2024年报点评：高弹性兑现，“三翼”激活成长引擎

贝壳（BEKE） 证券研究报告 2025年03月25日 高弹性兑现，“三翼”激活成长引擎2024年报点评 投资评级 6个月评级买入（维持评级） 事件：公司2024年实现收入935亿元，同比202；净利润为4078亿元，同比308； nonGAAP调整后净利润为7211亿元，同比264；毛利率246，较23同期下降33pct。Q4业绩高增，交易额再上新台阶。收入端，24Q4公司实现收入311亿元，同比541，主要因总交易额增长及房屋租赁业务扩张；单季度GTV为11438亿元，同比555，主要受益于支持政策带动市场复苏。利润端，24Q4公司实现毛利72亿元，同比394，毛利率23、较23年同期下降25pct，主要因1）薪酬成本占存量房净收入比例提升；2）新房业务及其他贡献利润率下降。24Q4公司实现经调整经营利润1344亿元，同比2159。公司宣布启动末期现金分红计划，拟派发每股普通股012美元股息，预计支付股息总额约4亿美元。政策加持下，存量房业务持续受益于上行。截止24年末，贝壳活跃门店数同比183，达到497万家。活跃经纪人达445万人，同比121。24全年存量房净收入282亿元，同比基本持平，贡献利润1218亿元，贡献利润率432，较23年同期下降40pct。24Q4单季公司存量房净收入89亿元，同比475，其中佣金、平台净收入分别为74、15亿元，分别同比53、25。24Q4公司存量房GTV7448亿元，同比591，其中链家GTV同比657至3117亿元，贝联GTV同比547至4332亿元，对贝联平台加盟服务费进行激励减免使得GTV增幅高于收入。24Q4存量房货币化率119，季度环比010pct，公司战略性地收缩若干增值服务产品导致存量房业务佣金率降低。 新房渠道优势显著，货币化率创新高。24全年新房净收入337亿元，同比101，贡献利润 835亿元，贡献利润率248，较23年同期下降18pct。24Q4单季公司新房净收入131亿元，同比727，新房GTV3553亿元，同比493，其中链家GTV同比404至678亿元，贝联及其他渠道GTV同比516至2875亿元。24Q4新房货币化率369，季度环比030pct，新房货币化率继续提升，渠道壁垒优势继续兑现。公司24Q4新房应收账款周转天数缩短至34天，来自国央企开发商的新房收入占比58，较23年同期提升5pct，回款能力继续提升。“三翼”持续发力，“非房”增长引擎开启。1）家装业务：24全年收入148亿元，同比361，Q4单季同比128至41亿元；贡献利润率307，较23年同期上升17pct，主要受益于房 产交易获客转化及新零售等贡献增大等因素。2）租赁业务：24全年收入143亿元，同比135， Q4单季同比1087至46亿元；贡献利润率5，较23年由负转正，主要受益于省心租模式下的租赁房源数目增加。截至24年末，公司房屋租赁服务在管房源总规模超过43万套，较 23年末增加22万套。3）新兴业务及其他：24全年收入25亿元，同比88，主要由于金 融服务的净收入增加。贝好家C2M模式继续验证，24年西安项目实现首单产品解决方案服务收费的落地。我们看好潜在商业模式估值溢价空间。 投资建议：公司存量房及新房交易业务增速良好，“一体三翼”战略稳步推进、业绩增势可观。考虑24Q4公司存量房货币化率有所下滑，我们小幅调整公司2526年NonGAAP净利润为822、900亿元（前值：914、985亿元）、新增27年NonGAAP净利润预测973亿元，维持“买入”评级。 风险提示：业务拓展不及预期、市场热度持续性不及预期、政策调控不确定性 财务数据与估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入百万元 7777693 9345750 10673410 12636061 15261232 增长率 2820 2016 1421 1839 2078 EBITDA（百万元） 788400 687007 715118 859940 1046779 归母净利润（百万元） 588322 406490 548581 663599 815492 增长率 52445 3091 3496 2097 2289 nonGAAP调整后净利润（百万284276979848822143899889972500元）增长率 2391 24468 882 1513 1386 EPS（元股） 158 112 151 183 225 市盈率（PE 3057 4308 3192 2639 2147 资料来源：wind、天风证券研究所 注：营业收入、EBITDA、归母净利润均为人民币，EPS为人民币股 作者王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwenatfzqcom 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfutfzqcom 孔蓉分析师 SAC执业证书编号：S1110521020002 kongrongtfzqcom 师亮分析师 SAC执业证书编号：S1110525020001 shiliangtfzqcom 相关报告 1《贝壳公司动态研究受益税费优化利好，关注一线普宅非普宅调整催化》20241118 2《贝壳公司动态研究Q1收入大幅增长，二手房业务提升明显2023年一季报点评》20230521 3《贝壳公司动态研究毛利率抬升，业绩修复有望展现弹性2022年业绩点评》20230323 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 图1：部分财务预测表（人民币） 资产负债表 利润表 资产负债表百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2023 2024 2025E 2026E 2027E 货币资金 1963472 