宏观市场月报：中国加大经济刺激力度应对外需不确定性

类别宏观市场月报 2025年3月28日 宏观金融研究团队 研究员：何卓乔(宏观贵金属)020-38909340hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3008762 研究员：黄雯昕(宏观国债)021-60635739huangwenxin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3051589 研究员：董彬(股指外汇)021-60635731dongbin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3054198 中国加大经济刺激力度应对外需不确定性 观点摘要 近期研究报告 ＃summary＃2025年一季度特朗普2.0新政是影响全球宏观市场的主线。特朗普2.0对内以保守价值观整顿联邦政府和改造美国社会，对外循丛林法则推行关税武器化并重构美国地缘战略空间，而以更大民意授权重返白宫的特朗普在第二个总统任期更加刚愎自用、肆意妄为，因此其政策推行节奏更快且朝令暮改，引发巨大的不确定性和避险需求。特朗普2.0新政推高通胀预期、抑制消费投资意愿并引发抢进口行为，叠加短期外部因素共同使得美国经济短期恶化，市场交易逻辑从“特朗普交易”转到“特朗普衰退”，美元汇率、美债利率和美国股市纷纷承压回落；面对经济疲软压力，美联储给予重视并再次放缓缩表步伐，但在通胀预期压力下美联储继续维持观望态度以等待更好的降息机会。中国方面，决策层决定加大经济刺激力度以应对外需不确定性，在加大新质生产力支持力度的同时也着力全方位扩大内部需求，政策刺激再加上特朗普2.0关税武器化威胁引发的抢出口行为，就使得2025年初中国经济表现相对平稳；特朗普2.0新政使得美国经济阶段性疲软，而中国经济表现相对平稳再加上DeepSeek横空出世引发的人工智能投资热潮，就使得中国资产成为全球资产的避风港，陆港股市年度涨幅排名全球前列，但地缘政治风险以及国内房地产市场也展现出新的隐患。 《宏观专题-20250306-特朗普2.0新政阶段性回顾：回归保守价值观、回归丛林法则》 《宏观专题-20250120-特朗普2.0与2025年宏观市场展望》 《宏观专题-20241015-选情胶着的美国大选会否出现十月惊奇》 《宏观专题-20240930-非典型补库周期与大类资产波动》 《贵金属专题-20240820-金价大涨后的供需基本面变化》 《宏观专题-20240607-美国总统大选对地缘政治和宏观市场的影响》 特朗普2.0新政对内整顿联邦政府以及对外关税武器化催生美国经济滞胀风险，另一方面逆周期调节政策以及抢出口行为支持中国经济温和复苏，DeepSeek横空出世引发人工智能投资热潮，中国政策环境稳定性使得中国成为美国滞涨时期的避风港，由此出现典型的东升西降现象，环球股市中恒生科技独领风骚。另一方面，我们看到在地缘政治风险和中美贸易纷争的影响下，中国跨境资金仍表现为净流出，经济数据显示房地产刺激政策的效用出现边际走弱现象，而且抢出口行为通过出口前置在支撑短期经济的同时也会恶化后期经济增长动能，当然我们相信在经济疲软迹象愈加明显滞后决策层也会如2024年那样加大稳增长支持力度。在这种情况下，我们建议2025年大类资产配置整体防御但下半年可伺机进攻，上半年加大国债作为对冲经济增长动能转弱的配置力度，保持黄金作为对冲人民币汇率贬值的配置力度，下半年加大蓝筹股和依赖国内需求的工业金属作为对冲稳增长政策预期的配置力度；而由于中国央行维持宽松货币金融环境稳增长，中国房地产市场下行周期尚未结束，我们建议继续低配货币和房地产。 目录 一、2025年1-3月份宏观市场回顾.......................................................................-4-二、宏观环境评述....................................................................................................-4-2.1中国经济平稳开局........................................................................................-4-2.2美国经济短期衰退........................................................................................-7-2.3中国加大经济刺激力度................................................................................-9-2.4特朗普颠覆性改革......................................................................................-11-2.5美联储维稳未降息......................................................................................-15-三、资产市场分析..................................................................................................-16-四、中期资产配置..................................................................................................-19- 一、2025年1-3月份宏观市场回顾 2025年一季度特朗普2.0新政是影响全球宏观市场的主线。