持有：收购收益未达预期

2017年2月20日与投资者的预期相反，劳埃德的投资组合不太可能以“ Havells”品牌推出。至少在短期内使劳埃德（Lloyd）品牌的利润更高-管理层关注的重点领域，长期来看可能会增加上行空间我们维持持有评级，目标价为INR380不变Havells昨天宣布，以160亿印度卢比的企业估值收购了劳埃德（Lloyd）的耐用消费品业务。请参阅我们的“期待已久的收购”； 2016年2月20日，了解更多详情。在此报告中，我们重点介绍了交易后管理层讨论（公开）的主要内容。1.管理层坦率地承认，此次收购可能无法通过分销渠道产生直接的协同效应，尽管此次收购使其进入了一个庞大且不断增长的耐用消费品市场（150亿美元），其知名品牌已具有全国吸引力，并拥有强大的分销网络（10,000个接触点） ）2.劳埃德（Lloyd）的消费者业务收入中，约有70％来自冷却产品（空调），而Havells则不存在。3.Havells渴望提高劳埃德（Lloyd）相对较低的利润率（按公司计算，2017财年为5.9％，而Havells为12.9％）。它确实将当前的低利润归因于品牌建设和分销渠道投资的初期投资。管理层认为，劳埃德的耐用消费者业务已经成熟到可以利用品牌建立和分销网络获利的机会。4.管理层预计该收购在18财年将基本不影响每股收益，而从19财年起将有所增加。5.此次收购并未使Havells进入任何制造业。在未来几年内，它将从劳埃德的产品中采购很少的产品。6.Havells计划通过内部应计费用和一些外债为全部现金交易融资160亿印度卢比（无现金和无债务收购）。我们预计在2017财年至19e财年，哈维尔（劳埃德）的复合年均增长率为22％。我们预计Havells在17财年至19e财年的收入复合增长率将保持在22％的健康水平，其中收入增长16％。我们的预测与彭博社目前的共识基本一致。维持持有评级，目标价为380印度卢比。我们使用DCF方法评估Havells。我们使用9.0％的WACC（2.5％的无风险利率，6.5％的股权风险溢价，1.0的beta）和5.0％的最终增长率来评估独立业务。我们的目标价隐含31.7倍FY18e市盈率，而该股的交易价为34.5倍。我们认为，当前的PE相当看重Havells的中长期强劲的盈利增长前景。耐用消费品业务复苏快于预期以及大宗商品价格疲软是我们认为的主要上行和下行风险。 目标价（印度卢比）上一个目标（INR）380.00分享价格（印度卢比）上/下413.20-8.0%（截至2017年2月20日）市场数据市值（INRm）258,190市值（美元）3,847BBGHAVL IN3m ADTV（美元）8财务和比率（INR）年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e汇丰每股收益8.219.1311.9813.63汇丰EPS（上）----变化（％）----共识每股收益7.829.2911.0812.86PE（x）50.345.334.530.3股息收益率（％）1.51.01.21.5EV / EBITDA（x）32.130.221.718.6净资产收益率（％）19.318.521.922.452-周价格（INR）480.00360.00240.0002/1608/1602/17 目标价：380.00最高：452.30最低：270.85当前：413.20资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计Ashutosh Narkar *股票分析师汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 2268 1474Shrinidhi Karlekar *工业分析师汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司+9122 6164 0689*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司查看汇丰银行全球研究部：印度股本家用耐用持有：收购收益未达预期Havells印度（HAVL IN）保持RICHVEL.BO自由浮动38% 资质●家用耐用2017年2月20日2净债务FCF权益变动-7,0683,3755802,512-4,2818,040-3,6288,139收入EBITDA营业利润PBT汇丰每股收益3.87.07.241.510.314.16.83.3-13.411.216.036.540.334.931.216.214.815.617.113.8财务与估值：Havells印度有限公司保持财务报表年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e估值数据年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e损益汇总（INRm）电动汽车/销售4.43.93.32.8收入54,36962,02571,91883,558EV / EBITDA32.130.221.718.6息税折旧摊销前利润7,4797,98410,90112,518电动/ IC18.715.015.214.7折旧及摊销-922-1,211-1,399-1,534PE *50.345.334.530.3营业利润/息税前利润6,5576,7749,50210,984PB8.78.07.26.5净利息5611,1481,1851,531FCF产率（％）1.31.03.23.2PBT9,1427,92110,68712,515股息收益率（％）1.51.01.21.5汇丰PBT7,1187,92110,68712,515*根据汇丰每股收益（摊薄）税收-1,988-2,218-3,206-4,005净利7,1545,7037,4818,510汇丰网利润5,130 5,703 7,4818,510现金流量摘要（INRm）来自的现金流量运作7,4655,06210,04010,389资本支出-1,766 -2,550 -2,000-2,250来自的现金流量投资-1,127-2,635-2,000-2,250股利-4,511-3,007-3,759-4,511发行人信息股价（印度卢比）目标价格（印度卢比）路透（股票）彭博（股票）市值（百万美元）ñ413.20380.00HVEL.BO HAVL IN3,847自由浮动行业国家分析师联系38%家用耐用品印度Ashutosh纳尔卡+91 22 22681474资产负债表摘要（INRm）价格相对比率，增长和每股分析年至03 / 2016a 03 / 2017e 03 / 2018e03 / 2019e同比变化450.00400.00350.00300.00250.00200.00201520162017Havells印度有限相对于BOMBAY SE敏感指数资料来源：汇丰银行注：于2017年2月20日收盘价450.00400.00350.00300.00250.00200.00比例（％）每股数据（INR）收入/ IC（x）ROIC净资产收益率EBITDA利润率营业利润率EBITDA /净利息（x）净债务/权益净债务/ EBITDA（x）来自运营/净债务的现金流5.249.319.318.713.812.14.333.718.513.412.910.94.642.121.915.815.213.25.347.622.416.015.013.1-44.7-1.8-39.2-1.6-47.0-1.6-51.4-1.6每股收益代表（稀释）汇丰每股收益（稀释）DPS账面价值11.458.216.0047.289.139.134.0051.6011.9811.985.0057.5613.6313.636.0063.96无形固定资产有形固定资产流动资产现金及其他总资产经营负债债务总额净债务股东资金投资资本012,08724,49413,64941,21210,049442-13,20729,53112,883013,42626,68212,62744,82511,4080-12,62732,22716,074014,02731,62316,90850,36613,2270-16,90835,94915,515014,74337,04820,53656,50715,3680-20,53639,94915,886 资质●家用耐用2017年2月20日32%22%22%14%40%Havells收购前的销售组合（FY17e）Havells收购后的销售组合（FY17e）开关柜开关柜电缆线照明及固定装置电力消费耐用品其他照明及固定装置电力消费耐用品其他资料来源：公司数据，汇丰银行估算资料来源：公司数据，汇丰银行估算维持持有，目标价为380印度卢比我们将继续使用DCF方法来评估Havells。我们使用9.0％的WACC（2.5％的无风险利率，6.5％的股权风险溢价，1.0的beta）和5.0％的最终增长率（均保持不变）对独立业务进行估值。我们的目标价相当于31.7倍18财年市盈率，而目前股价为34.5倍。从目前的股价到我们的目标价格有大约8％的下跌空间，我们对股票持有评级，因为我们认为当前的PE或多或少公平地评价了Havells的中长期强劲的盈利增长前景。我们还认为，此次收购使Havells执行品牌和执行能力得到了检验。在等待收购之前，我们需要管理层进一步明确公司的增长前景，并重新审视我们的估计和假设。主要上行风险 耐用消费电子产品领域的新产品销量增长更快，更强劲，这可能导致我们提高盈利预测。 国内经济复苏超过预期可能会导致收入增长高于我们目前的预测。关键的下行风险 大宗商品价格的急剧下跌可能导致电缆部门的收入增长下降（占业务的40％），因此，收益低于预期。 早期业务部门的需求增长疲软和新产品可能损害增长。1% 17%40%31%11% 资质●家用耐用2017年2月20日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：Ashutosh Narkar和Shrinidhi Karlekar重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配了评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格或估计的变化）时，我们会针对这些频段重新校准我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等于当前股价与目标价格之间的百分