资产质量改善明显，三农业务较快增长

C o m p a n y U p d a t e C h i na Research Dept. 2018年03月27日 廖晨凯 C0069@capital.com.tw A/H目标价(RMB/HK$) 5.0/5.6 公司基本资讯 产业别 银行 A股价(2018/3/27) 3.84 上证指数(2018/3/27) 3166.65 股价12个月高/低 4.82/3.08 总发行股数(百万) 324794.12 A股数(百万) 294055.29 A市值(亿元) 11291.72 主要股东 中央汇金投资有限责任公司(40.03%) 每股净值(元) 4.15 股价/账面净值 0.93 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -11.1 2.4 22.9 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2018-03-13 4.03 买入 产品组合 利息收入 82.29% 非利息收入 17.71% 机构投资者占流通A股比例 基金 1.0% 一般法人 94.1% 股价相对大盘走势 农业银行(601288.SH/1288.HK) Buy买入 资产质量改善明显，三农业务较快增长 结论与建议： 农业银行发布年报，2017年全年实现营收5370亿，YOY增6.13%，实现净利1927亿，YOY增长4.90%，其中4Q营收增7.33%，净利增10.68%，均快于3Q及全年增速业绩，业绩表现优异。收入及利润方面，净息差回升带动收入端增长，深化三农背景下县域金融税前净利增近三成。资产质量方面，改善明显，不良率较年初大幅下降，较上季度也较大幅度下降。公司目前估值较低，资产质量改善明显，分红具备吸引力，给予“买入”的投资建议。  4Q业绩亮眼，单季净利增10.68%：农行发布年报，2017年全年实现营收5370亿，YOY增6.13%，实现净利1927亿，YOY增长4.90%，其中4Q营收端增7.30%，净利增10.68%，均快于3Q及全年增速，业绩与之前业绩快报一致。  成本端优势明显，三农净利贡献增近三成：从收入端方面来看，农业银行存款在总负债中占比八成以上，资本成本优势明显，在负债端企稳，息差整体走阔的背景下（公司公布全年净息差同比提升3BP至2.28%，环比来看，我们测算4Q单季净息差为2.30%，较3Q提升6BP），农行4Q净利息收入贡献整体增13.67%，带动营收端增长。利润贡献方面，公司深化三农业务，农村存款优势明显，在县域金融业务实现税前利润832亿元,较上年增长 26.2%。  资产质量持续改善，幷反哺利润：资产质量的继续改善为农行此次年报的主要亮点，截止4Q2017，公司不良率录得1.81%，较年初降56BP，较3Q降16BP，不良贷款余额1940亿元，同比下降过近两成，关注类贷款占比 3.27%,同比下降0.61个百分点。我们预计一方面源于2017年经济增长超预期及抵押品的上涨（如房产、原材料）带来相关不良减少，另一方面公司也加大了核销处置。受益于不良率下降，4Q2017公司拨备覆盖率录得208%，同比升35个百分点，环比升14个百分点。相信未来随着农行资产质量的持续向好，拨备计提压力放缓，将更多地反哺利润。另外，结合之前监管层放松拨备覆盖率与拨贷比来看，农行方面预计会继续加大不良核销（根据新的监管要求，预计农行拨备覆盖率及拨贷比分别降下降至130%、2.0%），降低不良率，质量资产预计将进一步改善。  盈利预测与投资建议：展望未来，在负债端企稳的背景下，公司净息差有望继续提升，叠加资产质量改善，利润有望进一步增厚，且千亿定增后公司资本水平整体增加。我们预计公司2018、2019年盈利分别增长6.65%、6.36%，分别为2058、2189亿，目前A股价对应2018、2019年PE分别为6.24X、5.87X，PB分别为0.86X、0.79X，H股对应PE5.72X、5.38X，PB0.79X、0.72X，估值较低，资产质量改善明显，分红具备吸引力，给予“买入”的投资建议。 接续下页 .... 年度截止12月31日 2015 2016 2017 2018E 2019E 纯利 (Net profit) RMB百万元 180,582 183,941 192,962 205,786 218,881 同比增减 ％ 0.62% 1.86% 4.90% 6.65% 6.36% 每股盈余 (EPS) RMB元 0.55 0.55 0.58 0.62 0.65 同比增减 ％ 0.00% 0.00% 4.90% 6.65% 6.36% 市盈率(P/E,A股价) X 6.98 6.98 6.66 6.24 5.87 股利 (DPS) RMB元 0.17 0.17 0.18 0.18 0.19 股息率 (Yield，A股价) ％ 4.35% 4.43% 4.69% 4.74% 4.82% 访谈报告R e s e a r c h D e p t . 