逢高做空仍是交易主线：短期扰动难改原油中长期供应宽松格局

报告日期：2025年2月 短期扰动难改原油中长期供应宽松格局 逢高做空仍是交易主线 策略报告 商品期货专题报告 报告导读 短期扰动难改原油中长期供应宽松格局 投资要点 未来行情展望 地缘层面，中东和俄乌局势衍生出美国加强对伊朗和俄罗斯的制裁，尤其是针对伊朗和俄罗斯影子船队的制裁，一度引发市场对两国原油出口的担忧，但是根据目前开普勒和普氏船期等数据，制裁尚未对伊朗和俄罗斯原油海上出口造成实质性影响。后续仍需关注美国针对伊朗是否施行“极端制裁”。宏观层面，全球主要经济体中国、欧元区等1月CPI出现反弹，美国预计同样出现反弹，制造业PMI除美国为荣枯线以上，其他国家如中国再次下跌至荣枯线以下。后续需跟踪美国非农就业人口、失业率等关键指标。需求端，汽油需求、柴油需求温和走强，裂差虽然同比较弱，但环比逐步走强。供应端，欧佩克将集团总体减产石油366万桶日的政策延长至2026年底；将8国220万桶日的自愿减产解除计 划推迟3个月，至2025年4月执行，并将原定1年的逐步复产周期拉长为18个 月；阿联酋寻求从2025年4月至2026年9月逐步增产30万桶日；非欧佩克 如美国、加拿大、巴西等国将逐步增产，且可覆盖2025年全球需求增量。 综上，在不考虑极端地缘政治事件扰动的背景下，原油预计回归供应偏宽松格局，整体重心预计震荡向下，布伦特整体运行区间预计在7085美元桶。 操作策略 综合来看，原油中长期处于供应偏宽松格局，尤其是受到短期地缘等刺激上涨后，可逢高做空。 风险提示 宏观超预期改善；地缘风险升级；美国增产不及预期 分析师：沈凡超 中央编号：BTT231 联系电话：85246235564 邮箱：hectorcnzsqhhk 相关报告 正文目录 1回顾篇5 2分析篇6 21OPEC宣称4月开始增产，未来供应存在增加预期6 211OPEC从4月开始逐步增产6 212俄罗斯产量和出口未见明显变化8 213美国原油产量仍有增长空间9 214非美非OPEC石油增长潜力巨大10 22美国通胀压力减弱，年内或至少降息50个基点11 221宏观经济数据筑底向好，年内或降息至少50个基点11 222成品油需求边际改善，寒潮扰动仍需关注12 223美国柴油需求激增，柴油库存维持低位14 23全球主要区域原油库存处于低位16 24油市对地缘反应逐渐钝化，后续关注对伊朗和俄罗斯制裁影响17 3展望篇18 31机构供需平衡展望18 32未来行情演绎19 图表目录 图表1：油价走势回顾5 图表2：各基准原油价差5 图表3：WTI原油月差6 图表4：Brent原油月差6 图表5：OPEC原油总产量与产能6 图表6：沙特原油产量与产能6 图表7：伊拉克原油产量与产能6 图表8：伊朗原油产量与产能6 图表9：利比亚原油产量与产能7 图表10：委内瑞拉原油产量与产能7 图表11：沙特原油出口7 图表12：伊拉克原油出口7 图表13：科威特原油出口7 图表14：阿联酋原油出口7 图表15：俄罗斯原油产能以及产量8 图表16：俄罗斯原油出口计划8 图表17：俄罗斯原油出口船期8 图表18：俄罗斯原油浮仓8 图表19：美国原油总产量9 图表20：美国页岩油产量9 图表21：美国钻机效率9 图表22：美国完井率9 图表23：美国页岩油产区新井原油产量9 图表24：EIA预期调整9 图表25：非OPEC产量供应10 图表26：各国制造业PMI11 图表27：各国CPI11 图表28：花旗经济意外指数与油价11 图表29：原油与美股11 图表30：原油与美债12 图表31：原油与黄金12 图表32：美国炼厂开工13 图表33：欧洲炼厂开工13 图表34：印度炼厂开工13 图表35：日本炼厂开工13 图表36：中国地炼开工13 图表37：中国主营开工13 图表38：中国地方炼厂利润13 图表39：中国主营炼厂利润13 图表40：美国炼厂利润14 图表41：西北欧炼厂利润14 图表42：寒潮季14 图表43：美国汽油库存15 图表44：美国柴油库存15 