公用事业及环保产业行业研究：电力供给周期，适度超前的规划与投资滞后的现实

行情回顾： 本周（16110）上证综指下跌134，创业板指下跌202。碳中和板块下跌153，环保板块下跌299，煤炭板块下跌568，公用事业板块下跌310。 每周专题： 电力是经济社会发展的血液，用电增速与经济增速高度正相关。资本和商品的流通使得中美产能周期趋向同步化。80年代对外开放后，我国已经历了四轮产能周期。每次面对外部性需求侧冲击，政府总是以扩张性财政政策来扩大基建投资、拉动内需。基础设施建设（包括产业园等）对高耗能工业品需求量较大，因此在经济复苏期总是呈现出电力消费弹性系数大于1的规律。 火电投资周期滞后于用电需求周期，主因煤电顶牛矛盾影响火电企业投资积极性。火电利用小时数峰值一般出 现在经济过热阶段；而经济过热时期上升的通胀将使大宗商品的价格快速上涨。自“标杆电价煤电联动”的价格机制实施以来，火电行业一直面临着煤价上涨时成本疏导困难，以致收益率承压的经营风险。而投资是预期收益率的函数，因此火电企业在机组利用率最高、电力供需最紧张的时期反而缺乏投资积极性。 行业要闻： 国家能源局关于印发《2025年能源监管工作要点》的通知。根据通知，2025年国家能源局将重点强调以下监管工作：全过程监管国家重大规划、政策和项目落实。开展“十四五”能源规划贯彻落实情况监管和总结评估，对各省（区、市）完成国家“十四五”能源规划主要目标、重点任务、重大工程情况进行监管。此外，还指出要强化新能源并网消纳监管；加强管网设施公平开放监管；强化安全风险隐患排查整治等。 贵州省政府印发《贵州省服务“六大产业基地”建设加快发展生产性服务业的若干政策措施》。文件要求，大力提升研发设计、数智赋能、现代物流、现代金融、节能环保、人力资源等生产性服务业重点领域专业化、社会化、综合性服务能力。文件还提出，持续加大节能环保服务供给。 2025年全省能源工作会议在广州召开。会议要求，要充分正视能源发展面临的新形势新挑战，2025年全省能源工作要更好统筹发展和安全，加强前瞻性、系统性、战略性谋划，创新体制机制，深入推进能源革命，加快建设新型能源体系，高质量完成“十四五”规划目标任务，为实现“十五五”良好开局打牢基础，奋力谱写能源高质量发展新篇章，为广东在推进中国式现代化新征程中走在前列作出新的更大贡献。 投资建议： 火电板块：我们建议关注发电资产主要布局在电力供需偏紧、发电侧竞争格局较好地区的火电企业，如浙能电力、皖能电力。水电：建议关注水电运营商龙头长江电力。新能源发电：建议关注新能源龙头龙源电力（H）。核电：建议关注电价市场化占比提升背景下，核电龙头企业中国核电。 风险提示： 电力板块：新增装机容量不及预期；下游需求景气度不高、用电需求降低导致利用小时数不及预期；电力市场化进度不及预期；煤价维持高位影响火电企业盈利；补贴退坡影响新能源发电企业盈利等。 环保板块：环境治理政策释放不及预期等。 内容目录 1行情回顾4 2每周专题6 3行业数据跟踪9 31煤炭价格跟踪9 32天然气价格跟踪11 33碳市场跟踪11 4行业要闻12 5上市公司动态12 6投资建议13 7风险提示14 图表目录 图表1：本周板块涨跌幅4 图表2：本周环保行业细分板块涨跌幅4 图表3：本周公用行业细分板块涨跌幅4 图表4：本周公用行业涨幅前五个股5 图表5：本周公用行业跌幅前五个股5 图表6：本周环保行业涨幅前五个股5 图表7：本周环保行业跌幅前五个股5 图表8：本周煤炭行业涨幅前三个股5 图表9：本周煤炭行业跌幅前五个股5 图表10：碳中和上、中、下游板块PE估值情况6 图表11：碳中和上、中、下游板块风险溢价情况（风险溢价板块PE估值沪深300指数1）6 图表12：80年代确立外向型经济发展战略后，我国产能周期受外部性危机影响较大7 图表13：2001年中国加入WTO后，中美产能周期趋向同步化7 图表14：20032013年，中国占美国贸易差额的比重保持上升趋势7 