流动性系列之一：“资产荒”的逻辑与测算

核心观点

• “资产荒”是指金融系统资产需求（规模预算）超过全社会资产供给的现象，并非所有市场资金流动现象都能归结为“资产荒”。
• “资产荒”主要源于银行资产预算缺口，银行和保险是具有自主资负预算的主要机构，其二级市场交易是“资产荒”的传导路径。
• “资产荒”导致银行和保险资负缺口向二级市场外溢，引发债券价格重估，即资负缺口与长债利率呈负相关。

关键数据和研究结论

• 2024年银行广义资负缺口：约3万亿元（基于全口径信贷）或6.3万亿元（基于实体信贷扣票）。
  • 原因：信贷预算目标未完成（同比少增约4.7万亿元或6.4万亿元），政府债供给不足（扣除央行购买后同比多增仅0.15万亿元）。
• 2025年银行广义资负缺口：约-2.8万亿元（基于全口径信贷）或-3.4万亿元（基于实体信贷扣票）。
  • 原因：财政超额供给（政府债同比多增2.6万亿元或4.6万亿元），远超信贷缺口。
• 2025年保险资产配置缺口：约-0.02万亿元，较2024年（0.69万亿元）大幅回落。
  • 原因：保费净收入同比多增0.28万亿元，非标资产到期规模减少。
• 2025年“资产荒”对长债利率的影响：预计带动十年期国债收益率下行约13BP至1.71%。
• 2026年“资产荒”预测：
  • 银行：信贷预算缺口约0.5万亿元至1万亿元。
  • 保险：资产配置缺口约0.2万亿元。
  • 央行：买债力度预计约3000亿元。
  • 广义资负缺口：约1.4万亿元，预计带动十年期国债收益率下行约13BP至1.71%。
  • 结论：2026年“资产荒”现象可能回归，长债利率有向下调整空间。

风险提示

• 测算仅考虑“资产荒”因素，未考虑货币政策、长期经济预期等因素。
• 政策力度低于预期，存款迁徙压力超预期。