积蓄力量，等待下行

核心观点

• 3月10-14日，债市情绪脆弱，长端利率上行，波动放大。资金面趋稳，短端定价反映利好。
• 短期降准降息预期落空，但高频数据显示基本面仍在筑底，降准降息预期可能卷土重来。
• 债市调整基本到位，保险和农商行成为市场稳定器，正息差巩固。
• 理财规模环比下降1877亿元，净值回撤幅度扩大，负收益率占比冲高。
• 资金面维持稳定，银行间杠杆率波动回升，交易所杠杆率逐步回落。
• 利率类中长债基金久期中枢压缩，信用类中长债基金久期中枢拉伸。
• 地方债发行进度放缓，国债和政金债发行规模增加。

关键数据

• 10年期国债活跃券收益率上行至1.85%（+6bp），30年期国债活跃券上行至2.07%（+10bp）。
• 1年期国债活跃券下行至1.56%（-3bp），3年期国债活跃券上行至1.63%（+1bp）。
• 3月10-14日，理财规模环比降1877亿元至30.46万亿元。
• 近一周理财产品业绩负收益率占比升至27.49%，滚动近三个月产品区间负收益率升至5.36%。
• 银行间质押式回购成交量持续回升，日均成交量由前一周的5.72万亿元升至5.77万亿元。
• 交易所债券市场杠杆率处于历史较高水平，处于2018年以来85.0%分位数。

研究结论

• 短端胜率更高，长端弹性更高，收益率已至高位，后续调整时间窗口可能不大。
• 10年、30年国债活跃券可能难上破1.90%、2.10%，可视负债端稳定性选择逢高配置。
• 类似国债、国开债这类博弈品种可能仍旧处于高波状态，持有体验或相对较差。
• 长端利率从高位修复的速度可能受资金和情绪制约，不排除短期高位震荡的可能性。
• 3月末4月初利率重回下行的概率较大，市场与去年相比波动更大，政策权重远大于基本面。