3000亿元以旧换新资金能否支持全年消费需求？

3000亿元以旧换新资金能否支持全年消费需求？ 汽车 评级：看好 日期：20250324 证券研究报告行业点评 事件描述 3月16日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》， 《方案》中与汽车相关的政策有：加大消费品以旧换新力度、延伸汽车消费链条、有序减少消费限制。 事件点评 提振消费是全年主要目标。《提振消费专项行动方案》覆盖面广、规模大，不仅仅是简单的讨论提振内需，而是更强调以促收入激发消费潜能，通过全面 修复居民部门资产负债表打通信贷循环，全面提振消费的政策导向。汽车作为居民耐用品消费和国民经济的重要组成部分，通常需要居民部门加杠杆进行购买，资产负债表的修复有助于居民杠杆率的抬升，预计就业收入的正向 循环能够进一步扩大耐用品消费潜力。 提振消费之汽车：支持以旧换新、减少购车限制、延伸消费链条。（1）支持 分析师张娜威 登记编码：S0950524070001：18551983137 ：zhangnaweiwkzqcomcn 分析师顾思捷 登记编码：S0950525030001：18862755264 ：gusjwkzqcomcn 行业表现2025321 36 26 16 6 4 13 202442024620249202412 以旧换新：2025年报废更新车辆要求放宽至国四排放标准，符合要求的报废 汽车沪深300 更新范围约2461万辆，假设新增范围的报废更新比例20、原符合范围的 报废更新比例15、置换报废比128不变，我们预计2025年报废更新车辆约434万辆，置换更新约555万辆，合计以旧换新车辆约989万辆。（2）减少购车限制：北上广深自2024年起已逐步放宽牌照政策或增发数量。北京 在2024、2025先后定向增发6万个新能源车指标，广州“久摇不中”可直接申请普通车牌等，不仅减少新能源购车限制，同样减少了燃油车的购车限 制。（3）延伸消费链条：对汽车的管理从购买管理转向使用管理，拓展汽车 后市场，培育二手车消费。 “两新”资金不足以支撑全年，我们预计财政将在Q4提前下达明年资金应对。2024年用于以旧换新的超长期特别国债约1500亿元，假设总体按照91 的原则实行央地共担，则2024年央地合计补贴资金约1666亿元，我们测算汽车、家电分别补贴959亿元、527亿元，是主要的补贴品类。2025年支持以旧换新资金共3000亿元，但是补贴时间从2024年的812月延长至全年，补贴范围扩大、尤其是手机等数码产品享受新购补贴而非以旧换新，从定性的角度看3000亿元不足以支撑全年。从定量角度测算，我们采用自上而下和 自下而上相结合的测算方法。自上而下整体测算来看，2025年提前下达补贴 资金810亿元，主要用于保障元旦、春节期间的消费需求，假设在Q1使用完毕、后续每个季度消费增速环比4测算，Q2、Q3、Q4则分别需要842亿 元、876亿元、911亿元，全年合计补贴资金需要3440亿元。自下而上的测 算分为汽车、电动自行车、家电、家装、手机等数码产品，全年合计补贴资金需要3607亿元，其中汽车、家电、手机等数码产品分别需要1436亿元、1301亿元、819亿元，是主要的补贴品类。两种测算方式均显示3000亿元的资金不足以支撑全年消费需求，资金缺口约400600亿元，我们预计财政将在四季度通过提前下达明年资金的方式对“两新”政策加码。 资料来源：Wind，聚源 相关研究 《“刀口向内”释放技术红利，小鹏汽车销售势能不断累积》2025317 《美国加征关税覆盖汽车37价值量，单车成本将提高3500美元》2025224 《比亚迪发布“天神之眼”，智驾平权大势已成》2025217 《特朗普取消电车政策，马斯克“醉翁之意”不在车》2025211 《2025以旧换新落地，将带动纯电车在低线城市快速渗透》202526 《边捧马斯克边批电动车，特朗普当选后美 国新能源汽车走向何方》20241120 《电车时间机器论2：新能源汽车结构性繁荣背后，2025年如何演绎？》