高端制造：罗克韦尔自动化会议纪要

高端制造 龙兆丰, CFA(852) 3911 8019lungsiufung@ccbintl.com 罗克韦尔自动化会议纪要 ►宏观不确定性下的谨慎乐观展望 ►成熟平台与进取管理层共同构筑战略护城河 ►三大催化剂：资本开支复苏、物理AI、美国制造业回流 理层明确认可实体AI基础设施的战略定位，并将软件定义自动化、全栈式AI集成以及OTTO Motors自主移动机器人平台作为三大核心发展支柱。第三是美国制造业回流带来的长期红利，管理层保守估算，产业回流每年可为公司贡献1至2个百分点的额外增长，即便《通胀削减法案》相关政策出现部分调整，这一保守假设下的乐观增长逻辑依然具备韧性。数据中心、半导体、生命科学及制药领域的产能扩建项目，构成了覆盖多年的新建项目储备，公司凭借在北美市场的领先份额有望充分把握相关增长机遇。 宏观不确定性下的谨慎乐观展望。全球最大纯工业自动化企业罗克韦尔自动化（ROKUS，未评级）近期参与我方非交易路演。管理层表示，在持续的宏观不确定性背景下，公司对前景持谨慎乐观态度。尽管一季度业绩大幅超预期，营收实现双位数增长，主要得益于Logix控制器需求回暖、软件与控制业务毛利率提升至31.2%且同比上升6.1个百分点，以及生命周期服务业务订单出货比达到1.16倍的强劲水平，公司仍维持2026财年全年有机收入增长2%–6%、中枢为4%的全年指引不变。管理层称维持指引主要由于业绩能见度不足，目前客户正积极开展对接、规划项目并披露发展路线图，但大规模新建项目资本开支仍处于观望状态，需等待关税政策与终端需求趋于稳定。今年5月即将发布的二季度业绩是短期内重要的催化剂，若汽车、流程工业及通用混合型行业订单出现全面回暖，公司有望将业绩指引上调至区间上沿，管理层同时透露，其内部中期模型的增速中枢已处于5%–8%的区间内。 核心风险。首先是贸易政策波动，公司当前执行基础调价叠加关税转嫁的两点定价策略，以维持每股收益中性，若关税相关不确定性持续压制客户资本开支决策，该定价策略将面临执行压力。其次是投入成本通胀压力，尽管公司已顺利应对此前存储芯片价格上涨，但如果供应链扰动导致电子元器件价格再度大幅攀升，毛利率所受压力可能超出调价所能覆盖的范围。第三是地缘冲突升级风险，中东地区冲突对公司直接收入影响仅为低个位数，但可能通过推高油价挤压居民消费与工业自主投资，形成潜在尾部风 险 。 第 四 是 来 自 中 国 厂 商 的 竞 争 加 剧 ， 汇 川 技 术（300124CH，优 于 大 市）、 埃 斯 顿（002747CH,中 性/2715HK，中性）等国内自动化企业正逐步向PLC与运动控制高端领域升级，使得公司收入占比约15%的亚太市场面临更激烈的价格竞争。最后是实体AI变现进度滞后，尽管AI相关发展叙事具备较强吸引力，但按使用量计费的AI商业化模式仍处于起步阶段，相关收益尚未纳入短期业绩指引，若软件转型节奏不及市场预期，公司存在估值收缩的风险。 成熟平台与进取管理层共同构筑战略护城河。基本面层面，罗克韦尔的核心竞争优势依托三项可持续优势构建而成，公司在北美市场拥有占据主导地位的艾伦-布拉德利PLC装机存量，这一基础既带来稳定的维保服务收入，也使公司能够优先获取工厂现场的核心数据，同时搭建起覆盖硬件、云原生制造执行系统软件以及自主移动机器人的完整一体化生态，目前行业内尚无竞争对手能够实现端到端的完整复刻，此外公司推行的利润率提升计划执行严格且有序，持续超额完成自身设定的业绩目标。公司当前中期营业利润率目标为23.5%，相较目前约21.5%的指引水平仍有提升空间，利润率上行主要依托规模效应释放、持续的销售成本优化，包括产品品类精简、核心部件自产化以及新建自动化生产基地等举措，同时辅以稳定的定价策略。公司首席财务官上任18个月以来，将整体战略转向以严格投资回报率为核心的资本配置框架，全周期资本开支占收入比重的指引也从原先的约2%调整为2.5%–4%。管理层同时确认，公司内部已在23.5%的目标基础上研究制定更高的利润率目标，核心支撑来自即将投产的新柏林新建工厂项目。 