购买：2017年第二季度业绩好坏参半； 2H恢复势头

2017年7月13日由于不满意的产量和动荡的需求而降低了利润2017年第二季度应标记为底部； 2H恢复势头维持买入；从TWD5,514调整TP到TWD5,7322017年第二季度业绩低于预期：此前已经公布的收入为新台币113.14亿元，比上一季度增长5％，比去年同期增长13％。 Largan今天公布了2017年第二季度净利润为47.14亿新台币，或每股收益35.14台币，比上一季度下降3％，但比去年同期增长28％。尽管产品组合保持良好，但由于利润率低于预期，结果低于TWD37.02的共识估计。该公司将通用汽车走软（66.5％；比上一季度下降445个基点）归因于新产品的收益率不令人满意以及利用率波动，我们认为这是苹果和中国终端需求不确定性导致的季节性疲软的结果。尽管营收疲软，但Largan确实获得了3.27亿新台币的非运营收益支持，其中外汇收益约为2亿新台币。1H17应该标记底部；在2H17恢复的势头：尽管业绩不及预期，但管理层表示，由于对需求的了解程度提高，他们预计7月和8月将出现连续增长，尽管对收益率的提高略有保守。但是，我们看到同行的技术能力落后，有可能导致更慢的增长速度，因此对公司和整体竞争格局保持正面看法。展望未来，我们认为1H17应该标志着底部，并且动能应该在2H17恢复。现在，由于生产率提高/利用率提高，我们预计收入将环比增长22％，而通用汽车将反弹至68％。电话会议的其他亮点：（1）新产能的时机仍在按计划进行，预计贡献将在17年第四季度开始。 （2）Largan已经开始向客户提供7p镜头设计的样品，并且注意到好处包括更大的光圈和更好的分辨率。 （3）该公司指出，尽管在短期内贡献很小，但仍在汽车应用方面正在进行努力。 （4）由于客户可以从其他供应商那里购买低规格的镜头，因此非对称双镜头镜头需求的增加可能是一个摇摆因素。维持购买：在Largan的分析师会议后，我们将2季度业绩和新的收入/利润率假设考虑在内，将我们的2017e / 2018e / 2019e预测微调1-4％。尽管1H17业绩逊于预期，但由于我们继续期望Largan将从中受益，因此我们维持对Largan的乐观看法和建设性立场（1）双摄像头普及率和混合ASP不断提高； （2）备受期待的新iPhone机型； （3）高级iPhone机型的更多组合。我们维持买入评级，将目标价从5,514台币微调至5,732台币，仍然是通过对2018年每股收益TWD286.5应用20倍的不变市盈率目标而得出的。关键的下行风险包括：（1）最终需求弱于预期； （2）执行/收益比预期差； （3）竞争超出预期。 目标价（TWD）上一个目标（TWD）5732.005514.00分享价格（TWD）上/下5335.00+7.4%（截至2017年7月13日）市场数据市值（TWDm）715,638市值（美元）23,550BBG3008 TT3m ADTV（美元）59RIC3008.TW金融与比率（TWD）年到12 / 2016a12 / 2017e12 / 2018e01 / 2019e汇丰每股收益169205286296汇丰EPS（上）-207276295变化（％）--1.03.60.3共识每股收益169228304-PE（x）31.526.018.618.0股息收益率（％）1.52.02.72.8EV / EBITDA（x）22.016.911.610.4净资产收益率（％）32.431.835.329.852-周价格（TWD）61004400270007/1601/1707/17 目标价：5732最高价：5430最低价：3120当前价：5335资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计布鲁斯·鲁*技术分析师汇丰证券（台湾）有限公司bruce.kl.lu@hsbc.com.tw+8862 6631 2861李瑟斯顿*技术研究助理汇丰证券（台湾）有限公司thurston.jc.lee@hsbc.com.tw+8862 6631 2862*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证 ✔2017年Asiamoney Brokers民意调查投票开始6日七月|点击这里投票披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券（台湾）有限公司查看汇丰银行全球研究部：台湾股本电子设备购买：2017年第二季度业绩好坏参半； 2H恢复势头Largan Precision（3008 TT）买进自由浮动65% 资质●电子设备2017年7月13日2收入EBITDA折旧及摊销营业利润/ EBIT净利息PBT汇丰PBT税收净利润汇丰净利润48,35230,012-2,09927,91438628,25128,251-5,51822,73322,73356,31537,926-3,90334,02348733,45733,457-5,96327,49427,49474,74253,240-5,84847,39235147,54847,548-9,12238,42538,42577,38456,542-7,44849,09436949,27149,271-9,56639,70539,705财务与估值：Largan Precision购买财务报表年至12 / 2016a 12 / 2017e 12 / 2018e01 / 2019e损益表（TWDm）估值数据年份至12 / 2016a 12 / 2017e 12 / 2018e 01 / 