国债期货月报：反内卷政策催化风险偏好上升，7月期债承压下行

市场分析

• 宏观政策：7月政治局会议提出落实积极的财政政策和适度宽松的货币政策，治理企业无序竞争，化解地方政府债务风险，严禁新增隐性债务。关税方面，中美双方将继续推动已暂停的美方对等关税24%部分以及中方反制措施展期90天。2025年8月8日起，新发行国债、地方政府债券和金融债券的利息收入将恢复征收增值税。
• 通胀：6月CPI同比上升0.1%。
• 资金面：2025年上半年财政运行平稳，支出扩张力度加大，一般公共预算收入微降0.3%，支出同比增长3.4%。政府性基金预算支出同比大增30%，土地出让收入下降但收入保持相对平稳。央行开展1260亿元7天逆回购操作。货币市场主要期限回购利率分别为1.32%、1.45%、1.55%。
• 市场面：2025-08-01，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.35元、105.72元、108.44元、119.04元。7月涨跌幅分别为-0.13%、-0.45%、-0.48%、-1.34%。TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.00元、-0.02元、0.01元和0.06元。7月国债期货延续回调，TL2509合约下跌超1.3%，10年期国债收益率上行至1.71%，创4月以来新高。

策略

• 单边：经济回暖对冲政策乏力，债市反弹受限，建议TL2509合约逢高做空。
• 套利：关注T2509合约基差收敛。
• 套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保。

风险

• 流动性快速紧缩风险。

核心观点与结论

• 政策力度持续不及市场预期，债市支撑有限。国债利息恢复征收增值税新政短期内抬高新券实际税后收益率，压制一级发行需求，推升新发利率中枢，带动存量老券相对价值抬升。该政策弱化新券对中长期资金的吸引力，打压债券中期投资热情。财政部仍以短债为主调配融资结构，对中长端利率构成抬升压力。在供给高峰与政策压制并存的背景下，债券市场结构性承压。