周期底部龙头逆势扩张，看好水泥复价带动公司利润向上

2025年03月25日 海螺水泥（600585）证券研究报告 周期底部龙头逆势扩张，看好水泥复价带动公司利润向上 公司24年全年实现归母净利润7696亿元，Q4扣非利润环比显著修复 公司发布24年年报，全年实现收入归母净利润910307696亿元，同比35512619， 投资评级 行业建筑材料水泥 6个月评级买入（维持评级） 当前价格2429元 目标价格元 全年实现扣非归母净利润7365亿元，同比2606。其中Q4单季度实现收入归母净利润 228792498亿元，同比45534227，扣非归母净利润2486亿元，同比3738，非经常性损益主要系计入当期损益的政府补助。 公司项目持续扩张，看好水泥复价带动公司利润向上 公司24年自产水泥熟料收入同比1289达73214亿元，自产自销水泥熟料销量同比605 达268亿吨，吨均价同比下滑217元达2732元吨，吨成本同比下降137元达2054元 吨，最终实现吨毛利678元吨，同比减少81元，预计吨净利在25元上下，同比约下降13元左右。24年公司骨料销售收入达4691亿元，同比214，毛利率469，同比141pct。24年公司持续扩张，国内八菱海螺迁建项目、蒙城海螺投产运营，非洲、南美海外办事处相 继设立，乌兹别克斯坦安集延海螺投产运营，柬埔寨金边海螺建设加快推进并于25年2月建成投运，此外另投产了六个骨料项目，新增了十五个商品混凝土项目，资本性支出合计 15619亿元，新增海外熟料国内水泥国内骨料产能分别为2308001450万吨，混凝土产能 1210万立方米，光储发电装机容量103兆瓦。 25年公司计划资本性支出1198亿元，同比24年实际支出减少23，预计24年新增骨料商混产能分别为1960万吨2780万方。25年公司计划全年水泥和熟料净销量268亿吨，吨成本及吨费用均保持相对稳定，当前水泥价格涨势再起，Q1全国水泥均价同比约增34元，全年利润端看有望受复价驱动实现较好增长。 费用有所优化，现金流运营良好 24年公司整体毛利率2170，同比514pct，其中，Q4单季度整体毛利率2815，同比环比分别1573736pct。24年期间费用率1038，同比342pct，其中销售管理研发财务 基本数据 A股总股本百万股399970 流通A股股本百万股399970 A股总市值百万元9715278流通A股市值百万元9715278每股净资产元3561 资产负债率2131 一年内最高最低元28751953 作者 鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfutfzqcom 王涛分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoatfzqcom 林晓龙分析师 SAC执业证书编号：S1110523050002 linxiaolongtfzqcom 股价走势 费用率同比分别132252006049pct，最终实现净利率842，同比079pct。24年海螺水泥沪深300 资产负债率2131，同比172pct。24年经营性现金流净额18476亿元，同比1629亿元，收现比同比1073pct达11094，付现比同比2463pct达8837。 高分红凸显投资价值，维持“买入”评级 24年公司回购金额161亿元现金分红3908亿元，合计占净利润比重为5078，当前AH股股息率分别为3947。公司发布未来三年股东分红回报计划，预计未来三年现金分红与股份回购合计仍不低于净利润的50。看好公司龙头优势，考虑到24年公司业绩下滑，下调 公司2526年归母净利润为102116亿元（前值116139亿元），预计27年归母净利润为125 亿元，维持“买入”评级。 风险提示：公司水泥价格推涨不及预期、水泥需求不及预期、煤炭成本上涨等。 23 18 13 8 3 2 7 12 202403202407202411202503 资料来源：聚源数据 相关报告 1《海螺水泥季报点评毛利率同环比双增长，行业底部或已现，看好新周期下龙头价值优势》20241030 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入百万元 14099943 9102962 10062279 10734586 11145535 增长率 680 3544 1054 668 383 EBITDA百万元 2134743 1837174 2122152 2379044 2538127 归属母公司净利润百万元 1043014 769612 1016760 1162944 1248264 增长率 3340 2621 3211 1438 734 EPS元股 197 145 192 219 236 市盈率PE 1234 1673 1266 1107 1031 市净率PB 069 068 067 065 063 市销率PS 091 141 128 120 115 EVEBITDA 362 426 466 382 408 资料来源：wind，天风证券研究所 2《海螺水泥半年报点评盈利仍在相对底部，期待行业供给端发力》20240829 3《海螺水泥季报点评盈利底部或已逐渐夯实，水泥涨价有望带动业绩边际改善》20240429 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 公司历年经营情况 图1：公司20202024年营收及同比增速图2：公司20202024年归母净利润及同比增速 （亿元）归母净利润同比增速 2000 （亿元）营业收入同比增速 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 20202021202220232024 20 10 0 10 20 30 40 400 350 300 250 200 150 100 50 0 20202021202220232024 10 0 10 20 30 40 50 60 