图表15：回顾过去三轮产能周期，电力消费周期波动幅度往往大于经济周期波动幅度8 图表16：20202021年，我国基建投资完成额增速并未显著提升8 图表17：火电装机增速见顶滞后利用小时数见顶24年8 图表18：火电企业收益率承压影响投资积极性8 图表19：2022年电力供需偏紧、局部省区出现电力缺口，但煤电项目开工量不及预期9 图表20：欧洲ARA港、纽卡斯尔NEWC动力煤现货价9 图表21：广州港印尼煤库提价：Q550010 图表22：山东滕州动力煤坑口价、秦皇岛动力煤坑口价：Q550010 图表23：北方港煤炭合计库存（万吨）10 图表24：ICE英国天然气价11 图表25：美国HenryHub天然气价11 图表26：欧洲TTF天然气价11 图表27：国内LNG到岸价11 图表28：全国碳交易市场交易情况（元吨）12 图表29：分地区碳交易市场交易情况12 图表30：上市公司股权质押公告12 图表31：上市公司大股东增减持公告13 图表32：上市公司未来3月限售股解禁公告13 1行情回顾 本周（16110）上证综指下跌134，创业板指下跌202。碳中和板块下跌153，环保板块下跌299，煤炭板块下跌568，公用事业板块下跌310。从公用事业子板块涨跌幅情况来看，各板块均下跌。核力发电跌幅最多，下跌658，热力服务下跌116，水力发电下跌149，其他能源发电下跌223，风力发电下跌245，光伏发电下跌268，电能综合服务下跌317，火力发电下跌411，燃气下跌513。从环保子板块涨跌幅情况来看，各板块均下跌，固废治理跌幅最多，下跌420，环保设备下降173，大气治理下跌196，综合环境治理下跌215，水务及水治理下跌278。 图表1：本周板块涨跌幅 4 2 0 2 4 6 8 综电家有机汽银国基电通计建碳轻石农美钢非房传交建纺医环公食社煤商合子用色械车行防础力信算筑中工油林容铁银地媒通筑织药保用品会炭贸 电金设 军化设 机材和制石牧护金产 运装服生 事饮服零 器属备 工工备 料造化渔理融 输饰饰物 业料务售 来源：iFind，国金证券研究所 图表2：本周环保行业细分板块涨跌幅图表3：本周公用行业细分板块涨跌幅 0 1 2 3 4 5 环大综水固保气合务废设治环及治备理境水理 治治 理理 0 1 2 3 4 5 6 7 热水 力力 服发 务电 其风光 他力伏 能发发 源电电发 电 电火燃核能力气力综发发 合电电 服务 来源：iFind，国金证券研究所来源：iFind，国金证券研究所 公用事业涨跌幅前五个股：涨幅前五个股穗恒运A、梅雁吉祥、北清环能、ST金鸿、新中港；跌幅前五个股长春燃气、凯添燃气、东方环宇、首华燃气、贵州燃气。 环保涨跌幅前五个股：涨幅前五个股ST节能、雪浪环境、正和生态、天源环保、军信股份；跌幅前五个股中材节能、惠城环保、通源环境、海天股份、上海洗霸。 煤炭涨跌幅前三个股：涨幅前三个股云维股份、宝泰隆、新集能源；跌幅前五个股恒源煤电、中国神华、山煤国际、兰花科创、晋控煤业。 图表4：本周公用行业涨幅前五个股图表5：本周公用行业跌幅前五个股 12 10 8 6 4 2 0 公用行业涨幅前五个股 穗恒运A梅雁吉祥北清环能ST金鸿新中港 10 10 11 11 12 12 13 13 公用行业跌幅前五个股 长春燃气凯添燃气东方环宇首华燃气贵州燃气 来源：iFind，国金证券研究所来源：iFind，国金证券研究所 图表6：本周环保行业涨幅前五个股图表7：本周环保行业跌幅前五个股 16 14 12 10 8 6 4 2 0 环保行业涨幅前五个股 ST节能雪浪环境正和生态天源环保军信股份 0 5 10 15 20 25 环保行业跌幅前五个股 中材节能惠城环保通源环境海天股份上海洗霸 来源：iFind，国金证券研究所来源：iFind，国金证券研究所 图表8：本周煤炭行业涨幅前三个股图表9：本周煤炭行业跌幅前五个股 煤炭行业涨幅前三个股 