核心观点
- 全球大类资产表现：2025年上半年，全球大类资产波动加剧，股市表现最优，债市次之；商品分化，外需驱动品种优于内需品；G2货币承压，美元与人民币双双走弱。
- 国内市场：权益（+5.8%）＞债券（+0.9%）＞商品（-2.1%）＞人民币（-6.0%）。
- A股：围绕中国AI突破与特朗普关税扰动展开，AI利好催化科技成长板块领涨，提振风险偏好；二季度关税不确定性拖累出口链，压制周期与制造板块估值修复。随后在政策托底与外部扰动缓和下回暖。
- 债市：主要围绕资金面偏紧、关税引发的避险情绪展开，涨幅较2024年显著收敛，对经济基本面悲观的预期权重降低。
- 人民币：对美元升值、对非美货币贬值。
- 商品：贵金属表现亮眼，黑色、工业品等内需商品延续疲弱。
- 海外市场：债券（+7.3%）＞权益（+6.1%）＞商品（+5.9%）＞美元（-10.8%）。
- 全球股市：特朗普关税政策一度引发全球资本市场剧烈震荡，但经济衰退仍停留在预期层面，全球股市深跌后迅速修复，港股、德股、韩股涨幅超20%。
- 全球债市：整体上涨，新兴市场和美债领涨，欧债偏弱。
- 大宗商品：整体小幅走高，家畜与油脂领涨，金属及工业原料涨幅温和。
- 美元：指数下跌超10%，受软数据降温、关税冲击信用及美联储独立性受质疑共同拖累。
展望后市
- A股：全球央行流动性宽松延续，股市盈利底渐近，在政策托底与风险偏好共振下，指数有望再创新高。
- 债市：在基本面未反转、宽松延续下、外部扰动未彻底消除下，国债利率或再下探但赔率偏弱；随着弱复苏+低通胀预期钝化，风险偏好抬升，股商相对吸引力上升、债市性价比走弱。
- 金价：受全球宽松流动性、地缘风险与逆全球化支撑，中长期看多基调不变。然宏观不确定性收敛，上行赔率趋窄，新高前仍需震荡消化。驱动因素转向边际变化，需关注关税执行节奏、美联储降息路径及下任美联储主席及其政策取向。
- 铜价：全球降息与财政扩张托底，衰退风险有限；精矿增速放缓、加工费低企制约冶炼，紧平衡格局延续，铜价中枢上移。
- 油价：OPEC+持续增产、需求动能温和且受关税扰动、库存高企压制上行，供强需弱主导，下半年震荡偏弱，上行风险在地缘与减产。
风险因素
- 海外内政不确定性加剧，国内经济复苏乏力，中东地缘冲突升级，海外央行货币政策不及预期。
关键数据
- A股：上半年收涨5.83%，中证1000收涨6.69%、中证2000收涨15.24%、北证50收涨39.45%，两市成交额中枢从2024年下半年的1.25万亿回升1.39万亿。
- 港股：上半年恒生指数收涨20.0%，恒生科技收涨18.68%。
- 海外股市：韩国综指、德国DAX表现强劲、涨幅超20%，印度SENSEX30、英国富时100表现次之，美股、日经表现偏弱。
- 全球债市：债券（+7.27%），新兴市场录得4.94%、美国录得4.02%、欧洲市场录得0.84%。
- 大宗商品：CRB商品指数上半年收益率录得+0.19%，家畜（22.38%）＞油脂（21.24%）＞金属（7.1%）＞工业原料（5.46%）＞食品（4.61%）＞纺织品（2.16%）。
- 美元：指数上半年跌幅录得-10.79%，从年初110回落至100下方。