20241114 《小鹏P7上市即爆款，增程产品来年接力，产品矩阵日益完善》20241111 《全球电车的时间机器论：需求的十字路口》 2024924 《从半年度业绩看车企价格战激烈程度》 2024920 风险提示：1、政策落地较慢导致的需求不及预期； 2、宏观经济恢复不及预期。 将提振消费作为全年主要目标 2021年底的中央经济工作会议明确指出，必须看到我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。将需求不足摆在经济运行面临中的首要位置，但是在2022年疫情干扰、宏观经济处在重要结构性调整转型的背景下难以出台具有规模化的刺激政策，因此在20222023年两年中的消费拉动政策更多聚焦于消费本身，而非全面的投资收入消费循环。在 2024年初的《政府工作报告》中首次提出了：“从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债”，随后在8月拉开了1500亿“以旧换新”的刺激消费阶段。在政策的拉动下，2024年全年社零同比35，尤其是8月以来社零同比增速提高。 37 31 27 23 20 图表1：中国社零同比增速 6 48 37 32 30 21 5 4 3 2 1 0 资料来源：Wind五矿证券研究所 1500亿的以旧换新补贴对消费带来了明显的提振。在去年消费报告中，我们持续提到以扩内需为主的稳增长需要更加关注居民部门整体财富。要对消费长期起到提振作用需要经济内生动力的拖底，这是走出低物价水平的关键。在2024年“两新”带来的积极效果以及经济基本面好转的背景下，3月16日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》（下文简称“方案”），为2025年两会以来规模最大、覆盖面最广的政策。不仅仅是简单的讨论提振内需，而是更强调以促收入激发消费潜能，通过全面修复居民部门资产负债表打通信贷循环，全面提振消费的政策导向。 汽车作为居民耐用品消费和国民经济的重要组成部分，通常需要居民部门加杠杆进行购买，资产负债表的修复有助于居民杠杆率的抬升，预计就业收入的正向循环能够进一步扩大耐用品消费潜力。 提振消费之汽车：支持以旧换新、减少购车限制、延伸消费链条 在《方案》中与汽车相关的政策有：1加大消费品以旧换新力度、2延伸汽车消费链条、3有序减少消费限制这三方面。对汽车的政策同时惠及新能源车和燃油车、同时激励购买和拓展购买后的后市场消费，未来将逐步减少购买时的管理，而是转向购买后的使用管理。 图表2：《提振消费行动方案》汽车相关内容 条款具体内容 加大消费品以旧换新支持力度 用好超长期特别国债资金，支持地方加力扩围实施消费品以旧换新，推动汽车、家 电、家装等大宗耐用消费品绿色化、智能化升级。 延伸汽车消费链条开展汽车流通消费改革试点，拓展汽车改装、租赁、赛事及房车露营等汽车后市场 消费。培育壮大二手车经营主体，持续落实二手车销售“反向开票”、异地交易登 记等便利化措施。加强汽车领域信息共享，支持第三方二手车信息查询平台发展，促进二手车放心便利交易。 有序减少消费限制推动汽车等消费由购买管理向使用管理转变，分年限保障“久摇不中”无车家庭购 车需求。 资料来源：中国政府网五矿证券研究所 我们预计2025年汽车以旧换新申请将达到989万辆 汽车以旧换新分为报废更新和置换更新两部分，报废更新全国统一补贴新能源车2万元、燃油车15万元，置换更新补贴由更地方自行制定，自2024年8月“两新”资金落地至12月 底，报废更新超过290万辆，置换换新超过370万辆，2024年约有1455万辆车符合报废 更新范围，报废更新比例约20，置换和报废的比例约1281。2025年截至3月14日，全国以旧换新申请约130万份。 2025年补贴范围扩大，部分省份经济型车补贴力度略微加大。