图表45：美国汽油表需15 图表46：美国柴油表需15 图表47：Nymex321价差15 图表48：中国汽油库存15 图表49：中国柴油库存15 图表50：中国物流业景气指数15 图表51：新加坡轻馏分库存16 图表52：新加坡中馏分库存16 图表53：欧洲汽油库存16 图表54：欧洲柴油库存16 图表55：美国商业原油库存17 图表56：美国库欣原油库存17 图表57：ARA原油库存17 图表58：中国原油库存17 图表59：全球原油浮仓库存17 图表60：Brent与金价18 图表61：地缘政治风险指数18 图表62：普氏船期俄油到港18 图表63：三大机构供需平衡展望（1月月报）19 1回顾篇 2024年12月底至2025年2月，本阶段国际油价呈现先上涨后下跌走势，布伦特从73美元桶上涨至最高8263美元桶。本阶段国际油价上涨的起点为美国寒潮预警，随后美国严厉对伊朗和俄罗斯制裁使得油价加速上涨，后续制裁影响减弱且逐步证伪使得油价回归中长期供大于需格局。 2024年12月30日，美国国家气象局发布寒潮预警，有一股极地漩涡袭向美国，未来美国30州气温速冻，恐迎 来十年来最寒冷1月。 2025年1月，美国针对伊朗影子船队的制裁效应开始显现。1月7日，山东港口集团一度发文表示加强对涉及制裁船舶靠港的管理，有关船舶或将禁止停靠山东港口（如青岛、烟台及日照等）。由于中国是伊朗原油主要的出口国，所以此份文件一度引发市场对伊朗原油出口的担忧。1月10日，美国财政部OFAC办公室出台对俄罗斯石油产品生产及出口的制裁措施，宣布大规模制裁相关企业及船舶，加剧市场对于俄罗斯原油出口减少的担忧。 2025年2月，欧佩克JMMC会议上讨论了美国总统特朗普提高石油产量的呼吁，委员会同意欧佩克将从4月1 日开始逐步增加石油产量，这与此前的计划一致。2月3日，美国推迟对加拿大和墨西哥加征关税至少30天，但对中国加征的关税生效，中国对此进行反制，对从美国进口的LNG、原油等加征关税，但由于二者占比较小，影响有限。 后续仍需关注美国对伊朗、俄罗斯等制裁的影响，以及是否会收紧对委内瑞拉的制裁。图表1：油价走势回顾 资料来源：同花顺，浙商国际 图表2：各基准原油价差 资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表3：WTI原油月差图表4：Brent原油月差 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 2分析篇 21OPEC宣称4月开始增产，未来供应存在增加预期 211OPEC从4月开始逐步增产 2024年12月会议，OPEC在12月的会议上确定欧佩克将集团总体减产石油366万桶日的政策延长至2026年底； 将8国220万桶日的自愿减产解除计划推迟3个月，至2025年4月执行，并将原定1年的逐步复产周期拉长为18 个月；阿联酋寻求从2025年4月至2026年9月逐步增产30万桶日，基本符合预期。 2025年2月，欧佩克JMMC会议讨论了美国总统特朗普提高石油产量的呼吁，委员会同意欧佩克将从4月1日开始逐步增加石油产量，这与此前的计划一致。 对于伊朗和委内瑞拉方面，伊朗影子船队受到美国进一步制裁，后者还在酝酿更为极端的制裁，宣称“要将伊朗原油出口降低至0”；委内瑞拉目前进一步制裁还没施行，美国表示正在进行相关调研。未来伴随着非OPEC原油供应增加打压油价，OPEC的团结性和影响力将面临进一步考验。 图表5：OPEC原油总产量与产能图表6：沙特原油产量与产能 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表7：伊拉克原油产量与产能图表8：伊朗原油产量与产能 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表9：利比亚原油产量与产能图表10：委内瑞拉原油产量与产能 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表11：沙特原油出口图表12：伊拉克原油出口 资料来源：kpler，浙商国际资料来源：kpler，浙商国际 图表13：科威特原油出口图表14：阿联酋原油出口 资料来源：kpler，浙商国际资料来源：kpler，浙商国际 212俄罗斯产量和出口未见明显变化 1月10日美国财政部对俄罗斯的制裁力度和强度都要高于以往，且对原油物流将带来较大的扰动。 