利拉鲁肽临床申请获受理，研发布局加速推进

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 通化东宝（600867） 证券研究报告 2017年11月16日 投资评级 行业 医药生物/生物制品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 23.95元 目标价格 28.8元 上次目标价 24.93元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,711.30 流通A股股本(百万股) 1,644.42 A股总市值(百万元) 40,198.35 流通A股市值(百万元) 38,627.52 每股净资产(元) 2.54 资产负债率(%) 10.22 一年内最高/最低(元) 23.85/16.26 作者 潘海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080006 panhaiyang@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《通化东宝-季报点评:业绩持续高增长，甘精胰岛素值得期待》 2017-10-26 2 《通化东宝-公司点评:三代胰岛素报产，有望开启二次成长》 2017-10-11 3 《通化东宝-半年报点评:半年度业绩延续高增长，三代胰岛素即将申报》 2017-08-07 股价走势 利拉鲁肽临床申请获受理，研发布局加速推进 利拉鲁肽临床申请获受理，研发布局加速推进 公司公告利拉鲁肽原料药和利拉鲁肽注射液药品注册申请获得CFDA受理，后续还需要吉林省食药监局的现场考核以及国家食药监总局审评中心的技术审评，获得临床试验批件方可进行临床试验。这是公司研发管线上又一进展：10月份以来公司先后获得甘精胰岛素报产受理、地特胰岛素获批临床、重组人胰岛素获得欧盟III期临床试验批准、重组赖脯胰岛素申报临床获得受理以及此次的利拉鲁肽申报临床受理，公司在糖尿病领域的研发布局加速向前推进，未来公司打造的糖尿病综合解决方案提供商已初现雏形。 利拉鲁肽是重磅的新兴糖尿病新靶点治疗药物 利拉鲁肽利拉鲁肽是新一代的人胰高糖素样肽-1（GLP-1）高度同源长效类似物（每日只需皮下注射1次），临床用于改善成年人2型糖尿病的血糖控制，GLP-1是近年来兴起的糖尿病治疗新靶点，具有多种生理功能：血糖依赖性促进胰岛素分泌、保护胰岛β细胞、延迟胃排空降低食欲等，不仅降低血糖水平，且避免了低血糖风险。此外，根据诺和诺德名为LEADER的实验结果显示，利拉鲁肽还能使心血管受益，降低糖尿病患者患心血管疾病的风险。近年来在降糖药市场，GLP-1受体激动剂高速增长，根据EvaluatePharma的预测，到2022年，全球糖尿病用药将发生重大变化，胰岛素占比将从47%下降到37%，GLP-1的市场份额将从17%上升到22%，成为糖尿病市场扩容的最大动力。 利拉鲁肽由丹麦诺和诺德原研，于2009年7月首先在欧盟上市，2010年在美国上市，2011年进入中国市场，商品名“诺和力”，成为了最畅销的GLP-1受体激动剂，2016年的全球销售额已达29.10亿美元，在全球降糖药中排名第3位。2016年在国内销售额达到2.03亿元，2011-2016复合增长超过200%。“诺和力”若以1年使用24支标准用量计，年治疗费用约1.8万元左右，今年7月份国家医保谈判通过降价纳入医保（唯一的GLP-1受体激动剂），降价后年费用约1万元左右，患者可及性大大增加，在国内市场前景可期。 目前国内仅原研在售，“诺和力”在我国的化合物专利于2017年到期，在国内研发进展方面，目前只有九源基因（批件及技术转让中美华东制药）、翰宇药业（按照化学合成仿制药申报）获批临床，公司此次申报临床，将力争处于国内研发进展第一梯队，抢占行业先机。 打造糖尿病综合解决方案提供商 公司立志打造成为国内领先的糖尿病综合解决方案提供商。围绕糖尿病管理管理“五驾马车”，持续布局糖尿病血糖监测系统、全方位治疗药物（胰岛素、口服药物、GLP-1等新型药物）、慢病管理及服务（东宝慢病管理平台），大平台综合解决方案提供商雏形已现，而作为未来持续高景气度的大病领域，糖尿病市场潜力巨大，公司作为国内龙头企业，将尽享行业增长红利且强者恒强。 公司有望开启二次成长，看好长期发展，维持“买入评级” 我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.49、0.64、0.84元，对应PE分别为49、38、29倍，公司胰岛素刚性用药，市场空间大且药政受益，后续甘精胰岛素上市有望为公司贡献可观的业绩增量，开启公司二次成长期，公司未来发展路径已然清晰，打造糖尿病综合解决方案提供商，看好公司长期发展，考虑到行业估值中枢提升，我们给予2018年合理估值45倍，6个月目标价28.8元，维持买入评级。 风险提示：研发进展低于预期，甘精胰岛素审评审批进程低于预期，基层市场竞争日趋激烈，慢病管理平台进展低于预期 -14%-9%-4%1%6%11%16%21%2016-112017-032017-07通化东宝 生物制品 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 1,669.31 2,040.39 2,628.06 3,295.08 4,169.02 增长率(%) 15.02 22.23 28.80 25.38 26.52 EBITDA(百万元) 717.01 945.98 1,133.34 1,468.78 1,872.41 净利润(百万元) 492.96 640.92 835.02 1,090.03 1,431.72 增长率(%) 76.19 30.02 30.28 30.54 31.35 EPS(元/股) 0.29 