2019e*基于汇丰每股收益（摊薄）现金流量摘要（TWDm）发行人信息资产负债表摘要（TWDm）价格相对53004300330023005300430033002300比率，增长和每股分析13002015201620171300来自运营资本支出的现金流量投资股利产生的现金流量净债务FCF权益变动23,998-4,044-1,114-8,518-10,48014,82131,866-4,783-6,838-6,511-18,40021,60742,570-4,000-4,000-13,239-25,33129,79846,972-4,000-4,000-15,671-27,30133,775无形固定资产有形固定资产流动资产现金及其他总资产经营负债债务总额净债务股东资金投资资本020,24774,34356,23197,07420,19438-56,19476,84318,164021,00294,29574,593118,52622,3310-74,59396,19518,3720019,15415,705121,560149,06499,924127,225143,943167,99822,56122,58300-99,924-127,225121,382145,41618,22814,962EV /销售EV / EBITDA EV / ICPE * PBFCF收益率（％）股息收益率（％）13.622.036.331.59.32.11.511.416.934.926.07.43.02.08.211.633.818.65.94.22.77.610.439.318.04.94.72.8股价（TWD）目标价（TWD）路透社（股本）彭博（股本）市值（百万美元）5335.005732.003008.TW3008 TT23,550自由浮动行业国家分析师联系65%电子设备台湾陆小龙+886 2 66312861Largan Precision相对台湾加权指数年到12 / 2016a12 / 2017e12 / 2018e01 / 2019e资料来源：汇丰银行同比变化注：于2017年7月13日关闭的价格收入-13.516.532.73.5息税折旧摊销前利润1.826.440.46.2营业利润0.921.939.33.6PBT-3.118.442.13.6汇丰每股收益-5.920.939.83.3比例（％）收益/ IC（x）2.93.14.14.7投资回报率134.2153.0209.3238.4鱼子32.431.835.329.8资产回报率25.125.529.325.5EBITDA利润率62.167.371.273.1营业利润率57.760.463.463.4净债务/权益-73.1-77.5-82.3-87.5净债务/ EBITDA（x）-1.9-2.0-1.9-2.3每股数据（TWD）EPS Rep（稀释）169205286296汇丰每股收益（摊薄）169205286296DPS79109147152账面价值5737179051,084 资质●电子设备2017年7月13日3股价（TWD）估值与风险图表1：Largan 2017年第二季度业绩回顾（TWDmn）2017年第二季度2017年1季度16年2季度％QoQ同比汇丰银行缺点收入11,31410,80710,0445%13%11,31311,833毛利7,5227,6676,666-2%13%8,0938,472运收入6,5666,6855,790-2%13%7,1057,483净收入4,7174,8843,690-3%28%3,6344,986每股收益（TWD）35.1436.4127.51-3%28%27.0937.02通用汽车66.5%70.9%66.4%71.5%71.6%运营管理58.0%61.9%57.6%62.8%63.2%NM41.7%45.2%36.7%32.1%42.1%资料来源：公司数据，彭博I / B / E / S估算，汇丰银行估算。维持购买：在Largan的分析师会议后，我们将2017年/ 2018年/ 2019年的预测微调了-1-4％，这是因为我们将实际第二季度财务状况，近期中国智能手机前景疲软以及新的收入/利润率假设都考虑在内。尽管1H17业绩逊于预期，但我们仍然对Largan保持乐观的态度和建设性的立场，因为我们继续期望Largan将从以下方面受益：（1）双镜头普及率/混合平均售价提高以及潜在市场扩大； （2）备受期待的新iPhone机型； （3）高级iPhone机型的更多组合。我们维持买入评级，并将目标价从新台币5,514元上调至新台币5,732元，仍然是通过将20倍的不变市盈率目标应用于新台币286.5元的2018年每股收益得出的。在确定目标倍数时，我们考虑以下因素：（1）Largan在2016-2018e年的收入复合增长率（相对于仅在2016年下降6％）； （2）Sunny Optical镜头业务当前价格（2382 HK，CMP港币75.55，持有，目标价HK $ 76）隐含的倍数，我们计算为c25x。图表2：收益修订 2017年 2018年 2019年资料来源：汇丰银行的估算。关键的下行风险包括：（1）最终需求弱于预期； （2）执行/收益比预期差； （3）竞争超出预期。图表3：前进P / E频段图表4：前进P / B频段6,0005,0004,0003,0002,0001,0000股价（TWD）25x 20x 15x 10x7,0009倍6,0005,0007倍4,0005倍3,0003倍2,0001,0000资料来源：公司数据，TEJ，汇丰银行估算.资料来源：公司数据，TEJ，汇丰银行估算。Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-162017年1月Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11 Jan-12 Jan-13 Jan-14 Jan-15 Jan-162017年1月（TWDm）旧新变化百分比旧新变化百分比旧新变化百分比收入57,19956,315-2%71,87974,7424%77,12677,3840%毛利40,92038,690-5%51,50553,4374%55,03555,1420%营业收入36,14834