第一，美国财政部制裁颁布时引用的第14024号和第13662号等行政令并不能够轻易推翻，这意味着特朗普想要弱化制裁力度所需的流程也较长。 第二，运输俄罗斯原油特殊油轮被制裁，而这些油轮难以被取代，俄罗斯原油物流转换的难度较大。第三，被制裁的油轮为什么无法再度运行？全球物流体系担心受到美国二次制裁。 图表15：俄罗斯原油产能以及产量图表16：俄罗斯原油出口计划 资料来源：Rystadenergy，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表17：俄罗斯原油出口船期图表18：俄罗斯原油浮仓 资料来源：Kpler，浙商国际资料来源：Kpler，浙商国际 213美国原油产量仍有增长空间 目前美国原油供应维持历史高位水平，而且根据最新的EIA数据显示，美国原油产量已经达到13478万桶天。从页岩油新井石油单产来看，根据全美新井产量可知，目前Premian区块新井产量在1500桶左右，使得单井效率 处于历史高位。 未来美国产量仍有较大增加预期。最大的理由就是代表美国传统能源利益的特朗普上台，根据特朗普上一个任期可知，在任期内，美国原油产量增幅大幅度快速增加。2025年2月7日，特朗普表示，内政部长DougBurgum将与能源部长ChrisWright联手提高石油产量并降低价格。美国政府将开采出比以往任何时候更多的这种液体黄金。 然而，根据最新数据，美国原油剩余产能为13922千桶天，压裂设备为198台，剩余产能和压裂设备恐将限制美国原油快速提产。 图表19：美国原油总产量图表20：美国页岩油产量 资料来源：Bloomberg，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表21：美国钻机效率图表22：美国完井率 资料来源：贝克休斯，浙商国际资料来源：Bloomberg，浙商国际 图表23：美国页岩油产区新井原油产量图表24：EIA预期调整 资料来源：EIA，浙商国际资料来源：EIA，浙商国际 214非美非OPEC石油增长潜力巨大 非美非OPEC的石油增产主要在巴西、圭亚那、挪威和加拿大等重要产油国，但目前除了巴西产量有明显增加外，其他兑现相对缓慢。 巴西：巴西2025年将有三艘FPSO投产，分别为FPSOAlmiranteTamandar、FPSOAlexandredeGusmo、FPSOP78，日产原油为2251818585万桶天。保守估算，假设三艘船全部在2月底投产，则增加产量为58510124875万桶天。 阿根廷：阿根廷页岩油气资源主要集中在内乌肯盆地，其页岩油储量全球第四，页岩气储量全球第二，据美国能源信息署EIA12月数据，页岩油在阿根廷石油产量的占比大约为60，总体石油产量有望创最近逾20年以来新高。2024年111月，阿根廷产量为6866万桶天，预计2025年石油产量同比增加13，达到7758万桶天，增加892 万桶天，其中2025年下半年预计突破80万桶日的产量，到2030年将达到100万桶日。 圭亚那：圭亚那在2025年Q2将迎来FPSOONEGUYANA的投产，保守计算将给2025年全年带来25612125万桶天的产量。 挪威：挪威在JohanCastberg油田加持下，2025年产量将有所增加，JohanCastberg油田探明储量估计在45亿至65亿桶之间，未来还将有更多FPSO投入该油田挪威官方数据显示，FPSOJohanCastberg项目预计在2025年2月左右投产，将为挪威增加160kbd的原油产量。 加拿大：加拿大运输能