万科债券展期事件引发地产债调整
2025年11月以来，万科经历了首次境内债展期引发股债双杀、初版展期方案后多轮博弈、第二版展期方案获通过及68亿元债券展期落地。万科债券价格经历了“快速大跌-小幅反弹-大幅反弹”。受此影响，地产债收益率明显上行，中低评级表现弱于高评级、1年以上表现普遍弱于1年以内品种。2026年2月14日较2025年11月25日，地产债隐含评级AA+ 1-2年、3-5年及AA 1-2年收益率上行幅度最大，在34-41bp左右。1月15日以来万科第二版展期方案获通过并兑付部分本金，万科债券价格明显反弹，但地产债并未迎来全线修复，而是表现分化。2月14日较1月15日，隐含评级AAA各期限收益率下行2-4bp，而AA+和AA收益率大多继续上行，其中AA+ 3-5年、AA 1-2年收益率仍上行10-11bp。
地产债修复历程复盘与投资策略展望
2023年以来，地产债经历了两轮信用利差走扩及修复的过程。
第一轮（2023年5月中旬至2024年1月）：整体呈现“慢走扩快修复”的特征。2023年5月中旬至10月，地产债信用利差中位数由97bp走扩至128bp，主因在于销售复苏动能衰减、碧桂园债券展期冲击，叠加利率上行的多重压力。2023年11月至2024年1月，地产债信用利差迎来修复，核心驱动因素在于政策强力托底、风险预期修复、“资产荒”叠加利率下行。
第二轮（2024年8月至2025年7月）：呈现“快走扩慢修复”的特征。2024年8月上旬至10月上旬，地产债信用利差中位数由45bp走扩至98bp，主因在于债市调整及万科负面舆情冲击。2024年10月中旬至2025年7月，地产债信用利差缓慢修复，主因仍是政策托底、流动性宽松与“资产荒”格局，但受行业结构性矛盾制约，市场对地产债的信用预期难以持续改善。
本轮地产债修复呈现“快节奏、国企与非国企分化”的特征。信用利差快速收窄，2024年1月单月压缩幅度达30bp，地产债信用利差中位数由112bp收窄至82bp。主体层面，央企和地方国企同步修复，其中前期调整幅度更大的高杠杆地方国企，在修复阶段收益率下行幅度大于经营稳健的央企；而头部非国有房企表现偏弱，万科、龙湖债券收益率仍持续上行。期限结构上，1年以内短久期品种率先修复，1年以上收益率紧随其后下行。
地产债或“慢修复”。核心源于三方面约束：地产政策进一步放松的空间相对有限；2026年地产销售可能延续量价温和下行趋势，房企盈利能力与现金流造血能力仍将承压；地产债到期集中于2026-2027年，部分房企或面临再融资压力，且万科后续到期债券的偿还方案尚存不确定性。
投资策略：应以“短久期择优布局”为核心，把握结构性机会。注重房企自身基本面分析，结合房企的债券到期分布，优选2026-2027年到期压力相对较小、收益率具备性价比的优质主体。例如，华润置地、中海、保利置业等央企未来两年到期压力相对平缓，其中2026年2-12月债券到期及回售规模占比均低于20%，2027年到期及回售占比介于23%-32%；保利发展2026年2-12月到期及回售占比也相对较低（22%）。截至2月14日，保利发展、保利置业1年以内收益率分别为2.1%、2.18%，华润置地、中海1-2年收益率在2.06%-2.08%，具有一定配置性价比。
