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主题：NAND 价格惊喜、三星劳资罢工、TCB 销售不及预期
行业概述
铠侠的指引信号 NAND ASP 显著强劲 ：铠侠 2026 年第一季度 ASP 同比增长一倍以上，超出韩国芯片制造商 20 个百分点。主要贡献因素包括 SSD 销量增长（包括企业解决方案）以及 2025 年第四季度销售额增长。铠侠对 2026 年第二季度销售额的指引（同比增长 74.5%）也暗示 NAND ASP 将大幅上涨（环比增长约 70%，高于市场预期/估计：低于 50%）。三星劳资罢工可能推高合同价格 ：三星电子是全球 DRAM 和 NAND 的主要供应商，其潜在的劳资罢工将影响全球内存芯片供应。由于工会目标是在特殊奖金支付（OP 的 15%）未解决的情况下进行为期 18 天的罢工（5 月 21 日至 6 月 7 日），因此实际影响可能理论上并不显著。然而，完全停止工厂运营后通常需要几个月才能恢复正常生产。当然，三星的内存工厂运营主要基于工厂自动化（洁净室内部人员不多），因此我们预计不会完全停工。但劳动密集型的后端封装领域可能会受到影响。一些 OEM 和大型科技公司可能会急于采购。韩米半导体 1 月 TCB 销售不及预期 ：韩米半导体 1 月业绩远低于预期（销售额仅为 510 亿韩元；同比下降 65%；OPM 也较低，为 17%，而正常范围为 40-50%）。主要贡献因素是来自 SK 海力士的 TCB 订单疲软。但预计 2 月/下半年将复苏，因为 TCB 更加多元化（不仅用于 HBM，还包括 2.5D 逻辑甚至 HBF）以及客户（未详细披露，但假设包括海力士、美光、ASE、台积电等）。实际上，1 月净利润（190 亿韩元，而非 80 亿韩元）因汇率收益而乐观。因此，我们的 EPS 预测基本保持不变。韩国半导体供应商 Soulbrain 1 月业绩符合预期 ：尽管增长和利润率低于趋势（OPM 仅 17%，而正常范围为 20%+），但韩国半导体供应商 Soulbrain（为三星/海力士芯片提供氢氟酸蚀刻材料）1 月业绩符合预期。这与当前的内存周期一致（增长疲软或 ASP 低）。
韩国出口和台湾月度销售趋势
5 月份韩国半导体出口同比反弹高达 150%，连续四个月实现三位数增长。
台湾内存芯片制造商的强劲增长主要由南亚科技（+40%）、 transcend（+31%）、 Macronix/Winbond（+31%）等内存名称引领。
内存现货/合同价格趋势
DRAM ：现货价格在 4 月/5 月初稳定，但 9 月至 1 月的强劲上涨后达到历史最高水平。16GB DDR5 价格为 4 美元，16GB DDR4 价格为 60 美元。合同价格在 4 月/5 月初略有上涨，此前经历了从 2 月的放缓到 3 月的持平以及 4 月初的轻微下跌。NAND ：现货价格本周保持稳定，此前通过 3 月下旬、4 月和 5 月初逐渐下降，但全年上涨 50% 以上，较 2025 年 2 月低点上涨 8 倍。合同价格目前约为 25 美元，较 2025 年 2 月低点上涨约 10 倍。
估值和股票表现
内存公司仍然显示出非常低的市盈率倍数，尽管本周股价大幅上涨，但盈利势头强劲（1 月/2 月 NAND 和 DRAM ASP 异常强劲）。
内存/HDD 公司引领的强劲反弹，随后是 DRAM 名称，内存公司本周股价上涨显著，受 AI 驱动的需求推动。
CPU 名称（如英特尔和 AMD）明显优于其他美国大型科技公司（如英伟达/苹果/QCOM）。
价格目标及风险
韩米半导体 ：目标价 50 万韩元，基于 2028 年预期 EPS 的 47 倍市盈率。 upside 风险是来自海力士、美光甚至三星的强劲 TCB 订单。 downside 风险主要与失去竞争对手的市场份额有关（ASMPT、韩华）。SK 海力士 ：目标价 210 万韩元，基于 2026-27 年预期 EPS 的 8 倍市盈率。 upside 风险是来自美国大型科技公司的强劲 HBM 需求、大宗 DRAM 价格进一步上涨以及意外上涨。 downside 风险是内存周期硬着陆，加剧美国大型科技公司 AI 相关的资本支出放缓、竞争对手更积极的能力扩张以及海力士的盈利增长放缓。SK Square ：目标价 160 万韩元，基于海力士（价值 2.1 亿韩元目标价 x 20% 股权 x 31% 折扣）的公允市值。 upside 风险是海力士在来自美国大型科技公司的强劲 HBM 需求的支持下盈利势头强劲、大宗内存芯片价格进一步上涨以及更积极的行动。 downside 风险是内存周期硬着陆，加剧美国大型科技公司 AI 相关的资本支出放缓、竞争对手更积极的能力扩张以及海力士的盈利增长放缓。Soulbrain ：目标价 37 万韩元，基于 2026-27 年预期 EPS 的 15 倍市盈率，与其长期历史平均水平相似。 Soulbrain 的收入增长可能有限，因为 2026-27 年内存反弹主要是受价格驱动，而不是销量增长。此外，公司的蚀刻剂材料主要用于大宗内存（低 HBM 或 AI 的影响）。 upside 风险是来自主要客户的强劲材料订单以及更积极的行动。