美国工业自动化主要驱动因素。首先是资本开支复苏周期，客户报价活跃度、产能规划沟通、设备制造商订单等多项指标均释放出积极的领先信号，当前需求端的观望情绪主要由政策因素驱动，而非行业结构性疲软。其次是实体AI带来的发展机遇，罗克韦尔正将智能体AI嵌入自动化全流程体系，可实现二级至三级的自主化运营，作为美国PLC装机规模最大的企业，公司在工业AI数据整合方面具备天然的结构性优势，能够对包括亚洲企业在内的细分硬件或软件领域新进入者形成显着竞争壁垒。管 评级定义: 优于大市─于未来12个月预期回报为高于10%中性─于未来12个月预期回报在-10%至10%之间弱于大市─于未来12个月预期回报低于-10% 分析师证明: 本文作者谨此声明：(i)本文发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；(ii)其报酬没有任何部分曾经，目前或将来会直接或间接与本文发表的特定建议或观点有关；及(iii)该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。本文作者进一步确定(i)他们或其各自的关联人士(定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则)没有在本文发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本文所提述的股票，或在本文发布后3个工作日(定义见《证券及期货条例》(香港法例第571章)(内将买卖或交易本文所提述的股票；(ii)他们或其各自的关联人士并非本文提述的任何公司的雇员；及(iii)他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 免责声明: 本文由建银国际证券有限公司编写。建银国际证券有限公司为建银国际(控股)有限公司(「建银国际控股」)和中国建设银行股份有限公司(「建行」)全资附属公司。本文内容之信息相信从可靠之来源所得，但建银国际证券有限公司，其关联公司及／或附属公司(统称「建银国际证券」)不对任何人士或任何用途就本文信息的完整性或准确性或适切性作出任何形式担保、陈述及保证(不论明示或默示)。当中的意见及预测为我们于本文日的判断，并可更改，而无需事前通知。建银国际会酌情更新其研究报告，但可能会受到不同监管的阻碍。除个别行业报告为定期出版，大多数报告均根据分析师的判断视情况不定期出版。预测、预期及估值在本质上是推理性的，且可能以一系列偶发事件为基础。读者不应将本文中的任何预测、预期及估值视作为建银国际证券或以其名义作出的陈述或担保，或认为该等预测、预期或估值，或基本假设将实现。投资涉及风险，过去的表现并不反映未来业绩。本文的信息并非旨在对任何有意投资者构成或被视为法律、财务、会计、商业、投资、税务或任何专业意见，因此不应因而作为依据。本文仅作参考资讯用途，在任何司法管辖权下的地方均不应被视为购买或销售任何产品、投资、证券、交易策略或任何类别的金融工具的要约或招揽。建银国际不对收件人就本报告中涉及的证券的可用性(或相关投资)做任何陈述。本文中提及的证券并非适合在所有司法管辖权下的地方或对某些类别的投资者进行销售。建银国际证券及其它任何人仕对使用本文或其内容或任何与此相关产生的任何其它情况所引发的任何损害或损失(不论直接的、间接的、偶然的、示范性的、补偿性的、惩罚性的、特殊的或相应发生的)概不负上任何形式的责任。本文所提及的证券、金融工具或策略并不一定适合所有投资者。本文作出的意见及建议并没有考虑有意投资者的财政情况、投资目标或特殊需要，亦非拟向有意投资者作出特定证券、金融工具及策略的建议。本文的收件人应仅将本文作为其做出投资决定时的其中一个考虑因素，并应自行对本文所提及的公司之业务、财务状况及前景作出独立的调查。读者应审慎注意(i)本文所提及的证券的价格和价值以及来自该等证券的收益可能有所波动；(ii)过去表现不反应未来业绩；(iii)本文中的任何分析、评级及建议为长期性质的(至少12个月)，且与有关证券或公司可能出现的表现的短期评估无关联。