摘要：利率极致跨年行情导致现券资金利差急剧缩窄形成“负票息差”。基于银行盈利稳定的中性假设，估算了后续资本利得空间，并认为资金利率可能补降以“确认”债券利率下行。当前银行对国债的投资已隐含较大幅度的资金利率下行预期。
核心观点：
- 资金利率与债券利率预期：中性假设下，银行投资国债隐含对未来DR007利率中枢的预期在1.1-1.2%，对应10年国债利率下行预期20bp以上（中枢约1.4%），30年国债利率下行预期30bp以上。
- 金融市场业务重要性：上市商业银行平均来看，2024年前三季度债券投资交易盘创收占整体营收超两成，占净利润近一半。银行金融市场业务收入对经营较重要。
- 收益来源与策略：交易盘创收主要来自利率中枢下沉的资本利得，AC账户依赖债市利率与资金利率/FTP利率利差。中性假设下，若DR007中枢1.2%，债券投资创收接近2020年；乐观假设下（DR007中枢1%），创收接近2020-2023年平均水平。
- 2025年资金宽松预期：一季度资金宽松或以新型货币政策（如买断式逆回购）加码形式落地，滞后确认债券利率下行。短期内长债可能无法覆盖成本，中期降低资金利率呵护银行经营可能性较大。
- 策略建议：即使后续出现发行放量等扰动，久期策略性价比高于杠杆策略；关注地方债“抗跌性”和跟涨机会；存单适合获取票息而非资本利得。
风险提示：资金偏紧持续时长高于预期；国内降息幅度不及预期；情景假设存在偏差风险。
