2026年投资展望系列之三：2026，2200+亿C-REITs怎么配？

评级及分析师信息 分析师：郑日诚邮箱：zhengrc@hx168.com.cnSAC NO：S1120524040003联系电话： ►一级市场：继续常态化发行，新资产类型将逐步上线 2025年，C-REITs进入常态化申报、常态化发行的新阶段，相关部门持续推动市场扩围扩容，拟推出商业综合体、商业零售、写字楼、酒店等商业不动产REITs。基础设施REITs项目行业范围清单（2025年版）也新增了商业办公设施、城市更新设施、体育场馆项目等，新资产类型REITs将陆续上市。 从发行节奏来看，2025年1-11月共发行20只，规模408亿元，较2024年有所回落。从打新情绪来看，2025年一级发行火热，多个项目认购倍数超过100倍。但随着一级市场询价上下限放宽，近期项目定价已较为充分，个券首日涨幅空间变小，一级打新略有降温迹象。 ►二级市场：先扬后抑，消费/保租房领涨，园区垫底 2025年 以 来，C-REITs市 场行情整体“先涨后跌”。上半年延续了2024年底以来的牛市行情，REITs全收益指数创阶段性新高，涨幅达14.2%，上涨主要驱动因素有：1）低利率环境，具有稳定分红的REITs分红率高于其他资产，受市场青睐；2）REITs公允价值变动可计入 其他综合收益的会计处理使得价格波动不影响利润，分红计入投资收益，券商自营等市场玩家增多，机构配置诉求强烈，市场供不应求。 下半年全收益指数已连跌五个月，至11月末已回撤5.9%，市场整体仍 然 较弱，主要影响因素：1）市场风险偏好显著加强，债市也经历调整，上半年REITs的涨幅侵蚀了分红收益，项目分派率吸引力减弱；2）REITs底层资产基本面分化愈发明显；3）多只项目解禁，抛售压力 等多重因素影响。 从全年表现来看，2025年消费设施、租赁住房涨幅靠前，截至11月末分别上涨22%、13%。产业园区收益垫底，下半年的大幅度回调，使其成为截至11月末唯一负收益的板块。 ►解禁：2026年不可忽视的抛压 大部分C-REITs项目面临上市后第12、36、60个月的解禁冲击，大约分别释放4-60%、0-47%、20%的可流通份额，个券面临一定的抛售压力。2026上半年合计有22个项目解除限售，下半年有所缓解。 解禁冲击大小，关键看市场趋势、解禁数量和浮盈水平。整体来看，解 禁 事件无法直接断定个券必跌。解禁通常会因为兑现浮盈带来下跌压力，但如果市场处于上涨周期、解禁份额较小或者解禁时点较发行价的浮盈并非十分丰厚，解禁带来的抛售压力较小，甚至在市场大盘上涨中，价格还能不降反升。 解禁前后机构行为方面，我们发现解禁观察期前10个月、解禁观察期、解禁观察期后至今三个阶段的日均换手率基本呈现下降趋势，表明随着限售解除、流通份额增多，个券成交量并未同步增加，成交活跃度无显著提升。 ►扩募：保持生命力的重要手段 2025年预计能有5个项目完成扩募上市，募集资金约67亿元，分别为2只租赁住房、2只园区和1只能源。扩募是利好还是利空，需考虑新项目分派率和发售方式。由于目前各项目扩募所选的资产收益整体不错，购入新项目往往能够提升REITs资产组合的收益率和底层资产现金流来源的分散度，从基本面上是利好因素。从2025年5只扩募新项目的收益来看，新项目的引入预计能够提升项目分派率20~40bp。 扩募发售方式的选择，有可能对价格带来一定冲击。近期的华润有巢扩募首次采用向原持有人配售的方式，个券价格有较为明显的波动，主要是不参与配售的持有人需要在配售权益登记日前选择卖出所持基金份额，否则除权后基金份额价格会下降、持有权益会被稀释。 但无须太畏惧配售的扩募方式，关键是对新购入资产的信心和把握。若无仓位管理要求，新资产是否稳定、显著地提升组合分派率/内部收益率，仍然是判定是否继续参与的重要标准。同时，投资者退出所造成的市场波动也带来了交易机会。 ►2026，优选景气资产，博弈个券超跌机会 供给端：预计新增20只左右。2025年11月国家发改委表示已累计向证监会推荐105个REITs项目，其中83个已上市，剩余未上市的还有22个。截至11月末已申报至交易所审核的共12单，因此预计2026年新增供给仍能达20只左右，月度约1~2只常态化发行，年末上市C-REITs预计增至100只，且酒店、商业办公楼等商业不动产REITs有可能落地。 需求端：持仓仍集中于券商自营、保险，期待增量资金。当前REITs市场投资者主要有产业投资、券商、保险、信托、私募基金、公募基金及其资管子公司、AMC、银行理财和期货公司等。券商自营已成为市场最主要的投资者，持有规模迅速增长，保险次之。2026年指数化投资工具和REITs纳入沪深港通若能落地，增量资金或带来一波配置行情。 配置思路：可以考虑挣分母端折现率下行的钱、分子端基本面现金流增加的钱，以及解禁、扩募等事件冲击带来的超跌或误杀的捡漏机会。分母端折现率的下行趋势需要结合债市表现综合研判，解禁、扩募事件冲击发生在特定时点，分子端现金流情况则需要持续跟踪资产的运行情况。 从各项目的三季度报告表现来看，板块间和板块内的基本面显著分化。整体上仍优先关注经营稳定、出租率较高、有一定政策支持的消费设施、租赁住房、数据中心和市政环保板块。交通设施板块可以优先选择周边路网车流导入效应好、车流稳步提升的东部路产。仓储物流、产业园区板块需要谨慎对待出租率持续下降的个券。能源设施需要考虑风光水电资源的变化对上网电量的影响，以及市场化交易的消纳情况。 风险提示 公募REITs相关政策出现超预期调整；基础设施项目经营风险；资料来源及数据统计风险。 正文目录 1.一级市场：继续常态化发行，新资产类型将逐步上线......................................................................................42.