逆油价下跌之势，24年业绩实现稳步增长

信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCOLTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 胡晓艺石化行业分析师 执业编号：S1500524070003 邮箱：huxiaoyicindasccom 左前明能源行业首席分析师 执业编号：S1500518070001联系电话：01083326712 邮箱：zuoqianmingcindasccom 买入 上次评级 买入 投资评级 证券研究报告 公司研究点评报告 中国海油（600938SH） 中国海洋石油（0883HK） 逆油价下跌之势，24年业绩实现稳步增长 2025年3月28日 事件：2025年3月27日，中国海油发布2024年度报告。2024年，公司 实现营业收入420506亿元，同比094；实现归母净利润137936亿元，同比1138；实现扣非后归母净利润133397亿元，同比656；实现基本每股收益29元，同比1154。公司资本负债率为109，同比43pct。 其中，2024年Q4，公司实现营业收入94482亿元，同比1394，环比481；实现归母净利润21277亿元，同比1878，环比4238；实现 扣非后归母净利润17529亿元，同比4054，环比5220；实现基本每 股收益044元，同比1852，环比4359。 点评： 2024年公司实现业绩稳健增长，但其中Q4公司业绩同环比均出现一定的下滑，主要考虑四个因素：1）价格方面，经计算，Q4公司实现油价降至7008美元桶（同比112、环比633美元桶），且较布油折价 扩大至393美元桶（Q1Q3单季折价分别为301、316、230美元桶）。2）财务方面，公司资产减值损失较上年增加4524亿元，同比 128，主要考虑海外项目风险主要包括北美地区油气资产减值2845 亿元以及公司长期股权投资减值5079亿元。3）成本方面，经计算，Q4公司桶油成本环比季节性上涨至2964美元桶（同比048美元桶），主要为油田维修及作业工作量增加带来的作业费用上涨和产量结构变化带来的折旧摊销增加。4）产量方面，Q4公司油气产量增速较之前有所放缓，油气合计同比348，环比278。 从全年维度来看： 公司整体实现油价降幅小于布油：2024年原油价格震荡下跌，布伦特原油均价7986美元桶，同比319。2024年公司实现油价7675美元桶，同比155，整体降幅小于布油，且较布油平均折价收窄至311美元（2023年为453美元）。公司实现气价772美元千立方英尺，同比326，我们认为主要受油价下跌和暖冬天气影响。 公司仍保持产量高速增长：2024年公司油气净产量达7268百万桶油当量，同比720，略高于上限完成目标。其中，油气产量比例为78：22，较上年基本无变化；海内外产量比例为68：32，海外产量占比较上年提高1pct。国内油气增量主要来自渤海，海外油气增量主要来自南美地区圭亚那等项目。北美地区，加拿大长湖西北项目于24年11月 投产，桶油主要成本保持公司平均线以下。此外，对于海上在产油田，公司实现采收率提高12pct，递减率控制在96。展望20252027年，公司产量目标分别为760780、780800、810830百万桶，仍维持稳定增长态势。 储量寿命继续稳定维持在10年：2024年公司储量替代率达167，储量寿命仍稳定维持在10年。勘探方面，公司在渤海及南海深水深层取得 突破，海外在圭亚那新发现Bluefin，成功获取莫桑比克、巴西和伊拉克三个国家共计10个新区块的石油合同，为公司后续增储上产奠定基础。 桶油成本同比保持下降：2024年公司桶油主要成本为2852美元（同比031美元），主要是弃置费、期间费及税金下降导致。公司桶油作业费用、折旧摊销分别为761、1434美元，同比分别007、028美元，主要受油田工作量增加以及产量结构变化影响。 资本开支保持高水平：2024年公司实现资本开支1325亿元，同比 224，勘探、开发、生产资本化支出比例分别为14、66、18，其中开发支出占比仍较大且同比增加（2023年开发占比为64）。2025年公司预算开支稳定维持在12501350亿元，结构上勘探和生产支出占比有所提升。 现金分红比例持续提升：2024年公司全年合计支付每股股利14港元 （含税），分红比例447，较上年提升086pct。按2025年3月27日收盘价计算，2024年公司A股股息率489，H股股息率为749。未来，公司承诺20252027年全年分红比率不低于45。 盈利预测与投资评级：我们预测公司20252027年归母净利润分别为136441、142243和149778亿元，同比增速分别为11、43、53，EPS分别为287、299和315元股，按照2025年3月27日A股收 盘价对应的PE分别为920、882和838倍，H股收盘价对应的PE分别为601、576、547倍。考虑到公司受益于原油价格高位和产量增长，20252027年公司有望继续保持良好业绩，H股估值仍有修复空间，我们维持对公司A股和H股的“买入”评级。 风险因素：经济波动和油价下行风险；公司增储上产速度不及预期风险；经济制裁和地缘政治风险。 