2026年《政府工作报告》解读：在稳增长、调结构和促改革之间取得更好平衡

2026年《政府工作报告》解读：在稳增长、调结构和促改革之间取得更好平衡 金晓雯，PhD，CFA首席宏观分析师xiaowen_jin@spdbi.com(852) 2808 6437 2026年3月5日 经济增速目标略微下调，符合市场预期。2026年《政府工作报告》（下称《报告》）提出今年的经济增长目标是“经济增长4.5%－5%，在实际工作中努力争取更好结果”。而2023-2025年的目标均为5%左右。《报告》指出主要考虑是“为调结构、防风险、促改革留出空间”，同时“经济增长目标同2035年远景目标总体衔接”。我们用就业目标逆推得出，要达到1,200万人以上的城镇新增就业需要至少4.7%的经济增速支持。而从财政预算逆推出财政预算内隐含的名义GDP增速预测在5%，而2025年名义GDP增速为4%。 政策激励延续中央经济工作会议定调，同时更加强调改革措施和宏观政策的协同作用。正如我们所预测的，今年的财政刺激较去年同期更加注意留出政策空间应对此后的经济挑战。财政赤字率维持在4%不变，符合我们的预期；新增地方政府专项债额度和超长期特别国债额度均与去年持平。在具体资金的使用上，建设强大国内市场、即提振消费和扩大投资仍是重点所在。在提振消费上，今年用于支持消费品以旧换新的超长期特别国债发行规模较去年减少500亿元到2500亿元。这一变化在今年1月公布第一批以旧换新资金额度的时候已经被市场消化。不过考虑到新增1000亿元财政金融协同促内需专项资金，综合来看今年《报告》对促消费的资金支持总共仍增加了500亿元。在扩大投资上，中央预算内投资亦较去年增加200亿元到7550亿元，再加上今年提前在3月初就公布的新型政策性金融工具8000亿元额度，今年《报告》里提及的整体促投资资金支持相比去年《报告》合计增加8200亿元。货币政策在重申“适度宽松”和“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”的基础上更加强调结构性货币政策工具的作用。我们仍维持去年底发布的2026年展望报告里提出的今年将有10-20个基点降息和50-100个基点降准的基本预测。不过鉴于经济增速目标的下调、《报告》对结构性货币政策工具和社会综合融资成本的表述变化，我们看到了实际操作或低于我们的预期的风险。 《报告》亦明确了今年政府工作任务和改革方向。房地产政策重点仍放在“稳定房地产市场”上，我们预计全年房地产政策仍以温和推进为主，短期内购房贴息政策仍可期。在财政改革上，《报告》对遏制新增隐性债务的要求依然严厉，而对消费税调整的方向叙述更加具体，或可期待相关工作的进展。不过我们认为消费税调整的方向亦会兼顾今年提振消费政策的需要。此外，科技创新和人工智能、优化外贸结构和扩大双向投资合作等亦将是今年改革工作的重点。《报告》对汇率政策的表述仍是“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，不过此前央行在春节假期之后下调远期售汇风险准备金率或暗示央行并不希望人民币兑美元升值过快。 投资风险：刺激政策过早退出；通胀恢复慢于预期；房地产行业风险再度扩大；中美关系演变有别于我们的基本假设；地缘政治风险。 2026年《政府工作报告》解读：在稳增长、调结构和促改革中间取得更好平衡 （一）经济目标 与市场预期一致，经济增速目标被略微下调至4.5%-5%，不过《报告》亦提出“在实际工作中努力争取更好结果”（图表2）。在今年之前，经济增速目标被连续三年制定在5.0%左右。市场（包括我们）在去年年底普遍预计今年经济增速目标会再次被制定在5.0%左右，不过在地方政府纷纷下调今年地方经济增速目标之后，我们已经下调预测到4.5%-5%的区间内。《报告》提到制定该目标的主要考虑是“开局之年为调结构、防风险、促改革留出空间,为后期更好发展打牢基础。……经济增长目标同2035年远景目标总体衔接，与我国经济长期增长潜力基本吻合，实现这个目标具备有利条件，各地区要结合实际，通过扎实工作争取好的结果”。