纳芯微(688052)内生外延两翼齐飞，聚焦汽车等高壁垒市场持续深化产品矩阵

： 纳芯微（688052.SH）半导体 评级增持（首次） 分析师：�芳 执业证书编号：S0740521120002Email：wangfang02@zts.com.cn分析师：杨旭 执业证书编号：S0740521120001 Email：yangxu01@zts.com.cn 分析师：�九鸿 执业证书编号：S0740523110004 Email：wangjh07@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)142.53 流通股本(百万股)93.34 市价(元)133.35 市值(百万元)19,006.17 流通市值(百万元)12,446.96 股价与行业-市场走势对比 相关报告 证券研究报告/公司深度报告2024年12月31日 公司盈利预测及估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 1,670 1,311 1,925 2,945 3,681 94% -22% 47% 53% 25% 251 -305 -277 64 391 12% -222% 9% 123% 511% 2.48 -2.14 -1.95 0.45 2.74 -2.26 -0.98 -2.08 -1.21 2.88 4% -5% -5% 1% 6% 75.8 -62.2 -68.5 297.1 48.6 2.9 3.1 3.2 3.2 3.0 指标 营业收入（百万元）增长率yoy% 归母净利润（百万元）增长率yoy% 每股收益（元）每股现金流量净资产收益率P/E P/B 备注：股价截止自2024年12月30日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄 报告摘要 信号链、电源管理、传感器全面开花的综合性模拟IC平台型公司。公司2013年成立，围绕下游高壁垒市场进行产品开发，聚焦传感器、信号链和电源管理三大产品方向，截至2024年中报产品型号达到2100余款，2023年三者占总收入比重分别为13%、 54%、33%，是国内头部模拟IC中少有的同时布局三大方向的公司。传感器方面，布局磁传感器、压力传感器、温/湿度传感器等，磁传感器作为亮点大单品快速放量，信号链从隔离到通用信号链全面开花，电源管理中隔离驱动为拳头产品，料号丰富程度全球领先，马达驱动等非隔离电源IC快速扩张，产品品类和可销售料号的增加充分打开了成长天花板。 聚焦汽车/泛能源等高壁垒市场，蓝海市场差异化竞争。公司管理层具备很强的前瞻布局能力，成立之初主要聚焦于消费电子，之后较早发掘汽车和泛能源市场机遇，2016年进军工业、新能源、汽车市场，目前已在汽车、新能源、工业控制等市场形成系统 化解决方案，并建立深厚客户基础，由于汽车及泛能源均为高壁垒蓝海市场，国产替代空间广阔。从下游应用来看，公司2023年汽车电子、泛能源、消费电子收入占比分别为30.95%、59.52%、9.51%，汽车电子方面形成了OBC、主驱、BMS等10大解决方案，涉及20+细分品类，新能源方面形成充电桩、光伏逆变/储能/储蓄变流等解决方案，工业控制形成了电机、PLC系统、伺服控制器等6大解决方案。 优秀人才团队和制度设计共同构建强大的研发实力。公司研发实力直观呈现为产品品类和型号的快速增长，从上市前主要以信号调理、数字隔离及“隔离+”等产品为主，到上市后一年多来传感器、通用信号链和电源管理产品矩阵快速丰富，产品型号数量 从2021年6月末的800余款到2024年中的2100余款，且推出的新品大多能快速放量。强大研发实力的形成，经验丰富的工程师团队是基础，科学合理的研发流程和质量管理体系是催化剂，能够让优秀人才充分发挥作用，达到事半功倍的效果。 管理层高度互补，优秀的公司治理是长期成长的基石。董事长暨总经理�升杨先生、副总暨研发负责人盛云先生均曾任ADI工程师，二者具备深厚的技术背景和广阔的国际视野，�一峰先生为产品经理和市场出身，三人之间技术、市场、战略分工搭配高 度互补，有利于公司综合竞争力的构建。