固收专题报告：信用季度：信用季度利差难压，等待下行

核心观点

• 三季度债市表现：受反内卷政策、股市及基金赎回新规等影响，三季度债市持续上行。调整特点为长端调整多、短端调整少，信用低等级调整少、高等级调整略多，二永债调整多、普信债调整较少。2年及以内信用债表现较好，3年及以上投资回报多为负。
• 债市走势分析：基本面偏弱、融资需求偏弱的格局未改变，结合期限利差、比价等，债市进一步上行的空间有限，年末或重现利率下行。
• 四季度信用利差：若利率不进一步上行，信用利差或以震荡为主。四季度政策博弈较多，难以形成利差压降共识；年末银行理财规模增长偏弱，也难以推动利差下行。市场博弈心态加重，或将加大市场波动。
• 投资建议：中短信用债仍以防御为主，2年以内信用债扛30bp以上幅度的上行。二永债交易机会再现，短期把握快进快出机会，中长期仍取决于利率走势。超长信用债对负债端不稳定的机构仍需谨慎，但配置价值回升，可谨慎尝试交易性策略。
• 品种参与建议：关注中长久期二永债，2年左右的高票息资产，如西安高新、豫航空港、珠海华发等城投债，以及首开、建发、中交地产等地方重要国有房企债。

关键数据

• 三季度债市收益率变动：国债、国开债、中短期票据、城投债等收益率均上行。
• 三季度信用利差调整：信用利差整体走阔，二永债利差走势分化，短端下行，长端走阔。
• 三季度债市投资回报：2年及以内短信用表现不错，整体取得较好正收益；3年及以上债券投资回报表现较差，期限越长越差。
• 三季度宏观数据：8月规上工业企业利润同比增长20.4%，社零同比增速仅3.4%，核心社融与社融整体增速均下行。
• 利率债期限利差、比价：利率债期限利差、长利率存单比价已上行至高点。

研究结论

• 四季度债市进一步上行的空间有限，信用利差或以震荡为主。
• 中短信用债以防御为主，关注2年以内高票息资产，二永债和超长信用债可谨慎参与。
• 市场博弈心态加重，或将加大市场波动。