业绩超预期，受益并表+汇兑+海外旺季

业绩简评

2025年第三季度，公司实现归母净利润20.04亿元，同比增长76%，扣非归母净利润19.36亿元，同比增长82%。单季度归母净利润9.00亿元，同比增长121%，扣非归母净利润8.66亿元，同比增长126%。公司公告2025年前三季度利润分配预案，拟每股派发现金红利0.34元（含税）。

经营分析

1. 国内水泥：销量依旧承压，煤炭价格环比上升。1-9月全国水泥销量同比下降5.2%，预计公司国内水泥销量同样承压。水泥产品平均售价同比下降，但煤炭动力价格环比提高但同比依然下降。建议关注国内产能置换、查超产政策落地情况，静待供给侧产能出清带动盈利边际改善。
2. 海外水泥：上半年汇兑损失约1.59亿元，随着非洲部分国家货币升值，Q3汇兑影响减弱。8月底交割尼日利亚资产，新并资产对单季度带来报表贡献。非洲多个地区受雨季、节假日影响需求，中亚冬季需求淡旺季明显。公司已在14个国家布局，海外累计运营及在建产能突破3500万吨，海外水泥盈利能力好于国内，将持续贡献利润增量，周期成长性凸显。
3. 国内骨料：公司骨料产能及产销量均为全国第一，截至2025年6月末，公司已具备骨料产能3.0亿吨/年。骨料行业竞争相对温和、波动更低，可在水泥需求下行期时形成对冲，为公司持续贡献稳健现金流。

盈利预测、估值与评级

预计2025-2027年公司归母净利润为29.3、36.5和38.4亿元，同比增速分别为16%、25%、7%，对应PE分别为15、12、11倍，维持“买入”评级。

风险提示

非洲产能增长过快的风险、国内价格竞争激烈、汇率波动等。