房地产行业专题研究：不同房企商业地产的差异

我国商业地产运营商可分为两类：内地房企多采取“开发+商业”的双轮驱动模式，近年正经历从开发向商业的战略迁移；港资背景运营商则偏好纯粹的商业运营模式。现阶段，商业地产运营商经营策略分化明显，根据物业出租收入增速可分为三类：

1. 物业出租收入维持增长：多为具备主动投资能力的内地房企，通过弱化住宅投资加速商业资产投拓。华润置地储备待开业项目较多，开业节奏稳健，预计2025~2028年新开业22座购物中心，年均开业6座。此类房企有望深度受益商业不动产REITs落地，建议关注华润置地、大悦城、龙湖集团、新城控股。

2. 物业出租收入略有波动：多为资产质量较优的港资背景房企，项目数量少而质量优，偏好分红。太古地产、恒隆地产、嘉里建设2024年分红对应股息率平均约8.0%。此类房企有望在消费市场调整中率先复苏，建议关注太古地产、嘉里建设、恒隆地产。

3. 物业出租收入明显下降：部分房企受制于资金放缓增量项目开发，存量项目面临租金收入或出租率下滑风险；另有房企增量项目开业节奏存在时间错配，业务规模短期承压。

核心数据与结论：

• 内地房企商业地产占比逐步提升，新城控股投资性房地产占总资产比重已达42%。
• 华润置地在购物中心坪效方面领先，核心在于占据核心区位并掌握重奢资源。
• 商业不动产REITs试点落地将改善房企商业资产流动性，建议关注华润置地、大悦城。
• 港资房企股息率优势凸显，太古地产等2024年分红对应股息率约8.0%，建议关注太古地产、嘉里建设、恒隆地产。

风险提示：

• 地产政策变化超预期可能影响REITs工具使用效率。
• 货币环境变化可能影响商业资产估值。
• 数据统计可能存在偏差。