资料来源：Wind、天风证券研究所资料来源：Wind、天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 利润表百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 货币资金 6836160 7022935 3857819 4450669 2902466 营业收入 14099943 9102962 10062279 10734586 11145535 应收票据及应收账款 1072682 968621 1763275 1658389 2420923 营业成本 11763662 7127205 7873045 8242316 8429233 预付账款 240378 94485 275421 111835 284203 营业税金及附加 102418 96270 84401 93846 102933 存货 1010035 810852 1754400 1510961 2421389 销售费用 342366 341544 291825 324912 359591 其他 950337 479311 865019 594052 878209 管理费用 565152 594591 494812 553100 616788 流动资产合计 10109592 9376203 8515934 8325905 8907190 研发费用 185955 125707 141652 146976 154472 长期股权投资 776519 777567 777567 777567 777567 财务费用 111918 117053 98232 98232 88711 固定资产 8556470 8922765 9315304 9457843 9550383 资产信用减值损失 33371 35373 8724 6166 5691 在建工程 1084209 935575 1135575 1315575 1465575 公允价值变动收益 20612 9002 10000 2000 2000 无形资产 3237966 3426406 3313259 3200111 3086963 投资净收益 54360 29678 30000 30000 30000 其他 854165 2025008 1298849 1403219 1575692 其他 61846 21916 000 000 000 非流动资产合计 14509328 16087321 15840553 16154315 16456180 营业利润 1313777 971311 1286051 1497501 1597538 资产总计 24618920 25463524 24356487 24480220 25363370 营业外收入 64891 47861 56376 52118 52118 短期借款 447956 574869 300000 250000 200000 营业外支出 18621 16252 17437 16845 16845 应付票据及应付账款 656819 612705 789671 678481 822965 利润总额 1360047 1002919 1324990 1532775 1632812 其他 1572417 1444704 2074634 1832264 2031692 所得税 285128 236599 312579 361597 385197 流动负债合计 2677192 2632278 3164305 2760746 3054657 净利润 1074919 766320 1012412 1171178 1247615 长期借款 1561194 1008638 300000 250000 200000 少数股东损益 31905 3292 4349 8233 649 应付债券 000 1150000 000 000 000 归属于母公司净利润 1043014 769612 1016760 1162944 1248264 其他 294871 377934 315033 329279 340749 每股收益（元） 197 145 192 219 236 非流动负债合计 1856064 2536572 615033 579279 540749 负债合计 4822047 5425781 3779337 3340025 3595405 少数股东权益 1264764 1243708 1241533 1245650 1245325 主要财务比率 2023 2024 2025E 2026E 2027E 股本 529930 529930 529930 529930 529930 成长能力 资本公积 1062859 1061903 1061903 1061903 1061903 营业收入 680 3544 1054 668 383 留存收益 17167803 17429459 17937839 18519311 19143443 营业利润 3254 2607 3240 1644 668 其他 228484 227256 194056 216599 212637 归属于母公司净利润 3340 2621 3211 1438 734 股东权益合计 19796873 20037744 20577149 21140196 21767965 获利能力 负债和股东权益总计 24618920 25463524 24356487 24480220 25363370 毛利率 1657 2170 2176 2322 2437 净利率 740 845 1010 1083 1120 ROE 563 409 526 585 608 ROIC 673 457 648 654 715 现金流量表百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 偿债能力 净利润 1074919 766320 1016760 1162944 1248264 资产负债率 1959 2131 1552 1364 141