- 核心观点：近期市场和政策层面关注反内卷和去产能，标志着产能过剩周期进入后期，实质性的市场化产能收缩已在进行。去产能对当期盈利影响较小，主要影响后续商品价格反转后的高度。大宗商品供需研究经验表明，“需求决定方向，供给决定高度”。
- 去产能三步：收入利润下降 -> 资本开支下降 -> 产能增速下降。历次全A产能周期见顶，营业收入先走弱，资本开支滞后走弱，产能过剩持续较长时间。
- 去产能效果：往往在需求改善时才明显。行业价格下行期，供需平衡点在低成本区，大部分企业亏损，高成本产能可能已停产，去产能效果需需求改善后才能显现。
- 对比2011-2015年产能过剩周期：当前重点是需求能否稳住。2011-2015年需求经历两次下降，当前需求诱因是2021年以来房地产下降，去年9月以来房地产销售下降速度放慢，但企稳力度弱，需验证是否出现类似2014-2015年的需求二次下降。
- 当下判断：战略上类似2013和2019年，后续有较大概率发展为全面牛市。战术层面，指数快速突破去年10月8日以来震荡区间需要时间。市场在7月可能还会有震荡回撤，幅度可控。Q3后期或Q4，盈利和政策层面只要有一个往乐观方向转变，市场有望回归牛市状态。
- 配置观点：季度内偏价值，等Q3后期增加弹性行业配置。
- 配置风格展望：新消费投资方法和AI投资方法类似，少部分公司业绩和产业逻辑有较好结合，其他大量二三线标的大多为估值修复，相关标的轮涨过后，在接近季报期，往往会出现阶段性回撤。AI经历过一个季度的休整，逐渐进入左侧观察区。
- 配置行业展望：
- 新消费：自下而上，业绩趋势和产业逻辑能自洽；自上而下看，宏观层面外需不确定，内需更确定，后续还可能有稳内需的政策，新消费也有望受益。
- 传媒：AI季度休整尾声，传媒估值性价比较高，AI下一波关注应用变化。
- 军工：独立的需求周期，内外部特殊环境下，军工可能会有持续的主题事件催化。
- 进可攻退可守(银行、非银)：海外经济敏感性低，国内政策敏感性高；指数权重相比投资者配置比例大；长期破净个股占比多，市值管理受益方向。
- 有色金属：产能格局强，经济弱受影响小，经济强或政策多受益；内部黄金稀土等受益于地缘格局的细分行业可能有所表现。
- 房地产：估值位置偏低；稳增长政策可能还有新增举措，股价表现可能要等政策变化。
- 关键数据：
- 全A资本开支累计同比已持续1年负增长，持续负增长的时间长度是2005年以来最长。
- 2011-2015年产能过剩周期期间需求经历过两次下降（2011-2012和2014-2015）。
- A股历史上，几乎不依赖业绩的成长股牛市阶段有2014-15、2019年，这两个阶段成长股有2个季度超额收益后，往往会有季度相对收益的回撤。
- 风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动，历史规律可能会失效。
