强劲的一季度提振了2017年的希望

●Nong Shim昨天报告了第一季度营业利润，超出了市场预期的8％。虽然要获得基于销售的市场份额不一定是一件好事，因为这是因为优质拉面的销售总体在萎缩，但强劲的第一季度表明，如果没有其他因素，除了基数效应之外，今年的收益将会增长。鉴于业绩和其他因素可能会促进农心的销售，我们将公司评级上调至“买入”，并将目标价格上调至39万韩元。 2017. 5. 16农心(004370)强劲的一季度提振了2017年的希望杨一宇分析师ilwoo.yang@samsung.com 822 2020 7820金贤宇研究助理hyunwooz.kim@samsung.com 822 2020 7788发生了什么？一季度评论：Nong Shim昨日表示，其第一季度的综合销售额同比下降2％至555.4亿韩元，营业利润与去年同期保持相似，为32.5b韩元，后者比市场预期高出8％。韩国和中国业务的运营利润分别比我们的预测低了1.8亿韩元和0.2亿韩元，但美国业务比我们的目标高出4.2亿韩元。我们将政治因素归咎于中国以韩元计价的销售额同比下降4％，而以人民币计价的销售额仅同比增长4％。在母公司，面条销量同比下降7％，而小吃销量同比增长9％。 Nong Shim在韩国的基于销售的市场份额环比增长1.2％至56.4％。优质拉面消费下降：有些人将Non Shim的市场份额增加归因于平均售价的上涨，但是我们认为基于销售的市场份额的上升与公司的定价能力无关。我们认为，由于优质拉面的消费量正在下降，农心正在获得以销售为基础的市场份额，如果对优质产品的需求减弱，其竞争对手的往往会更快地降价，那么基于销量的市场份额可能会下滑。在过去的两年中，优质拉面帮助Nong Shim将其平均售价提高了约3％，但产品销量下降将抵消这些涨幅。升级至“购买”并将目标提高至390,000韩元：我们将农心的12个月目标价格上调3％至390,000韩元（基于20倍2018年市盈率），并将股票评级上调至买入，因为：1）该公司强劲的1季度业绩表明这将使收益增长如果除基本影响外没有其他原因的年份； 2）一旦THAAD紧张局势缓解，预期中国的销售将正常化； 3）酱油和酱油拉面的人气下降，这将促使消费者重新使用该公司的产品。一季度业绩总结评估摘要20162017年2018年倍数（x）营业额555.4(2.2)(3.2)(9.3)(4.4)市盈率10.118.317.0营业利润32.50.347.03.87.5P / B1.11.01.0税前利润40.2(74.3)58.26.09.6EV / EBITDA8.69.08.2净利29.8(79.3)69.84.13.0股息收益率（％）1.21.21.2每股收益增长（同比百分比）69.8(44.8)7.9资料来源：公司数据，三星证券估计净资产收益率（％） 11.66.06.2每股数据（韩元）公司更新乍看上去 目标价390,000韩元(17.6%)当前价格KRW331,500市值2.0t韩元/ 1.8b美元股票（流通量）6,082,64252周最高/最低KRW417,500 / KRW283,500平均每日交易KRW8.7b /价值（60天）770万美元一年表现1M600万1200万农心（％）4.4-0.3-17.9Vs Kospi（％pts）-2.7-14.4-29.5关键变化三星vs街购买★★★：5 /买：4 /持有：3 /卖：2 /卖★★★:（韩元）2017年1季度g差异（％）（％y-y）（％q-q）三星共识（韩元）新旧差异推荐。目标价购买390,000保持380,0002.6%2017年每股收益18,07917,3824.0%2018年每股收益19,51618,7853.9%估计数14目标价407,000建议3.9每股收益32,76418,07919,516BVPS309,527324,482340,739DPS4,0004,0004,000保证金（％）营业利润5.9税前利润7.2净利5.4 农心2017. 5. 162结果和预测（合并基础）（韩元）2016年1季度16年2季度16年3季度2016年第4季度2017年1季度2017年第二季度2017年第三季度17年4季度20162017年2018年合并销售5685275485745555465645952,2172,260629父母4784414594854594494634901,8621,862502面条3052832993322842802893291,2191,182330零食767477778377817930432081饮料和商品867884738783917932133984出口产品464439424547424417217747销售津贴(36)(38)(40)(40)(39)(38)(39)(41)(154)(157)(39)中国767273667374777228829683我们555152585957596721724276日本91091010121012384313调整项(50)(47)(45)(45)(46)(46)(46)(46)(188)(183)(46)毛利181168179185175168172185713700196烟气（％y-y）12.35.23.73.8(3.4)(0.6)(3.8)0.16.1(1.9)(71.9)毛利率（％）31.832.032.732.231.530.730.631.132.231.031.2营业利润（美元）32.523.220.925.930.221.128.230.893.4112.2123.6营业利润32.412.422.822.132.524.228.633.289.7118.4130.3父母295162026192125699297中国232(1)01336613我们22424333101213日本00000000111调整项(1)2122222477烟气（％y-y）17.1(48.7)(39.4)(23.4)0.294.925.450.1(24.2)32.010.1营业利润率（％）5.72.44.23.95.84.45.15.64.05.220.7税前利润15621312540313540233146157烟气（％y-y）389.5(57.3)(18.9)(27.7)(74.3)49.913.156.652.0(37.4)7.4税前利润率（％）27.53.95.74.47.25.66.26.710.56.524.9净利14415231830232730199110118烟气（％y-y）514.5(59.3)(20.9)(38.0)(79.3)56.714.971.269.7(45.0)8.0净利润率（％）25.32.84.23.15.44.34.75.09.04.818.8资料来源：公司数据，三星证券估计 农心2017. 