核心结论
针对特朗普关税冲击，我国宏观政策应对表现出了极大的定力又不失灵活性，货币增量政策率先发力，财政政策继续执行年初确定的积极有为的思路，一动一静，相机抉择。4月2日以来，特朗普对全球加征关税，幅度超出预期。4月底政治局会议强调，“要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。政治局会议的取向表现出极大的政策定力，宏观政策并没有像个别观点希望的提前大力度实施增量型政策。事后表明，政治局会议的政策取向是合乎逻辑的，因为特朗普的关税政策存在极大的不确定性，不可能定量算出它对宏观经济的冲击幅度，难以提前出台政策应对。5月20日，中美日内瓦经贸会谈后发布联合声明，双方撤回大部分双边关税，短期内经济下行风险有所缓解，但90天内暂停实施的24%关税仍然面临不确定性，未来宏观政策需要继续保持相机抉择的取向，灵活应对。
上半年财政货币政策一静一动，货币政策先行，财政政策前置，预计下半年货币政需要保持宽松，财政可能需要进一步追加预算。5月份，货币政策先行，央行再次降准降息，并且进一步加大结构性货币政策力度。在当前经济环境下，非政府部门信贷扩张动能不足，短期物价走低导致实际利率有所上升，可能部分抵消了降息效果，导致货币政策效果边际递减，因此提振需求需要财政政策进一步发力。今年财政预算力度较去年扩大，发债进度快于去年，上半年加快落实今年预算安排。下半年取决于经贸谈判进展和经济形势变化，可能进一步提高预算赤字或者增发特别国债。
高频数据反映对美“抢出口”效应逐步消退，政策仍需预留空间。5月20日中美日内瓦经贸会谈后发布联合声明，短期内经济下行风险有所缓解，但90天内暂停实施的24%关税仍然面临不确定性，宏观政策需要留有空间，灵活应对。4月，中国对美出口明显下降，中国对美出口货物330.24亿美元，同比减少约21%。从高频数据来看，对等关税落地前中国企业“抢出口”热潮从3月持续到4月18日当周，随后对美出口运量高位下滑，类似的情况也出现在了越南、韩国等地区。近两周的出口运量低于前两年的季节性水平，反映“抢出口效应”消退以及关税带来的影响。与此同时，4月第二周起美西航线运价出现反弹趋势，集装箱装载率回升亦支撑运价；截至5月23日当周日均装载率为96.6%，较4月第一周上升5.3个百分点，截至5月23日当周CCFI美西线环比变动+3.6%。中美阶段性关税暂缓不意味着外需压力彻底缓解，那么政策对冲仍有必要。
海外方面，市场焦点短期从关税问题转向美国财政与货币政策，众议院通过共和党提出的“美丽大法案”，近期鲍威尔预告货币政策框架调整方向。美联储主席鲍威尔在第二届托马斯·劳巴赫研究会致开幕词，指出08年之后货币政策难度在于经济衰退时期，名义利率接近零，实际利率可能在通胀下行的过程中出现抬升，加剧经济复苏的难度。在2020年面临疫情冲击之时，美联储开拓了新的货币政策框架，目的是为了对前期通胀进行“补偿”，但过分低估2022年通胀超预期的上行。回归至当前，鲍威尔表明两个重点：1）与会成员普遍认为应重新审视“就业缺口”的相关表述；2）平均通胀也会重新审视，减少未来通胀再现大开大合的情况。
大类资产方面，市场避险情绪升温。主要国家股指大部分出现下跌，港股相对跑赢，或主要受益于风险溢价回落。中债延续震荡走势，近期降准以及降息举措落地，短期重心重新回归至经济数据走势。海外风波仍存，美债拍卖成绩不佳+特朗普对欧盟征收50%的关税，使得市场避险情绪重燃，金价重新回归至上行通胀预期。
