宏观专题：从当前形势看全年有望超额完成经济目标

宏观专题 证券分析师 程强资格编号：S0120524010005邮箱：chengqiang＠tebon.com.cn 《政府工作报告》提出，今年发展主要预期目标是：经济增长4.5%－5%，在实际工作中努力争取更好结果。这实际上是两句话，一句是增速的预期区间，另一句是在实际工作中努力争取更好结果的行动要求，展现了积极进取的目标导向和政策取向。这个“两句话的目标”综合考虑了国内经济运行和外部环境变化，兼顾了需要与可能，是一个“既跳起来摸高、又稳得住步伐”的积极务实的目标。从当前形势看，全年已经有望超额完成经济目标，只要把各种有利条件用好用足，完全可以争取更好结果，实现质的有效提升和量的合理增长。 研究助理 卢柯源邮箱：luky3＠tebon.com.cn 相关研究 今年以来，我国经济起步有力，主要指标好于预期。经济数据好转已经出现一定程度的广泛性和持续性。广泛性上，一季度工业、服务业、消费、投资、出口和地产销售等多个环节均较去年四季度改善。一些观点认为3月数据与1-2月相比出现了边际走弱，其实要考虑春节较晚和元宵节错月因素的影响。从二季度情况看，经济数据好转也具有较好的延续性。4月PMI虽不是“全面走强”的信号，但足以说明制造业景气仍维持在扩张区间。一些重点领域的变化尤其值得关注：（1）地产数据看，今年已经有了“金三银四”的特征。（2）外贸始终延续着高景气，地缘形势越是复杂，中国出口竞争力越是凸显。（3）五一文旅消费表现不错，新消费亮点逐渐增多。 地产、外贸、消费均是分析经济形势中较为复杂的变量：（1）地产一直是拖累最大的变量，而且持续三年维持两位数的下降，地产不稳，经济数据持续承压，而目前我们看到了数据的企稳、同比跌幅的较大收窄，对经济的拖累作用明显减弱。（2）外贸影响因素非常多，而且地缘政治形势风云多变，但目前我们看到能够替代中国制造的国家和地区越来越难找，出口总是在质疑声中给出亮眼的数据答卷，短期的抢出口、抢订单的逻辑似乎很难解释，或许出口本就是一个在目前国际形势下容易被低估的变量。（3）消费是慢变量，也是政策抓手相对最少的领域，然而我们也看到随着供给质量的提升、消费场景的多元，新消费热点不断涌现，已经开始走出“供给创造需求”的叙事。 经济好转并不是逆周期政策加码的简单结果，而更多体现为产业创新和企业经营正循环的力量。从政策对比看，过去几轮一季度“开门红”往往伴随财政、货币政策明显靠前发力，也正因为政策刺激的脉冲效应，经济数据的季度走势往往出现“前高后低”，但2026年政策虽然延续积极取向，总量规模并未大幅扩张。从这个角度来看，当前经济数据的改善已经具有很大程度的内生性。我们从其他维度的数据中可以找到一些证据。（1）从区域数据看，一季度经济数据“东快西慢”。一般来说，东部经济大省更多体现为产业链和工业生产支撑，部分中西部地区则更多依赖投资和项目托举。因此，“东快西慢”反映出来的是经济内生动能在增强，而不是政策刺激效应在加码。（2）从上市公司数据看，企业盈利已经进入上行期，且修复并不只体现在利润增速本身，而且企业乐于备货、扩产，敢于理性加杠杆。（3）从工业企业数据看，新质生产力在工业经济中的权重和拉动作用正在明显提升。 价格端开始出现温和回升的正循环迹象。3月PPI同比由负转正，4月涨幅进一步扩大，确实有能源、有色及部分化工链条等输入性因素推动，但剔除输入性因素后，价格端也已经处于见底回升过程中。从测算结果看，输入性因素更多是加快了PPI转正节奏，而不是改变了价格修复方向；即便不考虑外部价格输入，按照目前趋势，PPI同比也有望在二季度内逐步回到正区间。更重要的是，加工制造、国内供需和 部分新兴产业链价格修复正在贡献更多内生力量，后续若这一趋势延续，将有助于改善名义增长、企业收入和盈利表现。 “基数因素”是不能忽视的技术性因素。从近几年季度节奏看，2025年的“前高后低”特征尤其明显，这为今年后面的数据走势提供了“低基数效应”。2025年GDP同比从一季度5.4%逐季回落至四季度4.5%，Q1—Q4分别为5.4%、5.2%、4.8%和4.5%，全年累计回落0.9个百分点。后续同比压力反而逐步减轻，这为全年增速向目标区间上沿靠拢提供了更有利的技术条件。其含义在于，全年实现“摸高”并不需要假设后续经济出现强刺激式加速；只要环比动能维持在1.2%—1.3%左右，全年增速向5%左右乃至略高水平靠拢的可能性将明显提升。从历年情况看，这实现起来难度并不大。 风险提示：国内需求修复不及预期；产业创新和企业盈利兑现不及预期；外部环境不确定性上升。 内容目录 1.经济数据好转已经出现一定程度的广泛性和持续性.....................................................52.经济好转并不是逆周期政策加码，而更多是产业创新的趋势力量...............................83.剔除输入性因素，价格开始出现温和回升的正循环迹象...........................................114. “基数因素”是不能忽视的技术性因素..........................................................................135.