4 60 煤炭行业跌幅前五个股 62 64 266 68 0 云维股份宝泰隆新集能源 70 72 恒源煤电中国神华山煤国际兰花科创晋控煤业 来源：iFind，国金证券研究所来源：iFind，国金证券研究所 碳中和上、中、下游板块PE估值情况：截至2025年1月10日，沪深300估值为 1079倍（TTM整体法，剔除负值），中游光伏设备、中游风电设备、中游电池设备、中游电网设备、中游储能设备板块PE估值分别为1872、2662、2498、2272、2264，上游能源金属板块PE估值为1751，下游光伏运营板块、风电运营板块PE估值分别为1791、1610；对应沪深300的估值溢价率分别为071、14、128、107、107、060、063、047。 图表10：碳中和上、中、下游板块PE估值情况 中游光伏设备中游风电设备 中游电池设备中游电网设备上游能源金属下游光伏 40下游风电沪深300 35 30 25 20 15 10 5 20230113 20230210 20230310 20230407 20230505 20230602 20230630 20230728 20230825 20230922 20231020 20231117 20231215 20240112 20240209 20240308 20240405 20240503 20240531 20240628 20240726 20240823 20240920 20241018 20241115 20241213 20250110 0 来源：iFind，国金证券研究所 图表11：碳中和上、中、下游板块风险溢价情况（风险溢价板块PE估值沪深300指数1） 3 中游光伏设备 3 中游电网设备 下游光伏 中游风电设备 中游储能设备下游风电 中游电池设备 上游能源金属 2 2 1 1 0 1 1 来源：iFind，国金证券研究所 细分行业景气度更新如下： 火电：底部企稳。预计2H25起火电机组将进入密集投产期，火电进入供给周期而25 年沿海部分省区年度长协电价降幅较大，但2Q25淡季市场煤价有望进一步下行。 水电：稳健向上。25年电价落地，现金流充沛、经营稳健的类债资产属性，受益于长端利率下行。 核电：稳健向上。电价预期落地、中核公告25年核电电量增长指引达67，同时看好AI数据中心主题下对核电认可度上升。 绿电：底部企稳。新能源入市政策及配套差价合约方案等待落地，可再生能源补贴回收等待落地。 2每周专题 电力是经济社会发展的血液，用电增速与经济增速高度正相关。电力是工业生产不可 缺少的投入要素，是经济发展的“先行官”；同时，工业化也推动了城镇化发展，进而带动电力消费需求的增长。 80年代中后期，中央提出沿海经济发展战略，“要使经济特区、沿海开放城市和开放地区逐步形成外向型经济”。此后，根据5000户工业企业景气扩散指数和固定资产投资的“波谷波谷”划分，我国已经历了四轮产能周期。其中，1998、2009年两次波谷分别出现在1997年亚洲金融危机和2008年次贷危机两次“输入型”危机后，2016年波谷出现在美国加息周期开启后，2020年波谷则是由公共卫生事件所致。 图表12：80年代确立外向型经济发展战略后，我国产能周期受外部性危机影响较大 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 199206 199304 199402 199412 199510 199608 199706 199804 199902 199912 200010 200108 200206 200304 200402 200412 200510 200608 200706 200804 200902 200912 201010 201108 201206 201304 201402 201412 201510 201608 201706 201804 201902 2