核心观点与关键数据
- 公司业绩：2025年公司实现营收1567.2亿元，同比增长4.3%；归母净利润178.6亿元，同比增长3.7%。扣非归母净利润为-3.7亿元，同比亏损增加2.8亿元。公司完成收购宏拓实业100%股权，非经常损益合计182.3亿元。单季度来看，25Q4营收409.8亿元，环比增长6.5%；归母净利润40.2亿元，环比下降19.8%；扣非归母净利润为-1.9亿元，环比亏损增加1.4亿元。
- 分红：2025年公司拟每10股派发现金红利2.5元（含税），合计现金分红32.6亿元，分红率为18.3%，股息率为0.9%。
- 电解铝业务：2025年公司电解铝产量654.5万吨，同比增长0.2%；销量587.1万吨，同比增长0.2%。铝均价为20721元/吨，同比增长4.0%。电解铝不含税售价为1.82万元/吨，同比增长7.0%。吨铝生产成本为1.42万元，同比下降1.0%。吨铝毛利为0.40万元，同比增长26.6%，电解铝毛利率为22.0%，同比提升3.9个百分点。
- 氧化铝业务：2025年公司氧化铝产量2013.8万吨，同比增长10.1%；销量1114.1万吨，同比增长27.9%。山东氧化铝均价为3178元/吨，同比下降21.0%。氧化铝不含税售价为2695元/吨，同比下降16.6%。吨铝生产成本为2368元，同比增长1.0%。吨铝毛利为328元，同比下降63.1%，毛利率为12.2%，同比下降15.3个百分点。
核心看点
- 资产重组：2025年完成收购宏拓实业100%股权，资产质量大幅改善，业务由铝加工转型为氧化铝-电解铝-铝加工一体化龙头。
- 产能规模：收购后公司电解铝产能为645.9万吨，氧化铝产能为1900万吨，行业龙头地位显著。电解铝产能逐步向云南转移，未来有望受益于绿色铝优势。
- 分红政策：重组后公司分红率有望保持高位，红利属性显著。
投资建议
公司完成收购宏拓实业，跻身电解铝和氧化铝行业龙头，资产质量大幅改善。国内产能天花板明确，铝行业供需紧平衡格局持续，铝价中枢向上明确。公司产能规模大，受益于铝价上涨显著。预计公司2026-2028年营收分别为1711.4/1740.2/1741.6亿元，归母净利润分别为346.2/355.6/368.8亿元。当前股价对应PE为10/9/9倍，维持“推荐”评级。
风险提示
铝需求不及预期，氧化铝价格下降超预期，海外地缘政治风险。