在任何情况下，未来实际业绩可能与本文所作的任何前瞻性声明存在重大分歧；(iv)未来回报不受保证，且本金可能受到损失；以及(v)汇率波动可能对本文提及的证券或相关工具的价值、价格或收益产生不利影响。应注意的是，本文仅覆盖此处特定的证券或公司，且不会延伸至此外的衍生工具，该等衍生工具的价值可能受到诸多因素的影响，且可能与相关证券的价值无关。该等工具的交易存在风险，并不适合所有投资者。尽管建银国际证券已采取合理的谨慎措施确保本文内容提及的事实属正确、而前瞻性声明、意见及预期均基于公正合理的假设上，建银国际证券不能对该等事实及假设作独立的复核，且建银国际证券概不对其准确性、完整性或正确性负责，亦不作任何陈述或保证(不论明示或默示)。除非特别声明，本文提及的证券价格均为当地市场收盘价及仅供参考而已。没有情况表明任何交易可以或可能依照上述价格进行，且任何价格并不须反映建银国际证券的内部账簿及记录或理论性模型基础的估值，且可能基于某些假设。不同假设可能导致显着不同的结果。任何此处归于第三方的声明均代表了建银国际对由该第三方公开或通过认购服务提供的数据、信息以及/或意见的阐释，且此用途及阐释未被第三方审阅或核准。除获得所涉及到的第三方书面同意外，禁止以任何形式复制及分发该等第三方的资料内容。收件人须对本文所载之信息的相关性、准确性及足够性作其各自的判断，并在认为有需要或适当时就此作出独立调查。收件人如对本文内容有任何疑问，应征求独立法律、财务、会计、商业、投资和/或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限。 使用超链接至本文提及的其它网站或资源(如有)的风险由使用者自负。这些链接仅以方便和提供信息为目的，且该等网站内容或资源不构成本文的一部分。该等网站提供的内容、精确性、意见以及其它链接未经过建银国际证券的调查、核实、监测或核准。建银国际证券明确拒绝为该等网站出现的信息承担任何责任，且不对其完整性、准确性、适当性、可用性及安全性作任何担保、陈述及保证(不论明示或默示)。在进行任何线上或线下访问或与这些第三方进行交易前，用户须对该等网站全权负责查询、调查和作风险评估。使用者对自身通过或在该等网站上进行的活动自负风险。建银国际证券对使用者可能转发或被要求通过该等网站向第三方提供的任何信息的安全性不做担保。使用者已被认为不可不撤销地放弃就访问或在该等网站上进行互动所造成的损失向建银国际证券索赔。 与在不同时间或在不同市场环境下覆盖的其它证券相比，建银国际根据要求可能向个别客户提供专注于特定证券前景的专门的研究产品或服务。虽然在此情况下表达的观点可能不总是与分析师出版的研究报告中的长期观点一致，但建银国际证券有防止选择性披露的程序，并在观点改变时向相关读者更新。建银国际证券亦有辨别和管理与研究业务及服务有关联的潜在利益冲突的程序，亦有中国墙的程序确保任何机密及/或价格敏感信息可被恰当处理。建银国际证券将尽力遵守这方面的相关法律和法规。但是，收件者亦应注意中国建设银行、建银国际证券及其附属机构以及/或其高级职员、董事及雇员可能会与本文所提及的证券发行人进行业务往来，包括投行业务或直接投资业务，或不时自行及／或代表其客户持有该等证券(或在任何相关的投资中)的权益(和/或迟后增加或处置)。因此，投资者应注意建银国际证券可能存在影响本文客观性的利益冲突，而建银国际证券将不会因此而负上任何责任。此外，本文所载信息可能与建银国际证券关联人士，或中国建设银行的其它成员，或建银国际控股集团公司发表的意见不同或相反。本文中所提及的产品、投资、证券、金融工具或行业板块，仅为建银国际的机构和专业客户所提供，本文不应提供给零售客户。 如任何司法管辖权区的法例或条例禁止或限制建银国际证券向您提供本文，您并非本文的目标发送对象。在读阅本文前，您应确认建银国际证券根据有关法例和条例可向您提供有关投资的研究资料，且您被允许并有资