5. 163收入证明资产负债表年底12月31日（KRWb）201520162017年2018年2019年年底12月31日（KRWb）201520162017年2018年2019年营业额2,1822,2172,2602,3922,520当前资产9981,0571,1421,2341,306销货成本1,5101,5041,5611,6491,746现金等价物169179266327366毛利672713700743774应收账款210223221235249毛利率（％）30.832.231.031.130.7存货173169181188197营销，一般及行政费用554624581613649其他流动资产446486474485494营业利润11890118130125固定资产1,4211,4241,4321,4611,504营业利润率（％）5.44.05.25.44.9投资资产4085899398营业外收益（亏损）35144282626有形资产1,1331,0921,0991,1141,142财务利润1621242424无形资产5759596060财务费用1313181818其他长期资产191189184194203权益法收益（亏损）00000总资产2,4192,4812,5742,6952,810其他32136222020流动负债634549530565597税前利润154233146157151应付账款285279292308326税收3634363837短期债务9740444853有效税率（％）23.514.624.924.524.5其他流动负债253231194208218持续经营利润117199110118114长期负债138130168160153终止经营业务的利润00000债券和长期债务5559595959净利117199110118114其他长期负债827010910194净利润率（％）5.49.04.84.94.5负债总额772679698725750净利润（控股权益）117199110118114母公司所有者1,6351,7901,8761,9702,060净利润（非控制性权益）0(0)(0)(0)(0)股本3030303030息税折旧摊销前利润198175205219213资本盈余121121121121121EBITDA利润率（％）9.17.99.19.28.5留存收益1,5541,7211,8081,9021,991每股收益（基于父级）（韩元）19,29132,76418,03019,46618,749其他(70)(83)(83)(83)(83)每股收益（合并）（韩元）19,30332,75418,02019,45618,740非控制性权益1113000调整后每股收益（韩元）*19,29132,76418,07919,51618,799权益总额1,6461,8021,8761,9702,060净债务(422)(523)(163)(219)(253)资料来源：公司数据，三星证券估计现金流量表财务比率年底12月31日（KRWb）201520162017年2018年2019年年底12月31日201520162017年2018年2019年经营现金流量202221224208200增长（％）净利117199110118114营业额6.91.62.05.85.3非现金损益120147135137137营业利润60.8(24.2)32.010.1(4.4)折旧7984838585净利82.269.7(45.0)8.0(3.7)摊销11444调整后每股收益**80.569.8(44.8)7.9(3.7)其他4061484848每股数据（韩元）经营活动产生的应收账款变化(13)(80)15(15)(23)EPS（基于父级）19,29132,76418,03019,46618,749投资现金流量(168)(135)(117)(128)(141)每股收益（合并）19,30332,75418,02019,45618,740有形资产变动(89)(48)(94)(104)(117)调整后每股收益**19,29132,76418,07919,51618,799金融资产变动(56)(83)(22)(23)(23)BVPS282,744309,527324,482340,739356,243其他(22)(3)(0)(1)(1)DPS（常见）4,0004,0004,0004,0004,000筹资活动产生的现金流量18(77)(20)(20)(20)估值（x）债务变动57(53)445市盈率***17.210.118.317.017.6权益变动(1)0000P / B ***1.21.11.01.00.9股利(23)(23)(24)(24)(24)EV / EBITDA8.18.69.08.28.3其他(14)(1)000比例（％）现金变动5311876039鱼子7.411.66.06.25.7年初现金115169179266327资产回报率5.18.14.34.54.1年末现金169179266327366投资回报