对比去年《报告》中“实现这些目标很不容易，必须付出艰苦努力”的措辞，今年政府在目标实现上似乎更有信心。此外，我们用财政赤字规模和财政赤字率推算财政预算内隐含的名义GDP增速为5.0%，而2025年名义GDP增速为4.0%。 城镇新增就业人数和城镇调查失业率目标均与去年持平（图表1）。这已经是城镇调查失业率目标连续第五年被制定在5.5%左右、城镇新增就业人数目标连续第三年被制定在1200万人以上。《报告》指出目标体现了“在就业总量和结构性压力较大的情况下，坚持就业优先政策导向和加大稳就业力度的要求”。我们用就业目标逆推出其中隐含的经济增速目标：去年的新增就业人数和实际GDP增速数据表明，1个百分点的GDP可以创造253.4万人新增就业。要达到1200万人以上的新增就业需要至少4.7%的经济增速支持。 与此同时，CPI通胀率目标连续第二年被制定在2%左右（图表3）。《报告》指出该目标“考虑了预期引导和现实可能,我们将通过改善总供求关系，推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升，促进经济良性循环”。 宏观经济|政策解读 资料来源：同花顺、《政府工作报告》、浦银国际 资料来源：同花顺、《政府工作报告》、浦银国际 （二）政策刺激 政策刺激基调基本与去年12月的中央经济工作会议一致，同时更加强调改革措施和宏观政策的协同作用。《报告》重申了实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。不过，此次《报告》特别提出“强化改革举措与宏观政策协同”。具体内容包括“既要政策给力，也要改革发力。要用改革的办法打通经济循环的卡点堵点，将政策效果转化为经济内生增长动能……加强财政、金融、就业、产业等政策协同，深入挖掘政策结合点，创新实施工具，持续放大‘组合拳’效应。健全预期管理机制,提振社会信心”。 正如我们之前所预测的，今年的财政刺激较去年同期更加注意留出政策空间应对此后的经济挑战。财政赤字率被制定在4%左右，和2025年预算以及我们的预测相一致（图表4）。赤字规模为5.89万亿元，较去年增加2300亿元。一般公共预算支出规模比上年增加约1.27万亿元。《报告》指出财政支出将“更加注重支持提振消费、投资于人、保障民生等方面,提高财政资金使用效益……中央财政增加对地方财力性转移支付规模”。 宏观经济|政策解读 在债券额度方面，地方政府专项债和超长期特别国债额度均与去年持平（分别为4.4万亿元和1.3万亿元，图表5）。虽然我们曾在去年年底的2026年展望中预测今年地方政府专项债额度可能会持平或略高于去年的4.4万亿元，以及超长期特别国债额度或在1.6万亿元，但是我们亦在2月月度宏观洞察中提到随着经济增速目标的预计下调，我们关于财政预算的预测亦可以作为上限理解。《报告》指出超长期特别国债将持续支持“两重”建设和“两新”工作等，而地方政府专项债券将重点支持“建设重大项目、置换隐性债务、消化政府拖欠账款等”。此外，财政部还将发行3000亿元特别国债用于支持国有大型商业银行补充资本，去年的发行规模为5000亿元。 在具体资金的使用上，建设强大国内市场、即提振消费和扩大投资仍是重点所在。《报告》在介绍今年的政府工作任务中，仍将“着力建设强大国内市场”（促内需）放在首位，要求“坚持内需主导,统筹促消费和扩投资，拓展内需增长新空间，更好发挥我国超大规模市场优势”。 在促消费方面，《报告》提出将安排2500亿元超长期特别国债用于支持消费品以旧换新，规模较去年的3000亿元略有降低。不过考虑到《2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策》里的内容增减和第一批资金625亿元的支持资金发放，全年2500亿元的额度符合我们和市场的预期。除此之外，政府宣布将新设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，将组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式，支持扩大内需。