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell (ER ≦ -30%) 图:2013-2017年不良贷款率与净息差（%） 1.001.201.401.601.802.002.202.402.602.803.0020132014201520162017不良贷款率净息差 资料来源:群益上海整理 C o m p a n y U p d a t e China Research Dept. 3 2018年3月27日 附一：合幷损益表 百万元 2015 2016 2017 2018E 2019E 营业收入净额 536,168 506,016 537,041 606,089 675,829 净利息收入 436,140 398,104 441,930 517,521 583,233 手续费及佣金净收入 82,549 90,935 72,903 80,568 84,596 营业支出 303,297 281,421 301,683 360,556 414,469 营业利润 303,297 281,421 301,683 360,556 414,469 拨备前利润总额 317,043 311,041 333,524 390,014 435,084 资产损失准备 84,172 86,446 98,166 144,481 173,724 利润总额 230,857 226,624 239,478 249,935 265,850 所得税 50,083 42,564 46,345 44,061 46,870 净利润 180,582 183,941 192,962 205,786 218,881 附二：合幷资产负债表 百万元 2015 2016 2017 2018E 2019E 现金及存放央行款项 2,587,057 2,811,653 2,896,619 3,041,450 3,102,279 存放同业款项 697,923 622,665 130,245 136,757 143,595 交易性金融资产 439,261 417,955 577,965 606,863 637,206 持有到期投资 2,300,824 2,882,152 3,489,135 4,186,962 4,815,006 可供出售金融资产 1,214,542 1,408,881 1,426,420 1,754,497 2,105,396 客户贷款 8,506,675 9,319,364 10,316,311 11,387,144 12,569,130 固定资产 156,178 158,669 155,258 156,811 158,379 其他资产 84,752 109,193 53,672 59,039 64,943 资产总计 17,791,393 19,570,061 21,053,382 22,948,186 25,013,523 同业存放款项 1,221,901 1,156,044 974,730 1,023,467 1,074,640 客户存款 13,538,360 15,038,001 16,194,279 17,878,484 19,737,846 负债合计 16,579,508 18,248,470 19,623,985 21,301,579 23,231,894 股本(百万股) 324,794 324,794 324,794 352,267 352,267 股东权益总额 1,211,885 1,321,591 1,429,397 1,646,608 1,781,629 负债和所有者权益总计 17,791,393 19,570,061 21,053,382 22,948,186 25,013,523 附三：合幷现金流量表 百万元 2015 2016 2017 2018E 2019E 经营活动产生的现金流量净额 820,348 715,973 633,417 723,246 690,879 投资活动产生的现金流量净额 -767,694 -643,737 -481,061 -630,831 -585,210 筹资活动产生的现金流量净额 23,246 -74,981 26,338 91,534 14,297 现金及现金等价物净增加额 83,728 5,729 173,548 188,950 124,966 此份报告由群益证券(香港)有限公司编写，群益证券(香港)有限公司的投资和由群证益券(香港)有限公司提供的投资服务.不是.个人客户而设。此份报告不能复制或再分发或印刷报告之全部或部份内容以作任何用途。群益证券(香港)有限公司相信用以编写此份报告之资料可靠，但此报告之资料没有被独立核实审计。群益证券(香港)有限公司.不对此报告之准确性及完整性作任何保证，或代表或作出任何书面保证，而且不会对此报告之准确性及完整性负任何责任或义务。群益证券(香港)有限公司，及其分公司及其联营公司或许在阁下收到此份报告前使用或根据此份报告之资料或研究推荐作出任何行动。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员不会对使用此份报告后招致之任何损失负任何责任。此份报告内容之资料和意见可能会或会在没有事前通知前变更。群益证券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇员或会对此份报告内描述之证¡@持意见或立场，或会买入，沽出或提供销售或出价此份报告内描述之证券。群益证券(香港)有限公司及其分公司及其联营公司可能以其户口，或代他人之户口买卖此份报告内描述之证¡@。此份报告.不是用作推销或促使客人交易此报告内所提及之证券。