油脂油料月报：政策变化主导市场趋势 油脂油料震荡等待破局

油脂油料 政策变化主导市场趋势油脂油料震荡等待破局 2024年12月29日 国信期货油脂油料月报 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号 分析师：曹彦辉 从业资格号：F0247183投资咨询号：Z0000597 电话：021-55007766-305160 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 邮箱：15037@guosen.com.cn 蛋白粕方面，国际方面，1月进入南美大豆生长关键期。从天气预报来看，巴西南部以及阿根廷地区或出现降雨不足的局面，市场可能出现阶段性天气炒作的局面，但是难以撼动南美大豆丰产的局面，受累于美元走强、巴西雷亚尔贬值、巴西大豆库容等因素巴西农民继续积极销售大豆，巴西大豆升贴水仍有进一步走低的可能，但是下跌的空间或将低于前两年。1月南美天气与巴西升贴水是市场交易的重点之一。1月CBOT大豆处于筑底行情中，市场是否已经见底仍需看美国新一届总统上台后的对外贸易政策和对内的生柴政策。美豆需求强现实与弱预期的博弈或将激化，弱预期的不确定性或将进一步明朗，美豆短期底部震荡或将延续。国内方面，1月份国内豆粕现货市场供需平衡，库存稳中有降的局面或将延续，局部地区或因春节因素供给或有不足，豆粕现货、基差或将坚挺运行。连粕走势或将跟随CBOT大豆而言，伴随着美豆的震荡筑底，南美升贴水寻底结束，连粕市场有望完成寻底过程。1月中美贸易政策的风险溢价担忧加剧，空头平仓仍在进行中，连粕宽幅震荡延续，一旦中美贸易风险加剧，连粕或将走高。 油脂方面，国际方面，美豆油方面，美豆油进入增库存阶段，伴随着美国新总统上台后对于生物柴油政策的不确定性，美豆油需求前景悲观。市场等待最后政策的落地。不过由于美豆处于筑底行情，美豆油进一步下跌的空间减弱 。市场底部震荡加剧。马棕油方面，减产周期下的马来西亚、印度尼西亚棕榈油市场去库存仍在季节性上演，市场仍处于减产周期的环境中，市场焦点更加集中消费方面，关注马来棕榈油出口数量以及印尼棕榈油生柴政策的变化，一旦马来出口好转，马棕油仍有再度反弹的可能，否则市场或延续宽幅震荡的走势。国内油脂供给端明显回落。豆油库存继续回落，棕榈油库存低位运行，菜油库存仍处于稳中有降。尽管菜籽进口量下滑，但是国内菜籽库存高企以及国内菜油进口量居高不下，菜油库存降幅有限。从供求结构来看，1月供给压力从强到弱的依次为菜油、豆油、棕榈油。从成本支撑的强弱排序是棕榈油、豆油、菜油。从贸易政策的影响强弱来看，菜油、豆油、棕榈油。可见对于1月国内油脂间走势或继续分化，影响因素仍处于复杂多变中，棕榈油继续获得马棕油供给下滑的支撑中，豆油、菜油则在成本驱动与贸易政策中震荡反复。 第一部分行情回顾 12月CBOT大豆先抑后扬。12月上旬CBOT大豆在1000美分下方不断测试，美豆出口、压榨数据旺盛与巴西大豆不断上调左右市场。12月中旬CBOT大豆大幅下挫，期价创四年新低。因为巴西大豆作物状况良好，机构预估巴西大豆产量超过1.7亿吨的概率在增加。中国对美国大豆的需求疲软。NOPA公布的11月大豆压榨数据低于预期。美国政府资助法案未包括对生物柴油的支持，美豆油大幅下挫给美豆带来压力。进入12月下旬，基金年底空头平仓，美豆止跌反弹。阿根廷部分大豆产区天气干燥，美豆粕走高，提振美豆跟盘上涨，月底美豆收复前期跌幅，再度回升至1000美分附近。与之相比，国内豆粕市场明显弱于美豆，连粕跌幅较为明显。主力合约不断刷新低点，市场抛压较为突出。巴西雷亚尔大幅贬值，农民抛售意愿积极，巴西升贴水大幅下挫，远期进口大豆成本承压下挫。国内豆粕现货明显强于期货，受到华南地区油厂因进口大豆通关延长而开工下降，豆粕出现南强北弱的局面。豆粕库存稳中有降，基差相对坚挺。12月下旬，伴随着巴西升贴水的止跌叠加美豆反弹，空头获利平仓加速，连粕止跌反弹。 