1144297 1480287 2312785 3640462 营业收入 7777693 9345750 10673410 12636061 15261232 应收账款 317617 549799 531886 686527 794833 营业成本 5605892 7051344 8005058 9451774 11415401 交易性金融资产 000 000 000 000 000 销售费用 665418 778334 885893 1060742 1272928 存货 30421 000 000 000 000 管理费用 823657 000 1067341 1263606 1526123 其他 4663853 5966239 6298154 6788817 7445110 财务费用 27358 22204 18713 27749 44095 流动资产合计 6975362 7660335 8310327 9788129 11880404 其他 105673 829065 000 000 000 权益性投资 000 000 000 000 000 利润总额 788400 687007 733831 887689 1090875 金融资产投资 2357099 2379011 2735862 3146242 3618178 所得税 199439 279189 183458 221922 272719 固定资产合计 196510 240021 240021 240021 240021 净利润 588960 407818 550374 665767 818156 无形资产 2354218 2900193 2987199 3190213 3335222 少数股东损益 638 1328 1792 2168 2664 商誉 485681 477742 429968 429968 429968 归属于母公司净利润 588322 406490 548581 663599 815492 递延所得税资产 000 000 000 000 000 每股收益（元） 158 112 151 183 225 其他非流动资产 150004 135369 122977 104659 80157 非流动资产合计 5057831 5654594 6516027 7111102 7703546 资产总计 12033193 13314928 14826355 16899231 19583950 主要财务比率 2023 2024 2025E 2026E 2027E 短期借款及长期借款当期到期部2904528828220901452314523成长能力分应付账款 632852 949263 1084116 1283465 1550108 营业收入 2820 2016 1421 1839 2078 应交税费 103396 102874 120000 150000 150000 营业利润 259732 1286 682 2097 2289 其他流动负债 3187105 4193461 5045535 6305135 7989932 归属于母公司净利润 52445 3091 3496 2097 2289 流动负债合计 3952398 5274426 6271740 7753123 9704563 获利能力 长期借款 000 000 000 000 000 毛利率 2792 2455 2500 2520 2520 递延所得税负债 000 000 000 000 000 净利率 756 435 514 525 534 其他非流动负债 860684 895703 935533 994412 1073167 ROE 816 571 722 817 929 非流动负债合计 860684 895703 935533 994412 1073167 ROIC 1088 725 842 1068 1366 负债合计 4813083 6170129 7207273 8747535 10777730 偿债能力 少数股东权益 10128 12418 13852 15586 17717 资产负债率 4000 4634 4861 5176 5503 股本 048 046 046 046 046 流动比率 176 145 133 126 122 资本公积 7758305 000 000 000 000 速动比率 176 145 133 126 122 留存收益及其他 486181 7166365 7605230 8136109 8788503 营运能力 股东权益合计 7220111 7144800 7619082 8151695 8806220 应收账款周转率 2119 2155 1973 2074 2060 负债和股东权益总计 12033193 13314928 14826355 16899231 19583950 总资产周转率 068 074 076 080 084 每股指标（元）每股收益 158 112 151 183 225 现金流量表百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 每股经营现金流 300 058 324 464 594 经营活动现金流 1115763 209105 1176020 1683503 2152465 每股净资产 1936 1968 2098 2244 2424 投资活动现金流 397744 21912 356862 410389 471946 估值比率 筹资活动现金流 696159 218 97742 112537 119003 市盈率 3057 4308 3192 2639 2147 现金净增加额 21859 186975 721417 1160577 1561516 市净率 249 246 230 215 199 资料来源：Wind，天风证券研究所 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也