核心推荐逻辑
- 估值修复：受益于贸易政策缓和，公司处于估值修复阶段，当前对应2025年业绩的PE估值约20倍出头，是重点推荐对象。
核心推荐依据
- 龙头估值对比：龙头标的估值稳定，二线标的估值天花板较高。
- 收入增速支撑：行业和公司收入增速支撑当前估值，国内品牌爵宴增速可观，好当家预计2025年下半年发力，维持整体收入增速。
基本面与产品结构
- 产品结构：公司出口产品以咬胶和肉质零食为主，正发展主粮业务。
- 品牌矩阵：形成爵宴、好世家和齿能为矩阵的自有品牌梯队，爵宴表现亮眼，2024-2025年爵宴和好世家体系内主粮业务逐步发展，后期随主粮产能投产有望放量。
境外业务分析
- 市场分布：美国市场占比约60%，欧洲市场占比20%-30%，剩余为东南亚市场。
- 订单情况：美国出口业务中约5%订单从中国出口，95%由越南和柬埔寨工厂出口，2025年一季度受客户下订单节奏影响，二季度美国订单同比2024年二季度持平，环比一季度略有增长。越南工厂满产，柬埔寨工厂接近满产，后续有产能提升空间。
- 关税影响：东南亚工厂关税为10%，大部分客户自行承担，仅少部分需公司承担3%-5%，整体承受程度可控。
新西兰工厂情况
- 工厂现状：零食工厂2023年营业收入约1亿元，自建干粮产线于2025年3月投入使用，2025年是新西兰主粮产线商业化运营的第一年。
- 市场计划：新西兰主粮产线产品预计2025年7月以SmartBalance品牌进入中国市场，前期会产生折旧、管理及营销费用，短期未达盈亏平衡；后期产能爬坡和运营提升后，该产线将成公司业绩亮点。
境内品牌业务
- 业务调整：2024年主动减少盈利差、运行难的代理业务，2025年起境内业务聚焦品牌端。
- 品牌增速：2024年自有品牌增长超30%，爵宴增长52%，2025年一季度爵宴增速达50%，公司制定品牌端增长目标，整体增长超30%，爵宴目标增长超50%。
- 好世家规划：定位质价比品牌，承接买不起爵宴的客群，预计2025年下半年烘焙粮产线投产后，公司将推新产品，带动好世家与爵宴在烘焙粮领域爆发。
行业趋势与机会
- 狗粮高端化：狗粮高端化进程滞后于猫粮，但正持续推进，驱动因素包括小犬经济发展和老龄犬趋势，高端产品销售量占比逐步提升。
- 公司受益点：爵宴品牌在高端狗零食赛道优势显著，自2024年起布局风干粮高端产品线，未来烘焙粮产线投产后，爵宴将进一步受益于行业高端化趋势，有望实现产品放量，带动公司收入与利润持续提升。
