核心结论：利润表的压力与资产负债表的韧性并存
短期视角下，2025年一季度上市银行营收和利润增速小幅回落，主要受净息差承压和债市波动影响，但表现并未弱于2024年同期。上市银行业绩增长自2023年以来均处于低位徘徊。同时，面对有效需求不足，上市银行资产负债表依然实现稳健扩张，不良生成率平稳，前瞻性指标有所改善，拨备覆盖率维持高位，信用风险压力可控，具备韧性。近年来银行股表现优异并非景气改善逻辑，而是基于行业的韧性，拥有稳健资产负债表的银行经营可持续性更强。
中长期视角下，对银行而言，“慢就是快”。相较于利润表的波动，银行资产负债表潜移默化的变化背后映射的产业趋势与银行竞争格局可能更加重要。海外银行业资产结构的变化历程与产业结构变迁息息相关，产业政策一般进行长期演绎，信贷政策和银行信贷投放方向不会“朝令夕改”，期间蕴含着趋势性的惯性机会。当前阶段以及展望未来，央国企替代城投、房地产拉开加杠杆的序幕是中期趋势，央国企、涉政客群为主的银行将持续受益。
银行估值变化拐点背后隐藏的趋势力量仍在延续。与业绩微小的变化相比，估值变化的影响力更巨大且持久。影响估值变化的因素包括基本面景气度、定价资金属性、宏观利率等。2021年至今，国有大行、部分中小行股价持续上行，主要受益于定价银行股的资金从主动型公募基金向被动型公募基金、保险等中长期资金的转移，以及定价银行股的资金属性发生变化，经济上行周期市场普遍采用的利润表分析框架不再是影响银行股价的核心驱动因素，资产负债表的分析框架对股价的影响明显提升。当前银行稳健经营的属性在众多行业中表现仍占优，因此判断自2021年以来，银行估值发生拐点背后的趋势性力量尚在延续，将驱动银行板块持续贡献不错的收益。
建议关注：招商银行、国有大行、成都银行。
风险提示：政策落地效果不及预期，海外需求超预期下行，零售信贷风险大面积暴露。