核心技术人员陈奇辉先生曾供职于Marvell，核心技术人员马绍宇、赵佳、叶健曾先生均曾供职于ADI，具备丰富的国际大厂研发经验。以上高管及核心技术人员均为80后，正值年富力强，有望推动公司快速发展。 下行周期成功经受住考验，产品销量逆势增长。在本轮下行周期中，公司的前瞻布局和研发实力助力公司稳固市场地位，新品成功接力成长，在价格承压的情况下，2023年产品销量仍然实现同比33.4%的较高增长，目前季度收入已经连续5个季度环比增 长，未来随着多维度降本增效，毛利率和盈利能力亦有望迎来改善。 投资建议：公司在国内汽车模拟IC等高壁垒市场形成一定的领先优势，高难度新品持续推出，借助高端模拟IC国产化的机遇未来有望实现较高增长。我们预计公司2024-2026营业收入为19.25/29.45/36.81亿元，2024/12/30日收盘价对应PS为 9.9/6.5/5.2倍。选取国内模拟芯片公司中收入体量位居头部的综合性模拟芯片公司作为可比公司，其2024-2026年平均PS分别为10.4/8.0/6.4倍。纳芯微2024-2026年PS倍数均低于可比公司，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：下游景气度不及预期；竞争格局改善进度不及预期；数据信息滞后风险；公开信息整理不及时、不完整的风险 内容目录 1、聚焦汽车、泛能源，深入拓展三大产品线5 1.1业务概况：信号调理、隔离产品起家，逐步形成三大产品线5 1.2股权结构：董事长为实控人，知名投资机构和产业方助力成长8 1.3研发实力：80后ADI工程师集体创业，技术和市场经验丰富9 1.4财务表现：聚焦战略收效显著，成功走出半导体下行周期11 1.5IPO募投项目：持续深化产品矩阵14 2、外延并购与内生增长两翼齐飞，助力公司快速成长16 3、传感器：市场空间广阔，磁传感器为亮点大单品19 2.1自研信号调理ASIC，掌握核心技术19 3.2推出温度、压力、磁传感器等，广泛应用于汽车、新能源和工控21 3.3传感器市场广阔，国外厂商主导，国产化大有可为23 3.4磁传感器亮点大单品，强化增长引擎24 4、信号链：隔离、信号调理、非隔离信号链产品全面开花27 4.1隔离：大陆市场龙头，产品覆盖全、性能全球领先27 4.2信号调理ASIC：性能领先，少数外销供应商33 4.3非隔离信号链：具备长久技术积累，从通用接口到其他逐步布局34 5、电源管理：隔离驱动拳头产品，非隔离电源IC快速扩张37 5.1隔离驱动性能对标国际大厂，产品料号丰富37 5.2电源管理芯片在汽车、新能源等市场形成系统化解决方案38 6、成长逻辑：围绕高壁垒应用场景，不断深化三大产品矩阵40 7、盈利预测与投资建议42 8、风险提示44 图表目录 图表1：公司发展历程5 图表2：公司主要产品线及覆盖下游（产品分类变更后）6 图表3：公司主要产品线（产品分类变更前）6 图表4：公司传感器产品介绍7 图表5：公司信号链产品介绍7 图表6：公司电源管理产品介绍8 图表7：公司股权结构8 图表8：公司上市前股权变更情况9 图表9：公司高管团队及核心技术人员介绍9 图表10：公司研发人员数量及占比10 图表11：公司研发人员学历结构（截至2023年末）10 图表12：公司研发费用及增速（百万元）10 图表13：公司营业收入及增速（百万元）12 图表14：公司归母净利润及增速（百万元）12 图表15：2018-2021年收入产品构成（百万元）12 图表16：2021-2023年收入产品构成（百万元）12 图表17：公司收入下游构成12 图表18：公司毛利率和归母净利率13 图表19：公司主要期间费用率（剔除股份支付）13 图表20：公司各业务线毛利率（2018-2021）13 图表21：公司各业务线毛利率（2021-2023）13 图表22：公司单季度营收（百万元）14 图表23：公司单季度毛利率14 