风险提示....................................................................................................................15 图表目录 图1：2026年Q1经济数据较去年底存在较为明显的改善..............................................6图2：今年政策强度并未显著加力...................................................................................8图3：2026年一季度31省整体呈现“东快西慢”的格局..................................................9图4：营收累计同比增速明显修复.................................................................................10图5：非金融企业归母净利润累计同比增速回升更为显著.............................................10图6：高技术产业今年涨幅显著.....................................................................................10图7：高新科技产品增速显著.........................................................................................10图8：PPI回升具有较强的内生性..................................................................................12图9：2023年以来GDP环比均值约为1.27%..............................................................14图10：在环比以1.3%情境下推演，2026年全年GDP同比或将小幅高于预期目标....15 《政府工作报告》提出，今年发展主要预期目标是：经济增长4.5%－5%，在实际工作中努力争取更好结果。这实际上是两句话，一句是增速的预期区间，另一句是在实际工作中努力争取更好结果的行动要求，展现了积极进取的目标导向和政策取向。这个“两句话的目标”综合考虑了国内经济运行和外部环境变化，兼顾了需要与可能，是一个“既跳起来摸高、又稳得住步伐”的积极务实的目标。 从当前形势看，一季度经济实现了开门红，二季度以来的高频数据仍然不错，经济数据好转已经出现一定程度的广泛性和持续性，特别是从上市公司的业绩看，中国上市公司整体已经迈过现金表和利润表最困难的时刻、从缩表走向新一轮的扩张，经济开启正循环。结合基数效应的技术因素，我们判断全年已经有望超额完成经济目标。在这样的情况下，只要把各种有利条件用好用足，完全可以争取更好结果，实现质的有效提升和量的合理增长。 1.经济数据好转已经出现一定程度的广泛性和持续性 今年以来，我国经济起步有力，主要指标好于预期。从一季度整体数据看，GDP增速连续三个季度放缓以来的首次反弹，实现了5%，较去年四季度加快0.5个百分点，达到了4.5-5%区间的上沿。非常重要的是，工业、服务业、出口、消费、投资、地产销售等六大口径指标增速均不同程度高于去年四季度，经济数据好转已经出现一定程度的广泛性。 一季度规模以上工业增加值同比增长6.1%，较去年四季度加快1.1个百分点；服务业生产指数同比增长5.1%，也高于去年四季度月均水平。需求端虽然修复斜率仍然温和，但消费和投资均较去年年末有所改善，社会消费品零售总额同比增长2.4%，较去年四季度加快0.7个百分点，固定资产投资同比增长1.7%，也由此前的负增长转为正增长。与此同时，外需仍保持较强韧性，货物出口总额同比增长11.9%，明显高于去年四季度；房地产销售仍处于负增长区间，但商品房销售面积和销售额降幅均较去年四季度明显收窄。 一些观点认为3月数据与1-2月相比出现了边际走弱，其实要考虑春节较晚和元宵节错月因素的影响。今年元宵节落在3月，生产和服务活动回归常态的时间较往年偏晚，节后消费自然回落，外贸也受到前期集中出货和节后复工节奏偏慢的共同影响。因此，3月数据边际放缓不宜简单外推为经济趋势重新转弱，更应理解为春节错位和前期高读数之后的阶段性回摆。 从二季度情况看，经济数据好转也具有较好的延续性。 从PMI看，4月制造业PMI为50.3%，较3月小幅回落0.1个百分点，对比春节分布相似的年份，2015年、2018年和2024年4月制造业PMI环比分别为0、-0.1和-0.4个百分点，今年4月PMI降幅仍处在正常波动范围内。主要分项仍处扩张区间，生产指数和新订单指数分别为51.5%和50.6%，前值分别为51.4%和51.6%；新出口订单指数为50.3%，较上月回升1.2个百分点，也升至扩张区间。结构上，中型和小型企业PMI分别为50.5%和50.1%，较上月回升1.5个和0.8个百分点，双双升至扩张区间；高技术制造业和装备制造业PMI分别为52.2%和51.8%，也继续处于较高景气水平。由此来看，4月PMI虽不是“全面走强”的信号，但足以说明春节扰动消退后，制造业景气仍维持在扩张区间，经济改善仍具一定延续性。 一些重点领域的变化尤其值得关注： （1）地产数据看，今年已经有了“金三银四”的特征。一季度销售不错，4月成交基本是延续的，同比是转正的。3月30大中城市商品房成交面积均值升至27.4万平方米，4月虽较3月有所回落，但仍达到23.52万平方米，高于1—3月均值的19.5万平方米。更值得关注的是，4月30大中城市商品房成交面积同比增长3.4%，而2025年和2024年4月同比分别下降12.6%和38.9%，今年4月成交同比转正是一个相对积极的变化。结构上，一线城市表现仍然更强，4月成交面积为8.5万平方米，高于3月的8.0万平方米和1—3月均值的5.6万平方米，同比增长18.9%；三线城市同比也转为增长5.1%，二线城市则仍同比下降7.2%。整体来看，当前地产销售修复仍不均衡，但居民真实居住和改善需求正在低位释放。 （2）外贸始终延续着高景气，地缘形势越是复杂，中国出口竞争力越是凸显。4月出口继续保持较高景气，