“洞见商品”系列之一：政府储备的变迁与影响

“” 美国战略资源品储备历史：核心驱动在于地缘政治，财政压力会影响储备行为 美国官方对战略资源品的储备最早可以追溯至1939年，在过去的近90年中美国政府对战略资源品储备的历史大致可以划分为四个阶段。第一阶段为1939年至1960年的储备扩张时期，在第二次世界大战、朝鲜战争、美苏对抗的大背景下，美国战略资源品库存大幅扩张。第二阶段为1960年代，冷战焦点逐步从军事对抗转向经济与科技竞争，美国政府开始削减战略资源储备，同时通过大量出售资源品应对海外罢工等因素导致的铬、镍供应不足的问题。第三阶段为1970年代至1980年代的政策纠结期，一方面石油危机美国政府高层开始重新重视战略资源品储备工作的重要性，但另一方面美国政府对于环保、财政的诉求使得美国政府在官方战略资源品储备的问题上摇摆不定，在面对财政赤字的压力下，美国政府多次通过出售战略资源品库存以获得财政收入。第四阶段为1990年代之后大幅削减战略资源品库存时期，地缘政治风险降低是促成这一转变的核心原因，《1993财年国防授权法案》将大多数矿产的储备需求调降至零，此后美国战略资源品库存快速下降，至2024年时名义价值不到10亿美元，处于1960s有数据以来的历史低位。总体来看，美国政府对战略资源品储备态度转变的核心因素是地缘政治风险，同时财政压力的加大会让政府更倾向性于出售战略资源储备。 全球官方黄金储备变化：长期取决于地缘与美元信用，财政压力或有阶段性影响 二战后黄金占全球储备资产比重的变化也可以划分为四个阶段：战后至1970年代初下降，1970至1980年上升，1980至2008金融危机前显著下降，2008金融危机后转为趋势上升。地缘政治风险的趋势性回落是驱动黄金占官方储备资产比重下降的关键因素：在1960年代初和1980年代初，地缘政治风险指数滤波后的趋势项由转为下降，基本和黄金占官方储备资产比重持续性下降的时间节点相吻合。对美元信用的担忧是黄金储备占比的关键推动力。1970年代初与黄金脱钩后美元对内对外双贬值，以及2008年后美国QE及财政支出快速扩张时期都带动了黄金储备占比的提升。常被投资者忽视的一个问题在于，财政压力的上升可能会阶段性加强政府出售黄金储备的诉求。在财政赤字压力下，1997年的德国、2002年的黎巴嫩、2024年的南非都曾通过对官方黄金储备进行重估以获得财政收入。其中南非的案例更具代表性，从事后来看，2024年南非政府净融资额确实出现明显回落，同时10Y国债收益率、10Y收益率与美债利差均有收敛，至少阶段性实现了降低政府利息支出的目标。 政府储备视角下，当前大宗商品的机遇与风险 地缘政治风险指数的趋势项在2020年后转头向上，在地缘政治风险持续存在且短期内不断发酵的背景下，美国对资源品储备需求或将结束1980年以来的下降趋势，类似1930年后一样，进入长期上升通道。美国方面提出120亿美元规模的“金库计划”用于战略资源品的储备揭开了全球资源储备潮的序幕。与过往美国官方推动的战略资源品储备活动不同的是，“金库计划”采取公私合作的方式，更侧重经济生产中的供应链安全而非国防安全。从供应链安全的角度出发，海外战略资源品储备的关注重点可能在于资源品的供给集中度以及对以AI为代表的新兴科技领域的重要程度。同时受益于在国家层面上具备高供给集中度、且受益于AI发展的战略资源品包括铜、硅、稀土及镓、锗，其中镓、硅、锗、稀土的全球最大产出国均为中国，国内产出占全球总产出的比重均在50%以上。从潜在风险的角度来看，考虑到当前美国政府的财政压力，全球央行购金推动的黄金价格的上涨可能会受到抑制：当前美国政府利息支出占财政收入比重超过20%，如果未来美国财政赤字持续扩张、且海外机构配置美债的意愿因为黄金的上涨而下降，那么不能排除美国政府会通过出售黄金为政府赤字融资的可能。考虑到当前美国战略库存水平极低，且本轮“金库计划”采取的是政府与企业合作经营的方式，具有工业属性和战略属性的金属（铜、硅、稀土及镓、锗等）或将成为本轮储备需求的主角，迎来价格中枢的明显上移。风险提示 国内经济修复不及预期：如果后续国内经济数据超预期走弱，那么可能会对长期盈利趋势的改善造成影响。海外经济大幅下行：如果海外经济超预期下行，那么全球制造业共振修复可能会暂停，实物资产需求也会放缓。 内容目录 1、美国官方战略资源品储备历史的梳理............................................................42、全球官方黄金储备历史复盘....................................................................73、政府储备视角下，大宗商品的机会与风险.......................................................10风险提示......................................................................................12 图表目录 