特朗普2.0对内以保守价值观整顿联邦政府和改造美国社会，对外循丛林法则推行关税武器化并重构美国地缘战略空间，而以更大民意授权重返白宫的特朗普在第二个总统任期更加刚愎自用、肆意妄为，因此其政策推行节奏更快且朝令暮改，引发巨大的不确定性和避险需求。特朗普2.0新政推高通胀预期、抑制消费投资意愿并引发抢进口行为，叠加短期外部因素共同使得美国经济短期恶化，市场交易逻辑从“特朗普交易”转到“特朗普衰退”，美元汇率、美债利率和美国股市纷纷承压回落；面对经济疲软压力，美联储给予重视并再次放缓缩表步伐，但在通胀预期压力下美联储继续维持观望态度以等待更好的降息机会，而在民意压力下特朗普2.0内阁也略为安抚市场。中国方面，决策层决定加大经济刺激力度以应对外需不确定性，在加大新质生产力支持力度的同时也着力全方位扩大内部需求，政策刺激再加上特朗普2.0关税武器化威胁引发的抢出口行为，就使得2025年初中国经济表现相对平稳；特朗普2.0新政使得美国经济阶段性疲软，而中国经济表现相对平稳再加上DeepSeek横空出世引发的人工智能投资热潮，就使得中国资产成为全球资产的避风港，陆港股市年度涨幅排名全球前列，但地缘政治风险以及国内房地产市场也展现出新的隐患。在特朗普2.0战略中心从欧洲转到亚太的压力下，欧洲意图重建防务力量并加强基础设施建设，财政扩张预期短期增强欧洲资产吸引力，但欧洲各国异质性也可能被激发。 二、宏观环境评述 2.1中国经济平稳开局 由于两重(国家重大战略实施和重点领域安全能力建设)两新(大规模设备更新和消费品以旧换新)财政刺激措施、房地产和股市支持措施继续起效，以及特朗普2.0关税武器化威胁下的抢出口行为，2025年年初中国经济总体上延续2024年四季度以来的稳步复苏格局；但K型复苏态势较为明显，在国家支持和进口替代需求刺激下工程师红利推动新质生产力蓬勃发展，而地缘政治风险、逆全球化进程以及环保压力使得旧经济萎靡不振。 2025年1-2月份中国城镇固定资产投资同比增长4.1%，增速较2024年全年加快0.9%。其中房地产投资同比萎缩9.8%，萎缩程度较2024年全年收窄0.8个百分点；制造业投资同比增长9%，增速较2024年全年放缓0.2个百分点；基建投资同比增长9.95%，增速较2024年全年加快0.76个百分点。总体看房地产投 资继续拖累整体投资，制造业投资在外需不确定性影响下有放缓风险，但基建投资继续起到稳增长作用。 2025年1-2月份中国社会零售总额同比增长4%，增速较2024年全年加快0.5个百分点；其中通讯器材、体育娱乐、办公用品消费高增，家电消费回暖但建筑装潢消费继续低迷，汽车消费萎缩程度从2024年全年的0.5%扩大到4.4%。2025年1-2月份中国工业产出同比增长5.9%，较2024年全年的5.8%小幅加快。以2016年至2019年线性趋势外推值为基准，2025年2月份中国产出较基准出超2.5个百分点，投资和消费分别较2016/19年线性趋势萎缩24.5和11个百分点，供求失衡指数从2024年底的20.84微降至20.27，中国经济供过于求状况继续小幅改善但整体上仍较为显著，社会经济存在较大的内在通缩压力。 2024年1-2月份中国房地产销售面积同比萎缩5.1%，萎缩程度较2024年全年收窄7.8个百分点；竣工面积同比萎缩15.6%，萎缩程度较2024年全年收窄12.1个百分点；新开工面积同比萎缩29.6%，萎缩程度较2024年全年扩大6.6个百分点；2025年2月份国房景气指数环比回升0.45个点至93.8，为2023年7月份以来最高值。2025年2月底房地产待售面积7.99亿平方米，较2024年同期增长3922万平方米；以近12个月滚动平均销售计算的去化月数达到9.1个月，环比增长0.6个月；以“待售面积+施工面积-竣工面积”计算的去化月数环比大降至77个月，但仍比去年同期增长2.4个月；总体上看房地产库存压力继续上升但上升速率有所放缓，房地产库存压力使得销售端回暖难以传递到投资建造端。 2025年2月份七十城新房平均房价环比萎缩程度持平于上个月的0.1%，房价环比上涨城市数从上个月的24个减少至18个，环比下跌城市数从上个月的42个增加至45个；七十城二手房平均房价环比萎缩程度持平于上个月的0.3%，房 价环比上涨城市数从上个月的7个减少至3个，环比下跌城市数从上个月的60个增加至65个。总体上看房地产政策对房地产市场的刺激作用尚在但边际上出现减弱迹象，观察房价调整压力与购房意愿减弱的正反馈循环是否重新启动，我们判断年内仍有进一步的房地产支持政策出台，如全面放开房地产市场限购限售以及下调公积金贷款利率等。 2025年2月份中国CPI环比萎缩0.7%，主要源于食品价格回落以及春节错位影响。前两个月中国CPI累积萎缩0.1%，其中食品累积萎缩1.5%，萎缩程度较2024年全年扩大0.9个百分点；核心CPI累积增长0.3%，增速较2024年全年放缓0.2个百分点，数据显示中国仍存在较大通缩压力。2025年1-2月份中国出口累积同比增长2.3%，增速较2024年全年放缓3.6个百分点，进口累积同比由2024年全年的增长1.1%转为萎缩8.4%。年初进出口增速回落主要源于基数效应和工作日减少，美国关税影响暂时未体现在进出口数据上，关税武器化威胁下的抢出口行为支撑短期出口，我们判断2025年中国出口增速前高后低。 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 由于地缘政治风险与特朗普2.0关税武器化的影响，2025年1-2月份外商直接投资1712.1亿元，同比萎缩20.4%，为2021年以来同期最低值；海外资产追逐中国资产，更多是在香港市场而不是在内地市场，因此我们看到年内港股涨势如虹。中国银行代客结售汇在2024年8月份至11月份由逆差转为顺差之后，2024年12月份至今再次转为逆差；2025年1-2月份银行代客结售汇逆差459.1亿美元，同期贸易顺差1705.2亿美元，广义资金外流2164.3亿美元(2024年全年外流11036