了出口疲软的不利因素，马棕油震荡上行挑战前期高点，伴随着MPOB报告的出台，库存尽管回落但不及预期，马棕油开启下跌步伐。出口的疲软拖累市场震荡下挫，尽管产量数据依然不佳，但是多头平仓加快，马棕油不断扩大跌幅。进入12月底，伴随着出口环比降幅收窄，印尼2025年实施B40计划的消息不断传来，马棕油止跌企稳。相比之下，美豆油延续偏弱走势，美豆的走低叠加市场对于未来美豆油生物柴油前景的悲观预期，美豆油遭遇较强的空头抛压，美国12月17日公布的政府资助法案不包括对生物柴油等相关政策的支持，而是批准一项允许全年销售E15的计划，此前政府禁止在夏季（6月到9月）销售E15。此举可能会减少豆油在生物柴油行业的需求。美豆油创下自9月19日以来的最低水平。此外美豆粕因阿根廷旱情而走高，前期买油卖粕套利平仓也对盘面打击明显。受此影响，国内油脂跟盘走低，尤其是连棕油跌幅明显，多头平仓扩大跌幅。相对而言菜油因对未来中加贸易政策的不确定性而低位小幅反弹。连豆油则跟随美豆先抑后扬。相对而言，由于价格优势明显，国内豆油需求的好于往年，国内豆油现货相对坚挺。油脂间价差关系有所修复。市场走势略显分化。 表：2024年12月国内外主要油脂油料期价变化 12月国际油脂大幅下滑，美豆油刷新低点，马棕油高位回落。12月初东南亚洪水造成的产量担忧超过 品种 (指数) 2024/12/26 2024/11/29 涨跌 涨幅% 品种(指数) 2024/12/26 2024/11/29 涨跌 涨幅% 美豆 1002.5 999.25 3.25 0.33% 连豆二 3360 3558 -198 -5.56% 美豆粕 317.5 297.9 19.6 6.58% 连粕 2724 2846 -122 -4.29% 美豆油 40.05 42.06 -2.01 -4.78% 连豆油 7675 8114 -439 -5.41% 马棕油 4454 4870 -416 -8.54% 连棕油 8786 9834 -1048 -10.66% 美原油 68.48 67.21 1.27 1.89% 郑菜粕 2340 2323 17 0.73% 生猪 13155 14155 -1000 -7.06% 郑菜油 8945 8839 106 1.20% 数据来源：文华财经国信期货 第二部分蛋白粕 一、南美丰产预期强烈阿根廷略有隐忧 进入12月，南美大豆播种逐步加快，巴西大豆播种已经进入尾声，而阿根廷大豆已经过半。整体天气表现良好，有效降雨较多，这使得24/25年度南美大豆丰产的预期逐步兑现。从NASA最新的南美土壤墒情来看，巴西北部、中部地区水分略显不足，南部地区地下水分充裕，相对而言，阿根廷整体地下水略显欠缺。 图：南美当前旱情图：阿根廷播种进度 数据来源：NASA国信期货数据来源：粮油商务网国信期货 近期咨询机构家园农商公司（PAN）预测2024/25年度巴西大豆产量将达到创纪录的1.7041亿吨，比早先预期高出了400万吨以上，同比提高15.3%。这也是过去一个月来第四家预测巴西大豆产量超过1.7亿吨的私营机构。AgRural、Celeres以及AgroConsult均预测巴西大豆产量高于1.7亿吨。相比之下，巴西国家商品供应公司本月预测巴西大豆产量为1.66211亿吨，美国农业部的预测值为1.69亿吨。目前美国农业部预计2024/25年度阿根廷大豆产量为5200万吨，高于上年的4821万吨。罗萨里奥谷物交易所预计阿根廷大豆产量为5300万吨到5350万吨。按照USDA预估，24/25年度按照USDA最新预估，南美四国-阿根廷、巴西、巴拉圭、乌拉圭的大豆产量合计为2.443亿吨，较上年增加1989万吨，南美四国的大豆产量已经连续三年同比增加。 图：南美四国的产量对比图：未来两周降雨量预估 数据来源：USDA国信期货数据来源：CFS国信期货 从未来天气预报预估来看，巴西南部以及阿根廷大豆产区降雨或将减弱，尤其是阿根廷地区降雨量明 显下滑。