2017年三季报点评：业绩符合预期，订单高速增长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 公用事业 [Table_StockInfo] 碧水源(300070) 买入 2017年三季报点评 （维持评级） 环保II 2017年10月26日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 3,134/1,921 总市值/流通(百万元) 60,323/36,980 上证综指/深圳成指 3,397/11,437 12个月最高/最低(元) 22.71/14.96 相关研究报告： 《碧水源-300070-2017年半年报点评：收益质量高，订单丰富，高增可期》 ——2017-08-09 《碧水源-300070-2017年半年报预告点评：二季度业绩增速放缓，看好PPP板块预期改善》 ——2017-07-14 《碧水源-300070-重大事件快评：收购良业环境，资本对接加速，助力PPP发展》 ——2017-06-08 《碧水源-300070-2016年报点评：出售盈德收益颇丰，订单落地加快》 ——2017-04-27 《碧水源-300070-2016年报点评：PPP支持业绩增长，受益雄安开发高增长可期》 ——2017-04-12 证券分析师：陈青青 电话： 0755-22940855 E-MAIL： chenqingq@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513050004 证券分析师：姚键 电话： 010-88005301 E-MAIL： yaojian1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080006 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩符合预期，订单高速增长  前三季度业绩符合预期，营收快速增长，利润增速回升 公司前三季度实现营收54.06亿元，同比+68.67%，实现归属净利润7.41亿元，同比+68.65%，实现扣非后净利润5.32亿元，同比+21.79%，符合预期。三季度单季营收25.11亿元，同比增长192.70%，主要是公司业务规模扩大以及收购的良业环境并表影响；三季度单季扣非利润2.11亿元，同比增长24.08%，扭转二季度扣非增速放缓局面。  费用控制得当，投资有所放缓 前三季度整体毛利率为25.99%，同比下降2.34pct，主要是毛利率较低的工程类收入占比增加。整体费用率控制得当，略微提升0.53pct，其中财务费用同比增长325%，费用率同比提升2.63pct，主要是新增借款及发行票据手续费所致。公司经营活动产生的现金流净额为-22.08亿元，同比减少65.91%，主要是业务拓展导致的保证金和垫款增加。而投资活动现金流净额为-46.6亿元，同比减少110.6%，显示公司进一步大力拓展PPP项目，但三季度单季度投资性现金流流出显著减缓。  新签订单增速迅猛，丰富订单保障未来业绩 公司前三季度年新签订单已超415亿，同比增长203%，其中工程类订单192.4亿，运营类订单223.7亿。三季度单季新签订单157亿，工程与运营类各增加约80亿订单。PPP口径来看，前三季度新签订单约380亿元，其中黑臭水体类工程类订单约占50%。看好全年新签订单额超500亿，丰富的订单将有力保障公司近三年业绩增长。  多领域战略布局逐渐取得突破 公司积极拓展业务领域。6月3日收购定州项目首次进入危废行业，6月8日此次收购优质光环境运营商良业环境。公司下一步还有望在工业节能和城市环境领域再次取得布局突破，为公司带来新的盈利增长点。  盈利预测与评级 我们预计公司17-19年净利润预测分别到26.3/36.4/49.8亿元，对应动态PE为23/17/12X，维持买入评级。 盈利预测和财务指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 5,214 8,892 14,412 21,624 30,207 (+/-%) 51.2% 70.5% 62.1% 50.0% 39.7% 净利润(百万元) 1,362 1,846 2629.58 3635.61 4978.24 (+/-%) 44.7% 35.5% 42.5% 38.3% 36.9% 摊薄每股收益(元) 0.43 0.59 0.84 1.16 1.59 EBITMargin 33.4% 26.1% 19.3% 18.3% 18.1% 净资产收益率(ROE) 10.0% 11.9% 14.8% 17.3% 19.7% 市盈率(PE) 44.3 32.7 22.9 16.6 12.3 EV/EBITDA 35.8 31.5 24.7 18.8 15.2 市净率(PB) 4.4 3.9 3.38 2.87 2.38 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 O-16D-16F-17A-17J-17A-17沪深300碧水源 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 PPP订单签订呈现加速态势 公司上半年新签EPC订单118个，金额总计192亿元，期末在手未确认收入EPC订单121亿元。新签运营类订单48个，总金额224亿元。