深度研究：坐拥陕北优质动力煤核心资产，持续挖潜提效稳增长

公司为陕煤集团下属能源企业，拥有丰富优质的煤炭资源，核定产能1.62亿吨，95%以上产能位于国家重点发展的煤炭基地。2024年收购陕煤电力集团火电资产，形成煤电一体化发展。公司煤炭业务规模化、现代化、智能化领先，资源和成本优势显著，主要产品煤质优良，低灰、低硫、低磷、高发热量，是优质的动力、化工及冶金用煤。2016年以来公司产销量稳步增长，2022、24年产量突破1.5、1.7亿吨，主要因21年以来通过并购、核增持续新增产能。公司自产煤售价具备弹性，长协比例约60%，2024年自产煤售价分别为669/591/532元/吨；生产成本较低，24年单位完全成本290元/吨，同比-2.3%。公司自产煤毛利率维持50%以上，陕北大矿贡献归母净利基本占半。电力业务方面，公司在建机组具备较高增长潜力，主要分布在河南、陕西、山西、湖南等省份，25/26/27年投产机组400/332/400万千瓦。24年售电价格399.23元/兆瓦时，同比-4.8%，售电完全成本341.41元/兆瓦时，同比-3.8%。公司现金流充沛，资产结构健康，分红态度积极，21年以来经营现金流均在300亿元以上水平，资产负债率基本维持在40%左右，20年以来有息负债率也基本在不到10%的较低水平，20年以来公司基本维持50%以上的高分红。预计公司25-27年归母净利分别为168/182/201亿元，对应EPS为1.73/1.87/2.08元，首次覆盖，给予“增持”评级。主要风险包括煤电需求超预期下跌、在建项目进展不及预期、火电受新能源挤压。