一、市场回顾
本周（2025年6月9日至6月13日），“弱基本面+流动性宽松”共振，超长期利率债表现最优。资金面维持宽松，资金利率下破1.4%之后重回1.4%上方，央行再度预告买断式回购操作呵护资金面；周初公布的通胀和进出口等数据偏弱，经济基本面继续支撑债市。收益率曲线整体下移，10年期国债收益率下行1BP至1.64%，30Y-10Y利差下行1.58BP，超长端牛平。AAA级中票3Y到期收益率下行0.6BP，与10Y国债利差收窄，信用风险溢价压缩。R001全周上行1.43BP，流动性分层扩大。
二、资金面
- 人民币汇率升值暂缓，央行提前公布买断式回购招标信息
本周，美元兑离岸人民币汇率即期双向窄幅波动，掉期贴水深度相对平稳。即期全周振幅255点，最终收于7.1896。掉期贴水收窄18点，反映离岸人民币融资成本下降。关注6月美联储议息会议，若点阵图暗示推迟降息，USDCNH或测试7.20关口。
国债加地方债总计净融资3,996亿元，央行公开市场净回笼727亿元。周五，央行公告将于6月16日开展4000亿元买断式逆回购操作，6月买断式逆回购净投放2000亿元。
- 隔夜回购利率重回1.4%
DR001在连续4个交易日跌破OMO政策利率1.4%后在周五重回1.4%上方。资金利率显示DR利率全面下行而R利率全面上行，R001成交量继续上破年内高位，市场杠杆率明显上升、资金分层加剧。
三、债券供给
- 利率债净融资额基本与上周持平
国债+地方债+政策性金融债合计发行量9,411亿元，三类债券合计到期偿还5,379亿元，净融资额4,032亿元。国债发行支撑整体市场净融资规模，体现了中央政府积极财政政策发力。
- 信用债净融资额较上周增长187%
信用债合计发行7,087亿元，到期偿还3,838亿元，净融资3,249亿元，净融资额较上周增长187%。分评级看：AAA级债券净融资高达2,897亿元；AA+级债券净融资额279亿元；AA级债券净融资为-29亿元；AA级以下债券等级净融资102亿元。
四、曲线及利差
- 利率债收益率超长端显著平坦化
国债收益率走低，曲线超长端显著平坦化。10年期国债收益率下行1BP至1.64%，30Y-10Y利差下行1.58BP。政策性金融债超长端深度走牛，中端逆势承压，30Y-10Y大幅下行4.18BP。地方债收益率曲线牛平，10Y-1Y利差急速收窄。
- 信用债利差全面压缩
信用债市场期限利差和等级利差全面压缩，高评级信用风险溢价回落。市场体现资产荒深化、资金面结构性紧张、期限溢价全面压缩等特征。高评级加速收窄，AA级维持刚性溢价。企业债与城投债利差全线收窄，高评级信用风险溢价回落。商业银行二级资本债等级利差压缩至年内新低。商业银行债曲线牛平，3年期利率领跌。同业存单利率整体下行，但整体跌幅较小。银行间市场资金利率显示非银融资成本跳升，R007-DR007剪刀差走阔。
五、展望
5月社融增量2.29万亿元，同比多增2247亿元，但私人部门融资占比继续走弱，经济内生动能仍需政策加码提振。政府债券占比持续攀升，贷款、票据、企业债券、股权融资等私人部门融资占比继续走弱。5月固定资产投资累计同比增长3.7%，较1-4月回落0.3个百分点，其中房地产开发投资累计同比-10.7%，制造业投资累计同比+8.5%，但连续两个月回落，指向外需波动与产能利用率边际下滑可能抑制企业扩产意愿；基建投资（不含电力）累计同比+5.6%，较上月下降0.2个百分点。5月社会消费品零售总额当月同比跳升至6.4%，显示消费回暖加速，但扣除节假日及政策推动效应，居民消费仍待修复。
经济基本面对债市仍具有较强的支撑作用。但季末银行负债压力难言转轻，央行货币投放温和,市场杠杆率上升、资金面稳定性偏弱，曲线及信用利差已压缩至极值，追涨曲线平坦化和风险溢价压缩的性价比下降。
六、风险提示
政策变动调整超预期；经济数据超预期；流动性超预期收紧；长期利率波动风险。