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入百万元 416609 420506 397753 408464 423159 增长率YoY 13 09 54 27 36 归属母公司净利润百万元 123843 137936 136441 142243 149778 增长率YoY 126 114 11 43 53 毛利率（） 499 536 513 517 522 净资产收益率ROE 186 185 166 158 152 EPS摊薄元 261 290 287 299 315 PE（A股） 1013 910 920 882 838 PE（H股） 252 307 601 576 547 PB（A股） 188 168 153 139 128 PB（H股） 047 057 100 091 083 资料来源：万得，信达证券研发中心预测；股价为2025年3月27日收盘价，注：2025年3月 27日港元兑人民币汇率为092294 资产负债表 单位百万元 利润表 单位百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 250275 264609 291329 323397 356917 营业总收 416609 420506 397753 408464 423159 货币资金 150562 154196 178426 211582 240070 营业成本 208794 194993 193704 197175 202385 应收票据 95 160 105 99 113 营业税金 24331 20276 16805 17417 18190 及附加 应收账款 36291 32918 33374 31299 34525 销售费用 3501 3532 3381 3472 3597 预付账款 3218 2924 3293 3155 3036 管理费用 7012 7213 6804 7084 7428 存货 6451 5732 6105 6163 6205 研发费用 1605 1711 1591 1634 1693 其他 53658 68679 70025 71099 72969 财务费用 846 2832 2691 4139 5900 非流动资产 755323 791672 824084 856464 888811 减值损失 3523 8047 0 0 0 长期股权投 51252 48491 48491 48491 48491 投资净收 4715 2497 1989 2042 2116 资 益 固定资产 7010 6739 6891 6990 7038 其他 1179 5565 1835 1858 1889 无形资产 3692 3762 3762 3762 3762 营业利润 172891 189964 181982 189721 199771 其他 693369 732680 764941 797220 829520 营业外收 83 12 0 0 0 资产总计 1005598 1056281 1115414 1179860 1245727 利润总额 172974 189976 181982 189721 199771 流动负债 123939 118875 117919 119085 117524 所得税 48884 51994 45496 47430 49943 短期借款 4365 4303 4303 4303 4303 净利润 124090 137982 136487 142291 149828 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东 247 46 46 47 50 损益 应付账款 61382 59685 58690 59615 59567 归属母公 123843 137936 136441 142243 149778 司净利润 其他 58192 54887 54927 55167 53654 EBITDA 241160 268206 246931 253219 261485 非流动负债 213783 187970 172970 157970 142970 EPS当年元 260 290 287 299 315 长期借款 11296 5786 5786 5786 5786 其他 202487 182184 167184 152184 137184 现金流量表 单位百万元 负债合计 337722 306845 290889 277055 260494 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 少数股东权 1290 1888 1934 1981 2031 经营活动 209743 220891 204387 215288 213355 益 现金流 归属母公司 666586 747548 822591 900824 983202 净利润 124090 137982 136487 142291 149828 股东权益负债和股东 1005598 1056281 1115414 1179860 1245727 折旧摊销 68947 74606 70669 70721 70773 权益 财务费用 846 2832 2706 2106 1506 重要财务指 投资损失 134 4711 2498 1989 2042 标 单位百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营运资金 9965 5777 2446 3254 5593 营业总收入 416609 420506 397753 408464 423159 其它 10606 13746 1040 1041 1042 同比 13 09 54 27 36 投资活动 78095 175426 101052 101017 100961 （） 现金流 归属母公司净利润 123843 137936 136441 142243 149778 资本支出 120851 123309 103041 103059 103077 同比 126 114 11 43 53 长期投资 34205 57099 1000 1000 1000 毛利率（） 499 536 513 517 522 其他 8551 4982 2989 3042 3116 ROE 186 185 166 158 152 筹资活动 84228 97935 79104 81115 83906 EPS摊薄元 261 290 287 299 315 吸收投资 111 197 0 0 0 PE 1013 910 920 882 838 借款 170 1816 0 0 0 188 PB 16