- 核心观点：公司深耕佛山城燃主业，燃气业务稳中有增且韧性国内顶级；绿色甲醇项目贡献弹性，SOFC技术打开想象空间。
- 城燃主业：扎根佛山，2025年燃气供应量达49亿立方米，较上市之初年化复合增速17%，主要受益于大湾区工商业用气量增速；2024年非居民销气量占比超95%，其中工商业/电厂分别占比80%/15%；2025-2027年销气量增速预计为0.5%/7%/7%。
- 成本与气量：2026年气价中枢下行，三桶油定价市场化程度提升，公司积极寻求海外低价气源，未来三年海外长协占比逐步提升；佛山规划未来10年天然气消费量复合增速7%，气电项目贡献主要增量；原油同热值比价关系改善，天然气表观消费量增速有望恢复。
- 绿色甲醇项目：与香港中华煤成立合资平台，形成“内蒙古-佛山”双基地；内蒙古易高项目5万吨/年产能已投产并获欧盟ISCC认证，正按“5万-18万-30万”路线扩能，全部产能预计2027年中达产；佛山三水20万吨/年一期项目预计2027年投产；2026-2028年产量预期10/18/50万吨；2025年绿色甲醇上海港加注价7200元/吨，相关投资收益预计2026-2028年达0.58/1.15/3.71亿元。
- SOFC技术：50kW系统样机完成组装进入调试，300kW热电联供示范项目已推荐上报国家能源局，预计2026年6月试运行；后续或将拓展数据中心等分布式电源市场。
- 业绩预测及估值：2025年业绩10e，预计2026-2027年分别为11.5/13.5e，承诺25-27年分红比例不低于65%，24年实际分红73%；DDM估值给予19元目标价，250亿市值，空间30%。
- 研究结论：股息回报托底，新业务成长性突出，强烈推荐。
