士，佛罗里达利恩大学商学院 MBA，12年证券行业从业经验。 本报告由首创证券有限责任公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准； 2． 投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准： 评级 说明 股票投资评级 买入 相对沪深300指数涨幅15％以上 增持 相对沪深300指数涨幅5％-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间 减持 相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现