图表24：IPO资金投向（万元）14 图表25：公司研发中心项目主要投向15 图表26：ADI80%以上的收入中单料号贡献小于0.1%16 图表27：麦歌恩和纳芯微磁传感业务产品与市场协同效应17 图表28：麦歌恩和纳芯微磁传感业务技术协同效应17 图表29：麦歌恩早期收购方案中的业绩承诺18 图表30：集成式传感器构成19 图表31：信号调理芯片内部功能电路19 图表32：信号调理芯片校准过的信号前后对比20 图表33：公司主要的信号调理产品20 图表34：公司主要传感器产品数量21 图表35：公司主要传感器产品应用领域21 图表36：公司汽车解决方案中的主要传感器产品21 图表37：可再生能源与电源系统解决方案中的主要传感器产品22 图表38：公司工业控制解决方案中的主要传感器产品22 图表39：MEMS市场规模及下游结构（10亿美元）23 图表40：MEMS传感器领域TOP30玩家（2023）24 图表41：博世2023年收入构成24 图表42：磁传感器市场规模及增速（按下游应用领域）25 图表43：磁传感器市场规模及增速（按产品品类）25 图表44：磁传感器主要技术路线对比26 图表45：磁传感器竞争格局26 图表46：磁传感器技术路线26 图表47：电气隔离原理27 图表48：数字隔离器对比27 图表49：光耦隔离方案示意图28 图表50：容耦方案示意图28 图表51：磁耦方案示意图29 图表52：中国太阳能发电新增装机量（GW）30 图表53：中国新能源车销量（万辆）30 图表54：公司各类隔离产品数量31 图表55：公司隔离产品在汽车解决方案中的应用（未含隔离驱动）31 图表56：公司隔离产品在可再生能源与电源系统解决方案中的应用31 图表57：公司隔离产品在工业控制解决方案中的应用32 图表58：数字隔离器主要玩家CMTI指标对比32 图表59：数字隔离器主要玩家隔离耐压对比32 图表60：数字隔离器主要玩家浪涌隔离电压对比33 图表61：公司各类信号调理产品数量33 图表62：公司信号调理产品与竞品参数对比34 图表63：公司各类接口IC（非隔离）产品数量34 图表64：公司非隔离信号链芯片在汽车解决方案中的应用35 图表65：公司非隔离信号链芯片在可再生能源与电源系统解决方案中的应用35 图表66：公司非隔离信号链芯片在工业控制解决方案中的应用36 图表67：公司各类电源管理IC产品数量37 图表68：主要玩家隔离驱动产品数量37 图表69：隔离驱动CMTI指标对比（kv/us）38 图表70：隔离驱动隔离耐压对比（v/rms）38 图表71：公司隔离驱动及其他电源管理芯片在汽车中的应用38 图表72：公司隔离驱动及其他电源管理芯片在可再生能源与电源系统中的应用..39 图表73：公司隔离驱动及其他电源管理芯片在工业控制解决方案中的应用39 图表74：公司汽车电子解决方案总览40 图表75：公司可再生能源与电源系统解决方案总览40 图表76：公司工控解决方案总览41 图表77：公司业绩预测（百万元）42 图表78：可比公司估值（2024.12.30）43 1、聚焦汽车、泛能源，深入拓展三大产品线 1.1业务概况：信号调理、隔离产品起家，逐步形成三大产品线 十年磨剑铸就传感器、信号链、电源管理三大产品线。自2013年成立以来，公司专注于围绕下游应用场景组织产品开发，聚焦传感器、信号链和电 源管理三大产品方向，提供丰富的半导体产品及解决方案，广泛应用于汽车、泛能源及消费电子领域，截至2024年中报，公司已能提供2100余款可销售产品型号。公司历史沿革分为以下三阶段： 1）初创期：2013-2015年，专注于消费电子和信号感知。2013年推出三轴加速度传感器信号调理ASIC芯片，并于2014年推出压力传感器信号调 理ASIC芯片和电流传感器信号调理ASIC芯片，2015年发布首款压力传感器信号调理ASIC芯片。2015年底之前，公司产品主要为应用于消费电子领域的传感器信号调理ASIC芯片。 2）拓展期：2016-2017年，进军工业及汽