图表1：二战时期，复兴建设银行公司成立8家子公司，其中4家负责战略物资储备相关工作.............4图表2：其中金属储备公司大量购买铜、锡、钨、锰等军需战略资源品................................4图表3：美国政府战略重心由军事对抗向科技转移，1961年后铀收购量迅速下降，价格同步走低..........5图表4：1969安大略镍矿罢工时期，美国政府释放战略资源储备，推动美国镍库存量在当年迅速下降......5图表5：1970、80年代美国非税收入占财政总收入比重持续处于高位，或由出售资源品储备推动..........5图表6：1980年代中期，美国财政赤字压力较大....................................................5图表7：1990年后美国官方资源品库存迅速下降....................................................6图表8：美国官方战略资源品库存处于1960s有数据以来的历史低位..................................6图表9：二战至今美国官方战略资源库存储备政策梳理..............................................6图表10：1940年代至今美国官方铬储备量与铬价格变动情况.........................................7图表11：1960年代至今美国官方钴储备量与钴价格变动情况.........................................7图表12：近年来黄金占全球官方储备资产比重持续上升，甚至已超过美债.............................8图表13：官方黄金储备资产占比的回落往往同步于地缘政治风险指数趋势项走弱.......................8图表14：70年代美国通胀居高不下，美元指数持续走低，美元对内对外双贬值.........................8图表15：后金融危机时期，美国政府未偿国债额占GDP比重持续走高，美联储大幅扩表..................8图表16：南非财政部在2024年预算审查报告中提出政府偿债支出占财政收入比重、政府杠杆率均处于过高水平.............................................................................................9图表17：南非政府净融资额在2024年出现阶段性回落.............................................10图表18：2024年南非10Y国债收益率及其相对10Y美债利差均有阶段性回落..........................10图表19：历史上黄金储备重估事件中，政府/央行获得收入占GDP的比重.............................10图表20：全球地缘政治风险指数已进入趋势上升时期..............................................11图表21：近期全球央行黄金储备规模持续扩大....................................................11图表22：美国地质调查局《2025关键矿产清单》相关材料..........................................11图表23：产出CR3占比在50%以上的战略资源品...................................................12图表24：镓、锗、稀土、硅同时受益于AI需求拉动且全球供给高度集中于国内的材料..................12 图表25：美国政府利息支出占财政收入比重在20%以上.............................................12图表26：伴随全球央行购金带动的黄金储备占比提升，美国国债总额中外国投资者持有份额下降.........12 2026年1月，受格陵兰危机事件影响，欧洲多国央行公开表示要增加黄金储备以应对地缘政治风险；2月，特朗普宣布将启动资金规模达120亿美元的“金库计划”，用于建立战略资源品储备。2026年以来，全球范围内政府部门对大宗商品的储备需求持续增强，市场对这一问题的关注度也有显著提升。我们对第二次世界大战以来美国战略资源品储备情况、全球央行黄金储备情况进行了深入复盘，以寻找政府部门储备需求增强这一趋势下更受益的资产，以及值得重视的潜在风险因素。 1、美国官方战略资源品储备历史的梳理 第一次世界大战时期，美国国会在1918年10月通过《战争材料刺激法案》，授权总统可以通过接管企业和创立公司的方式，直接参与经营锰、磷等41种资源的生产，这是美国政府第一次从国家安全的角度尝试大规模介入资源品市场。而美国政府以官方身份开始进行战略物资储备的活动，最早则可以追溯到1939年6月美国国会通过的《1939年关键战略物资储备法案》。从第二次世界大战前夕至今的近90年时间里，美国政府的战略资源储备共经历了扩张期（1939-1960）、初步削减期（60年代）、政策纠结期（70、80年代）和大幅削减期（90年代及之后）四个阶段。地缘政治风险的变化、政府的财政收支状况是影响美国官方战略资源品储备行为的最关键因素。 阶段一：1939-1960年，第二次世界大战、朝鲜战争、冷战先后爆发，战争与冲突是当时世界地缘政治格局的主基调,在这一时期里，美国政府的战略资源品库存处于迅速扩张时期。二战开始前通过的《1939年关键战略物资储备法案》授权美国政府1亿美元用于用于购买与储存关键战略材料，这是美国政府第一次正式建立战略资源储备的尝试，通过大萧条时期由政府主导成立的机构“复兴建设银行公司”，进行对橡胶、工业金属、原油等关键战略资产的储备工作；其下属金属储备子公司在二战时期大量购买铜、锡、钨、锰等战备物资。在二战结束后，美国国会在1946年又通过了《1946年关键战略物资储备法案》，对1939年的法案进行升级，基于二战后的国际形势，维持战略资源储备措施，并且允许政府相关部门在更具经济性的前提下通过进口扩大战略资源储备。之后1950年通过的《1950年国防生产法案》进一步授权美国政府支持战略和关键矿产和金属的勘探、开发、开采和储存，为铬、铜、锰、钴等金属储备量制定了扩张目标。二战之后，美国政府对国防准备的要求是“能够同时应对2.5场战争的能力”，也就是在美军同时介入苏联与欧洲发生冲突、中国大陆与台湾发生军事冲突的情况下、还能有效应对世界其他地区发