0.37 0.49 0.64 0.84 市盈率(P/E) 83.14 63.95 49.08 37.60 28.63 市净率(P/B) 16.67 10.40 8.87 7.90 6.93 市销率(P/S) 24.55 20.09 15.60 12.44 9.83 EV/EBITDA 43.89 33.10 36.04 27.71 21.63 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 212.21 235.63 129.52 241.02 417.01 营业收入 1,669.31 2,040.39 2,628.06 3,295.08 4,169.02 应收账款 411.18 472.21 835.69 554.07 1,204.29 营业成本 412.92 491.85 676.10 859.42 1,087.83 预付账款 39.92 42.65 138.11 48.74 187.91 营业税金及附加 5.55 18.98 18.02 21.40 31.48 存货 954.77 1,047.95 1,219.68 2,006.80 1,728.84 营业费用 467.29 494.41 630.74 757.87 917.18 其他 15.79 411.35 153.33 190.61 263.02 管理费用 210.83 228.78 275.95 329.51 416.90 流动资产合计 1,633.87 2,209.78 2,476.32 3,041.25 3,801.06 财务费用 16.96 46.73 50.00 55.00 59.00 长期股权投资 142.98 283.44 343.44 393.44 437.44 资产减值损失 6.77 6.44 9.61 7.61 7.89 固定资产 1,130.75 1,224.16 1,512.82 1,730.05 1,843.95 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 451.84 625.45 411.27 294.76 206.86 投资净收益 20.22 (14.31) (8.00) 4.00 6.00 无形资产 102.04 198.73 193.75 170.31 124.45 其他 (40.44) 28.62 16.00 (8.00) (12.00) 其他 326.64 133.45 119.21 96.66 19.80 营业利润 569.21 738.89 959.65 1,268.27 1,654.74 非流动资产合计 2,154.26 2,465.23 2,580.49 2,685.22 2,632.49 营业外收入 4.51 26.32 11.69 14.17 17.39 资产总计 3,788.13 4,675.01 5,056.81 5,726.47 6,433.56 营业外支出 3.21 6.28 5.78 5.09 5.72 短期借款 872.79 410.00 160.00 110.00 22.00 利润总额 570.52 758.93 965.56 1,277.36 1,666.42 应付账款 133.79 176.23 199.48 320.59 328.90 所得税 80.45 119.73 136.16 192.88 241.63 其他 20.15 52.80 41.30 33.99 59.75 净利润 490.06 639.21 829.40 1,084.48 1,424.79 流动负债合计 1,026.73 639.03 400.78 464.58 410.65 少数股东损益 (2.89) (1.72) (5.62) (5.55) (6.92) 长期借款 250.00 60.00 0.00 50.00 90.00 归属于母公司净利润 492.96 640.92 835.02 1,090.03 1,431.72 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.29 0.37 0.49 0.64 0.84 其他 32.38 30.73 33.39 32.17 32.10 非流动负债合计 282.38 90.73 33.39 82.17 122.10 负债合计 1,309.11 729.76 434.17 546.75 532.74 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 19.70 6.03 0.41 (5.15) (12.07) 成长能力 股本 1,135.83 1,421.93 1,711.30 1,711.30 1,711.30 营业收入 15.02% 22.23% 28.80% 25.38% 26.52% 资本公积 208.23 1,201.91 1,201.91 1,201.91 1,201.91 营业利润 73.84% 29.81% 29.88% 32.16% 30.47% 留存收益 1,352.36 2,532.64 2,910.93 3,473.57 4,201.59 归属于母公司净利润 76.19% 30.02% 30.28% 30.54% 31.35% 其他 (237.10) (1,217.26) (1,201.91) (1,201.91) (1,201.91) 获利能力 股东权益合计 2,479.02 3,945.25 4,622.63 5,179.72 5,900.81 毛利率 75.26% 75.89% 74.27% 73.92% 73.91% 负债和股东权益总计 3,788.13 4,675.01 5,056.81 5,726.47 6,433.56 净利率 29.53% 31.41% 31.77% 33.08% 34