二级市场：2025先扬后抑，消费/保租房领涨，园区垫底................................................................................63.解禁：2026年不可忽视的抛压......................................................................................................................83.1.2026上半年解禁小高峰，下半年有所缓解..................................................................................................83.2.解禁冲击大小，关键看市场趋势、解禁数量和浮盈水平...............................................................................104.扩募：保持生命力的重要手段......................................................................................................................144.1.年内预计5只REITs完成扩募，募集资金约67亿元...................................................................................144.2.扩募是利好还是利空，需考虑新项目的分派率和发售方式............................................................................155. 2026，优选景气资产，博弈个券超跌机会.....................................................................................................185.1.供给端：预计新增20只左右，商业不动产REITs值得期待.........................................................................185.2.需求端：持仓仍集中于券商自营、保险，期待增量资金...............................................................................195.3.消费设施：经营整体稳定，主动调改仍有空间............................................................................................225.4.租赁住房：出租情况优秀，但需留意竞品压力............................................................................................235.5.交通设施：关注周边路网改扩建的引流、分流效应......................................................................................245.6.数据中心：租户单一但租约较长，算力热潮下业绩可期...............................................................................255.7.市政环保：公用事业属性强，处理量或处理单价稳中有升............................................................................265.8.仓储物流：新增供给的冲击仍在，贸易战海外租户已调整............................................................................275.9.能源设施：多因素影响发电量、上网电量，国补依旧是保障........................................................................285.10.产业园区：多个项目出租率6开头，孵化器业绩普遍较差..........................................................................296.风险提示....................................................................................................................................................31 图表目录 图1：发改办投资782号文持续推动市场扩围扩容............................................................................................4图2：2025年度C-REITs发行20只、较2024年的29个项目有所回落（左轴单位：亿元）...............................5图3：C-REITs在2026上半年迎来解禁高峰，下半年有所缓解.........................................................................10图4：华夏基金华润有巢REI