美国数据传输网络气象专家称，气象模型表明，1月初，阿根廷和巴西南部大部分地区的降雨量将低于正常水平。就目前而言，这些担忧还不足以扭转南美大豆丰产的前景。欧洲和美国的气象模型似乎都认为，阿根廷和巴西南部的降雨量将继续低于正常水平。尽管冷前锋仍然规律移动，但是不足以带来大量降水，这种模式将持续到2025年初。可见进入1月份，阿根廷或有阶段性炒作旱情的可能，但是难以改变南美大豆集体丰产的根基。 图：未来两周阿根廷降雨量预估 图：巴西升贴水与美元走势对比 数据来源：worldagweather国信期货数据来源：CHOICE国信期货 除了关注南美天气外，巴西大豆升贴水也是2025年1月需要关注的焦点。12月由于美元指数大幅走高，巴西雷亚尔大幅贬值，农民售粮积极性高涨，巴西大豆升贴水大幅回落。1月美国新一届总统即将上台，美元短期强势或延续，随着巴西大豆丰产预期的逐步增强，巴西农民受限于大豆存储库容等因素或将继续开启售粮积极性，巴西大豆升贴水仍有进一步下跌的可能。但由于CBOT大豆较2023、2024年初有明显的下滑，巴西大豆升贴水回落的幅度可能弱于前两年。巴西大豆升贴水或将在-50附近见底。 总的来看，1月进入南美大豆生长关键期。从天气预报来看，巴西南部以及阿根廷地区或出现降雨不足的局面，市场可能出现阶段性天气炒作的局面。但是难以撼动南美大豆丰产的局面，受累于美元走强、巴西雷亚尔贬值、巴西大豆库容等因素巴西农民继续积极销售大豆，巴西大豆升贴水仍有进一步走低的可能，但是下跌的空间或将低于前两年。1月南美天气与巴西升贴水是市场交易的重点之一。 二、美豆需求在强现实与弱预期间博弈 随着美豆产量的尘埃落定，需求成为影响美豆的关键所在，12月美豆出口与压榨均表现良好，但是市场担心新一任总统上台后，政策的变化或将影响未来的需求，库存或有上调的预期。这使得美豆陷入需求强现实与弱预期的博弈中。 从出口来看，截至12月12日，美豆累积销售量已达3870.83万吨，超过了去年同期的3536万吨，占USDA预估的24/25年度美豆出口的77.93%，为近五年同期占比最高年份，尤其是装船量占销售量已经超过50%，可见主销国担心后期关税有变都急于运输。进入1月，美豆出口时间窗口开始收窄，单周消费量已经降至100万吨以下。可见24/25年度，美豆出口高峰期正在过去，市场或将进入出口低迷期。 与之相比，中国采购量明显低于上年水平，截至12月12日，美豆对华销售总量为1874.75万吨，较去 年同期1896.19减少21.43万吨。尽管12月以来中储粮采购增多，但是商业采购依然低迷。在未来美豆出口市场中，中国买家身影的缺失或将让美豆出口量仍有进一步下滑的可能。后期仍需看中美贸易政策的变化。 图：美豆出口单周销售量 图：中国采购累计采购数量 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 从压榨来看，NOPA最新公布数据显示，11月份NOPA会员企业的大豆压榨量524万吨，略低于10月的544万吨，高于上年同期514万吨，为历史同期最高压榨量。按照USDA预估24/25年度美豆压榨量为6660万吨。NOPA会员企业占比全国压榨企业95%，那么NOPA月均520万吨就可以完成USDA预估，可见美豆当前压榨相对旺盛，美豆油需求的增加给美豆压榨带来提振。不过近期随着美豆油价格的走低，美豆压榨利润回落明显。美国农业部发布的压榨周报显示，截至2024年12月20日的一周，美国大豆压榨利润为每蒲1.99美元，比两周前减少11%。作为参考，2023年的压榨利润平均为3.29美元/蒲。未来美国生物柴油政策的变化或将影响美豆的压榨需求。可见尽管美豆压榨利润回落，但压榨量降幅有限。由于新总 统对于生柴政策的变化，这导致美国未来能否保持高压榨仍不确定。 图：美豆压榨对比图：美豆压榨利润 数据来源：USDA国信期货 数据来源：CHOICE国信期货 从USDA最新报告显示，24/25年度