再战指数关键点位关口，复盘券商估值演绎：量能仍是关键变量

核心观点与关键数据

• 上证指数突破3500点回顾：自2000年以来，上证指数曾4次涨至3500点，并2次成功突破4000点。2007年首次突破时，上市券商数量稀少且多数为借壳上市，券商板块涨幅较大；2015年再次突破时，券商板块因前期已累计较大涨幅，未能实现超额收益；2018年突破后快速回落，行业涨跌幅分化明显；2021年突破后震荡，行业涨跌幅分化严重；2025年第五次突破，市场量能相对释放充分。
• 券商板块估值演绎：复盘显示，券商板块在指数上涨初期积累较大涨幅后，后期动能不足的特点较为明显。当前市场呈现“慢牛”迹象，多数行业指数上涨，但券商板块因多数券商在2024年“9·24行情”中已完成快速上涨，未能实现超额收益。
• 关键数据：2025年7月上证指数日均成交额6701亿元，占日均总市值比值为0.99%，低于2021年相应最高比值1.22%。若上证指数达到4000点，总市值预测将达到76.72万亿元，根据2021年和2015年月交易额，上证指数需要至少8995亿元和1.55万亿元日成交额以维持上涨趋势。
• 券商AH价差：截至2025年7月30日，H股券商涨幅为83.3%，A股券商为26.7%，两者差距近56.6%，AH价差有明显收缩迹象。

投资建议

• 看好券商板块相对收益机会：随着A股市场逐步从存量市场转为增量市场，交投活跃度攀升，板块从轮动到普涨，赚钱效应开始显现，非银板块投资者需重视板块相对收益的机会。
• 业绩预增：1H25券商业绩预增中枢增速逾7成，好于预期，主要系市场交投持续活跃，带动经纪和权益自营业务增长。
• AH价差收缩：《推动公募基金高质量发展行动方案》落地，对于欠配的非银板块，有望在市场情绪转折点迎来更多增量资金配置，券商或许更为受益。
• 建议关注：头部券商（国泰海通、中金公司、中信证券、东方证券）和充分受益于市场交投活跃的金融科技龙头（东方财富、指南针、同花顺）。

风险提示

• 市场环境存在差异。
• 权益市场大幅波动。
• 研报信息更新不及时风险及样本统计差异。