2024年年报点评：NBV表现出色同比+18%，加推16亿美元股份回购计划

事件：友邦保险发布2024年业绩。1）全年税后营运利润66.1亿美元，同比+7%（全年增速按固定汇率口径，下同），其中24H2同比+9.5%（非全年增速按实际汇率口径，下同）；每股税后营运利润同比+12%。2）净利润68.4亿美元，同比+84%，其中24H2同比+133%。3）内含价值690亿美元，同比+4%，较24年中+1.2%；内含价值营运回报同比+2.0pct至14.9%。4）预计末期每股股息130.98港仙，同比+10%。 保费及各地区NBV：所有报告分部NBV均取得两位数增长。1）全年年化新保费（ANP）86.1亿美元，同比+14%。2）全年NBV 47.1亿美元，同比+18%；其中24Q4单季NBV同比+8.4%。3）中国香港NBV同比+23%至17.6亿美元，在集团内占比同比+1.5pct至34.8%。其中本地客户、内地访客分别同比+24%、+22%。4）中国内地NBV 12.2亿美元，同比+20%。我们预计在税优健康险的持续热销下，中国内地2025年NBV将继续保持正增长。5）“新马泰”地区延续NBV正增长，分别同比+15%、+10%和+15%。6）其他地区NBV增速大幅提升，同比+18%。 产品结构及价值率：NBV Margin回暖，同比+1.9pct至54.5%。1）中国内地NBV Margin同比+4.8pct至56.1%，主要得益于销售端由储蓄产品转向税优产品。2）中国香港NBV Margin提升明显，同比+8.0pct。3）泰国/新加坡/马来西亚NBV Margin分别同比+6.2pct/-16.7pct/持平至99.5%/50.5%/67.3%。其中友邦泰国在当地传统险、投连险销售上占主导地位；友邦马来西亚则专注于投连险和健康险的销售。 渠道及人力：银保渠道NBV表现亮眼。1）代理人渠道全年NBV同比+16%，占比74.0%，NBV Margin同比+2.1pct至67.6%。全年集团MDRT会员继续领先同业，连续第十年蝉联MDRT会员最多的公司。在最优秀代理策略引导下，我们预计2025年友邦MDRT会员将继续领先市场。2）24年代理人主管人数同比+9%；新入职代理人人数同比+18%，大部分市场实现新入职人数正增长。3）伙伴渠道表现更为优秀，全年NBV同比+28%；其中银保渠道全年NBV同比+39%，中介渠道全年NBV同比+21%。 投资 ： 减配固收 ， 增配权益。1） 固收/权益/不动产/其他占比71.1%/22.3%/3.3%/3.3%，分别同比-3.0pct/+4.8pct/-0.1pct/-1.6pct。2）全年净投资收益率4.0%，总投资收益率4.9%；分别同比-0.1pct、-0.7pct。 资本管理：原先120亿美元回购方案已实施完毕，公司预计新增16亿美元的股份回购计划，并于2025年内完成。 首次覆盖，给予“买入”评级。随着2024年中国内地新获批筹建四家新分公司以及中国香港地区强劲的增长，我们看好友邦保险表现的进一步提升。当前股价对应1.12x 2025E PEV，我们认为当前估值偏低，安全边际高。公司较同业享有估值溢价，参考可比公司估值区间及公司历史估值区间，我们给予公司1.50 x 2025E PEV，则对应2025E合理价值9.68美元，即75.53港元。综合绝对估值法（评估价值法）及参考可比公司估值（内含价值倍数），我们认为公司合理价值区间为75.53-82.65港元，给予“买入”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。 图1：友邦保险2019-2024年新业务价值 图2：友邦保险2019-2024年新业务价值率 图3：友邦保险2019-2024年年化新保费 图4：友邦保险2019-2024年总加权保费 图5：友邦保险2019-2024年税后营运利润 图6：友邦保险2019-2024年归母净利润 图7：友邦保险2019-2024年内含价值 图8：友邦保险2019-2024年内含价值营运回报 图9：友邦保险2019-2024年新业务价值渠道结构 图10：友邦保险2019-2024年新业务价值地区结构 图11：友邦保险2019-2024年投资收益率 图12：友邦保险2019-2024年投资组合 表1：上市保险公司估值及盈利预测