- 核心观点：平安好医生2024年H2收入同比增速恢复至11%，扭转了自2022年以来的下滑趋势，但经调整净利率环比收窄，未能延续此前利润率扩张态势。预计2025年收入可实现低双位数增长，但利润率提升空间有限，且集团并表后额外协同效应尚待观察。
- 关键数据：
- 2024年收入同比+2.9%至48.1亿元，毛利率31.7%，经调整净利同比扭亏为盈至1.6亿元，经营性现金流首次正流入。
- 2025年预计收入低双位数增长，主要受F端（健康险客户拓展、ARPU提升、保单客户增长）和B端（企业健康管理业务）拉动。
- 预计2025年利润率提升空间有限，因2024年费用大幅削减及对养老、AI项目投入。
- 平安集团持股比例上升至53.7%，但此前已深度协同，额外业务增量待观察。
- 研究结论：维持“持有”评级，下调目标价至6.6港元（目标2025E P/S：2.5x）。收入重回增长轨道传递积极信号，但短期利润率提升空间不明朗，且特别股息发放后股数增加摊薄每股收入。
- 投资风险：政策变化、收入增速不及预期、盈利能力改善不及预期。
