利率波段交易分析入门手册

主要观点

• 今年以来，利率波段交易的必要性增加。年初10债低位透支降息预期，利率回调过程中波动放大，近20个交易日利率单日下行，因此波段操作需求提升。
• 利率波段交易适用于震荡市，把握快进快出原则可赚取资本利得；趋势市则需加减仓、调控久期与杠杆、多看少动。

分析框架

牛市环境下债券市场的反转信号

• 农商行高额长债净卖出：2022年以来共触发7次，胜率86%，6次债市短期牛转熊。
• 农商行机构内部一致性较高的净卖出：2022年以来共触发7次，3次债市短期震荡，4次即刻反转。
• 非银机构追涨极致信号：理财与券商资管等产品拉长久期、加大买入时，债市通常处于震荡，反转概率高。

机构内部分歧度所体现的交易信号

• 基于成交分歧度的交易信号模型，2021年以来共得到53个买入/卖出信号，整体胜率74%，更适用于债市回调后买入时点选择。

配置盘视角下债市波动的衡量

• 构建了托管进度、资金运用余额、二级交易指标三大指标衡量配置盘进度，分析其支撑力度。
• 今年配置盘发力并不弱，但主要集中于一级市场拿券及二级地方债配置，对二级市场波动主要起支撑作用。

全新日度交易行为的分析框架

• 结合净买入、成交量与分歧度分析债市交易行为。
• 近期债市回调主要是由基金单边卖出+券商双向高频交易+农商行接盘但也有止盈这一交易格局。

对单个机构的操作方向进行空间衡量

• 基金负债端压力：构建加权持仓成本指标，截至25年2月，基金对10Y国债、10Y国开债以及30Y国债的综合持仓成本分别为1.87%、2.05%与2.05%，与对应券种到期收益率差距较大，赎回压力较小。
• 券商借券卖出空间：年初至今债券借贷量整体上行，10Y国开债借贷量在部分时点明显上行，或与做多国开-国债隐含税率有关。

细分到个券的“砸盘空间”衡量

• 构建二级流通占比指标衡量个券“砸盘”风险，5Y国债、7Y国债、10Y国债活跃、次活跃券二级流通占比均不足45%或低于70%，需警惕“砸盘”风险；10Y国债、30Y国债活跃和次活跃、10Y国开债次活跃流通盘占比均超100%，砸盘空间不大。

基于IRS观测资金面波动以及降息预期的抢跑

• 通过1YFR007与FR007的定盘利率利差变化衡量市场对于资金面的预期及“抢跑”幅度，2024年11月末至12月下旬，该利差出现16bp的下行，但需注意FR007定盘利率本身也存在资金面的季节性波动规律。

基于新老券以及成交量的债市入场时点选择

• 构建活跃券的成交占比指标，发现当活跃券成交占比位于低位且债市成交量逐步上行时入场的胜率较高。

盘中市场舆情的胜率复盘

• 对不同市场舆情进行胜率复盘，对债市投资起到一定指引效应。

利率点位的N个“锚”

• 考虑经济基本面、广谱利率、资产比价以及债券品种/期限比价几大类锚，寻找利率运行的合理中枢。
• 名义GDP增速与10Y国债利率中枢存在一定相关性；名义利率与核心CPI估算实际利率走势；社融增速与10Y国债到期收益率走势；政策利率锚OMO与10Y国债到期收益率走势；股债比价指标也具有一定的参考价值。

风险提示

• 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。