《报告》提出将“扩大个人消费贷款和服务业经营主体贷款贴息政策支持领域，提高贴息上限，延长实施期限”。两者加总后，今年对促消费的资金支持仍增加了500亿元。 在服务消费方面，《报告》再次强调“实施服务消费提质惠民行动,打造一批带动面广、显示度高的消费新场景，加快培育消费新增长点。”不过我们依然认为如有需要，消费补贴政策或有望扩容到服务消费，支持资金也可能追加。 在增加居民收入方面，今年《报告》的措辞（“制定实施城乡居民增收计划，在促进低收入群体增收、增加居民财产性收入、完善薪酬和社保制度等方面推出一批务实举措”）似乎要略微弱于去年《报告》（“多渠道促进居民增收，推动中低收入群体增收减负”）。今年城乡居民基础养老金最低标准再提高20元，和去年持平。但居民医保人均财政补助标准提高24元，少于去年的30元。我们所期待的社保医保改革以增加居民收入或仍在酝酿中。 《报告》提出“实施中度以上失能老年人养老服务消费补贴项目”。我们认为这一措施或可视为我们所期待的养老补贴和服务消费补贴的定向结合，而更广泛的养老补贴和服务消费补贴或仍需耐心等待。 此外，《报告》亦提及“活跃线下消费，激发下沉市场消费活力……支持有条件的地方推广中小学春秋假，落实职工带薪错峰休假制度……优化入境消费环境，打造‘购在中国’品牌”等。 宏观经济|政策解读 在稳投资方面，《报告》措辞从去年的“积极扩大有效投资”演变为今年的“充分挖掘释放有效投资潜力”。在去年固定资产投资增速下跌至-3.9%的新低之后，今年投资工作的定调或从“稳投资”向“促投资”靠近，但“大水漫灌”式投资刺激或并仍不会发生。今年中央预算内投资较去年略微增加200亿元到7550亿元。此外，政府亦将安排8000亿元超长期特别国债资金用于“两重”建设，并表示将“分类提高中央投资补助标准”。不过，政府将发行新型政策性金融工具8000亿元以带动更多社会资本参与投资。相比去年四季度才增发5000亿元新型政策性金融工具的做法，今年政府对投资的支持明显前置。而因为时滞，去年四季度的资金支持的促投资作用或更多地发挥在今年一季度。另外，2000亿元超长期特别国债资金将用于大规模设备更新，金额略高于去年的1880亿元，符合我们此前的预期。加总中央预算、用于投资的超长期特别国债和新型政策性金融工具，今年《报告》里提及的促投资资金支持相比去年《报告》增加8200亿元。 资料来源：同花顺、《政府工作报告》、浦银国际 资料来源：同花顺、《政府工作报告》、浦银国际 货币政策重申“适度宽松”的政策取向，在提及降息降准的同时特别强调创新和扩大结构性货币政策工具。除了重申去年12月中央经济工作会议提到的“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕”之外，《报告》亦要求要“优化创新结构性货币政策工具，适当增加规模，完善实施方式”。“优化创新结构性货币政策工具”在2025年《政府工作报告》中亦有提及，今年则新加了“适当增加规模，完善实施方式”等基础措施的表述。综合考虑到今年1月央行已经宣布的八项结构性货币政策措施，我们相信结构性货币政策工具将在今年的货币宽松政策框架中发挥重要作用，重点支持领域仍是“扩大内需、科技创新、中小微企业等”。在利率方面，《报告》提出将“降低融资中间费用，促进社会综合融资成本低位运行”，而去年的措辞则为“推动社会综合融资成本下降”。这一变化或意味着今年降息政策的应用将更加谨慎。我们仍维持去年底2026年展望报告里提出的10-20个基点降息和50-100个基点降准的基本预测。不过鉴于经济增速目标的下调、《报告》对结构性货币政策工具和社会综合融资成本的表述，我们看到了实际操作低于我们的预期的风险。 （三）工作任务和改革方向 房地产政策仍把重点放在“稳定房地产市场”上。在供给端，《报告》在重申去年年底中央经济工作会议提出的“因城施策控增量、去库存、优供给，鼓励收购存量商品房重点用于保障性住房等”之外，提出要“探索多渠道盘活存量商品房……优化保障性住房供给……实施房屋品质提升工程和物业服务质量提升行动”。《报告》在防范债务违约风险上亦明确提出要“进一步发挥‘保交房’的白名单制度作用”。在需求端