补贴力度上报废更新补贴维持不变，各地方的置换更新政策上限统一为新能源车15万元、燃油车13万元，部分省份由于2024补贴额度较低而上调补贴，部分省份2024年对于20万以上车型补贴超出该范围， 因此下调中高端定位车型补贴额度，补贴政策再次向经济实惠型车型倾斜，惠及更广大消费者群体。补贴范围上，2025年将报废更新车辆要求放宽至国四排放标准，符合要求的报废更 新范围约2461万辆。假设新增范围的报废更新比例20、原符合范围的报废更新比例15、 置换报废比128不变，我们预计2025年报废更新车辆约434万辆，置换更新约555万辆，合计以旧换新车辆约989万辆。 受以旧换新政策的带动，我们预计2025年汽车消费仍然能够保持约4的增长，全年销量约3278万辆。其中新能源车销量1640万辆，同比增长27，整体渗透率50，乘用车渗透率达到54。 图表3：2025年各省汽车置换更新补贴（粉色表示折扣力度加大，绿色表示力度减小） 安徽 价位燃油车新能源车 510万 84928090 1020万 90958894 20万 935925 湖南 价位 燃油车新能源车 510万 82917889 1020万 8994587935 20万 935925 青海 价位燃油车新能源车 5万以下 9490 510万 80907688 10万 8785 价位 510万 1020万 20万 价位 10万 1020万 20万 江苏 价位燃油车新能源车 510万 1020万 20万 浙江 燃油车 8492 9095 935 辽宁 燃油车 91 89945 935 8492 9095 935 新能源车 8090 8894 925 新能源车 90 8894 925 8090 8894 925 海南 价位燃油车新能源车 8万以下 9088 815万 859282591 15万 9190 福建 价位 燃油车新能源车 510万 84928090 1020万 90958894 20万 935925 广西 价位燃油车新能源车 8万以下 9190 820万 8694584935 20万 9493 价位 5万以下 510万 1015万 15万 价位 510万 10万 价位 610万 1020万 20万 吉林 燃油车 94 8693 8993 91 宁夏 燃油车 7889 87 湖北 燃油车 8893 9095 935 新能源车 92 8492 8892 90 新能源车 7487 85 新能源车 8591 8894 925 广东 价位燃油车新能源车 47万 909487593 715万 1525万 25万 价位 5万 510万 1015万 1520万 20万 新疆 统一 8995 9295 9480 西藏 燃油车 90 8693 9194 93945 9350 黑龙江 74 8794 9195 94 新能源车 86 8291 89937 91935 9250 70 资料来源：各省发改委、商务厅五矿证券研究所 对汽车的管理将逐步从购买管理转向使用管理 减少购车限制，北上广深自2024年起已逐步放宽牌照政策或增发数量。汽车摇号限购政策是为了解决交通拥堵、碳排放问题，属于购买管理方式。随着技术发展目前已经可以通过使 用管理的手段来解决拥堵和碳排放问题、统一大市场政策的落实以及购买管理抑制了无车家庭的购车需求，因此当前阶段政策全面转向宽松在我们的预期之内。北京在2024、2025先 后定向增发6万个新能源车指标，广州“久摇不中”可直接申请普通车牌，深圳2024年定向增发1万个普通车指标，上海放宽对消费者社保年限的要求。本次提出的减少消费限制，不仅是减少新能源购车限制，同样将减少燃油车的购车限制。 城市措施 图表4：北上广深放宽摇号限购政策 北京2024年面向无车家庭定向增发2万个新能源小客车指标； 2025年面向无车家庭定向增发4万个新能源小客车指标。 广州参加摇号累计次数达72次以上的个人，可直接申领普通车指标。 深圳2024年面向个人配置1万个专项普通小汽车增量指标，通过阶梯摇号配置。 上海2025年起放宽对消费者的要求，降低社保个税缴纳年限要求。 资料来源：各市政府