投资逻辑
公司深耕胰岛素领域多年，是国内首家掌握产业化生产三代胰岛素的企业，产品全面覆盖长效、速效、预混三个胰岛素功能细分市场。2024年上半年胰岛素集采续约中，公司三代胰岛素产品获得37%的市场份额，位居行业第一。集采续约后，行业进入新周期，公司胰岛素产品价格回升，量价齐升，业绩基本盘底部反转。预计2024-2026年公司国内制剂业务收入分别为26.0/34.3/41.2亿元，归母净利润分别为6.0~6.5亿元，同比增长76%~91%。
海外商业化进度行业领先，创新管线有望贡献业绩增量
公司与美国山德士合作，在欧美市场商业化推广胰岛素产品。2023年公司三代胰岛素上市许可申请获得FDA\EMA正式受理，登录欧美市场进程行业领先。公司持续布局糖尿病治疗领域，包括超长效GLP-1RA、GLP-1RA口服制剂、胰岛素周制剂、双胰岛素类似物复方制剂，未来有望贡献业绩增量。
盈利预测与投资建议
预计公司2024-2026年实现归母净利润6.41、11.01、15.12亿元，同比增速88.6%、71.7%、37.4%。首次覆盖给予公司25年30倍PE估值，目标市值330亿元，目标价54.95元，给予“买入”评级。
风险提示
产品销售推广不及预期的风险、国际化进度不及预期风险、研发进度不及预期的风险、限售股解禁风险。
胰岛素集采续约行业进入新周期
2021年11月第六批国家组织药品集中采购胰岛素专项开标，涵盖二代和三代胰岛素，涉及采购金额约170亿元。公司所有产品在首次集采中均以低价格高顺位中标，集采后收入下降。2024年集采续约，公司产品价格上涨，收入增长。预计2024-2026年公司国内制剂业务毛利率分别为84.0%、83.9%。
海外商业化持续推进，欧美市场制剂业务有望成为新引擎
公司全球布局糖尿病治疗产品，在拉美、亚太、中东北非等地区推进本土化进程。2024年前三季度国际销售收入为2.42亿元，同比增长37.63%。公司甘精、赖脯、门冬胰岛素注射液已获得FDA\EMA正式受理，未来有望登录欧美市场。
胰岛素刚性需求稳固，集采续约行业进入新周期
中国糖尿病患病率从1980年的0.67%增长至2021年的11.2%，预计2020-2030年糖尿病总成本将翻番。胰岛素治疗是控制高血糖的重要手段。2021年11月胰岛素集采平均降价48%，2024年集采续约价格稳中有降。头部外资企业重心偏移，国产替代加速。
业绩基本盘底部反转，海外商业化进度行业领先
公司本次集采获得协议量4,686万支，较上次增长32.6%。公司再次新准入近2000家医疗机构，市场覆盖进一步扩增。价格方面，公司产品中标价格合理回归，甘精胰岛素中选价格为65.30元/支，较首次集采回升34%。
聚焦糖尿病治疗领域，研发工作快速推进
公司研发管线包括GZR18注射液、GZR18片、GZR4注射液、GZR101注射液、GLR1023注射液等。GZR18注射液减重效果良好，可双周给药。GZR4注射液是胰岛素周制剂，研发进度国内领先，有望改善糖尿病人血糖控制效果。
盈利预测与投资建议
预计公司2024-2026年合计实现营业收入32.83亿、43.86亿、53.12亿元，同比增长25.9%、33.6%、21.1%。国内制剂业务预计2024-2026年实现营业收入26.02/34.35/41.22亿元，同比增长28.0%、32.0%、20.0%。国际销售收入有望实现加速增长，预计24-26年分别为3.66/5.85/7.90亿元。预计2024-2026年实现归母净利润6.41、11.01、15.12亿元，同比增速105.8%、57.3%、37.3%。首次覆盖给予公司25年30倍PE估值，目标市值330亿元，目标价54.95元，给予“买入”评级。
风险提示
产品销售推广不及预期的风险、国际化进度不及预期风险、研发进度不及预期的风险、限售股解禁风险。