公司上半年新签订单金额超过415亿元，同比增长203%,三季度单季新签订单157亿，新签订单呈现加速态势。 表2：2017年前三季度公司工程类订单新增及执行情况（万元） 业务类型 新增订单 报告期确认收入订单 报告期期末在手订单 数量 金额 已签订合同 尚未签订合同 数量 金额 数量 未确认收入（万元） 数量 金额 数量 金额 EPC 118 1,924,018 77 1,074,889 41 849,129 122 555,312 142 1,210,343 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 表3：2017年前三季度公司特许经营类订单新增及执行情况（万元） 业务类型 新增订单 报告期尚未执行订单 报告期处于施工期订单 报告期处于运营期订单 数量 投资金额 已签订合同 尚未签订合同 数量 投资金额 数量 本 期 完成的投资金额 未完成投资金额 数量 运营收入 数量 投资金额 数量 投 资 金额 BOT 45 2,002,825 26 1,180,468 19 882,356 19 882,356 81 394,437 2,340,570 25 32,860 TO T 3 234,355 3 234,355 3 47,195 187,160 合计 48 2,237,180 29 1,414,823 19 822,256 19 822,356 84 441,632 2,527,730 25 32,860 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 我们以PPP口径统计了前三季度公司公告的PPP订单情况，前三季度公司公告过的新签PPP订单超过210亿元，全部新签约380亿元，龙头优势明显。 表4：公司2017年部分PPP类订单情况 发布日期 中标项目 金额 地区 20170113 古浪县水环境治理PPP项目 1.6 甘肃 2017012 3 河北秦皇岛昌黎县空港产业园区基础设施建设PPP项目 5.1 河北 2017012 3 灵武临港经济区基础设施PPP项目 5.4 北京 2017022 3 江门市生活污水处理设施整市打包PPP项目 - 广东 2017021 5 阳春市生活污水处理设施全市打包PPP模式建设项目 3.98 广东 2017022 8 福州市晋安东区水系综合治理及运营维护PPP项目 24 福建 2017032 9 河南省宝丰县污水处理厂PPP项目 1.11 河南 2017030 9 阜康市西部城区污水处理厂及配套管网工程PPP项目 2.19 新疆 2017032 4 鄂尔多斯市哈头才当至康巴什新区供水工程PPP项目 20.13 内蒙古 2017032 7 新疆哈巴河县城乡供排水工程PPP项目 1.74 新疆 2017042 1 江苏宿迁市宿城区政府举办镇村生活污水治理PPP项目 16.84 江苏 2017050 3 西咸新区沣西新城海绵城市核心区建设PPP项目 9.5 河南 2017061 2 宁夏固原彭阳县美丽茹河建设PPP项目 11.88 宁夏 2017061 2 洱源县（洱海流域）城镇及村落污水收集处理工程（二期）PPP项目 10.89 云南 2017062 7 宿州市主城区黑臭水体综合整治工程PPP项目标段二 4.64 江苏 2017062 9 商河县供排水一体化PPP 项目 4.27 山东 2017063 0 雪山河滨河公园景观建设 10.29 2017071 2 新疆木垒县城乡园区一体化污水处理系统建设PPP项目 2017081 2 中江县三江六岸改造项目A段工程 9.37 四川 2017081 2 国道350线中江至仓山段公路改建工程 46 四川 合计 超过210亿 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金及现金等价物 9056 10845 13338 18135 营业收入 8892 14412 21624 30207 应收款项 4831 7897 11849 16552 营业成本 6101 10382 15982 22538 存货净额 431 839 1268 1773 营业税金及附加 51 115 173 242 其他流动资产 1094 1729 2595 3625 销售费用 147 238 357 498 流动资产合计 15412 21310 29049 40085 管理费用 409 902 1154 1455 固定资产 495 6405 12081 17111 财务费用 84 44 91 76 无形资产及其他 9933 9536 9139 8741 投资收益 264 350 400 450 投资性房地产 3629 3629 3629 3629 资产减值及公允价值变动 (151) 0 0 0 长期股权投资 2338 2838 3438 4138 其他收入 0 0 0 0 资产总计 31806 43718 57335 73704 营业利润 2213 3080 4266 5849 短期借款及交易性金融负债 3392 5000 5500 6000 营业外净收支 22 20 20 20 应付款项 4977 8394 12676 17731 利润总额 2235 3100 4286 5869 其他流动负债 5370 8764 13229 18503 所得税费用 385 465 643 880 流动负债合计 13739 22158 31405 42234 少数股东损益 4 6 8 10 长期借款及应